许小弥

[摘 要]文章主要研究自由现金流量影响现金股利的分配，以哈药股份有限公司作为研究对象。第一部分首先阐述了哈药集团自由现金流量对股利政策的影响，主要从现金流量的不确定性、自由现金流量的代理问题、股利分配信息等方面出发。第二部分基于哈药集团自由现金流量对股利政策的影响提出了改进措施，如增强信息披露，减少代理成本，合理利用股利分配政策等，最后得出结论只有抓住机遇、规避风险，使资金利用合理性最大化，才能使公司得到更好、更长远的发展。

[关键词]自由现金流量；股利政策；代理成本；管理层防御

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.14.052

1 哈药集团自由现金流量对股利政策的影响

1.1 自由现金流量的不确定性会对股利政策造成影响

第一，受到全球金融危机的持续负面影响，国内大部分企业经营状况窘困，不少企业甚至倒闭，哈药集团因下家破产导致的无法收回的应收账款为34981735.56元，其他应收款为24241984.63元，应收账款管理能力的欠缺，而这些大大降低了当年企业的自由现金流量水平。

第二，子公司优势规模继续发挥强力支撑作用，重点企业收入同比增长16.3%，缓解了自由现金流量水平下降趋势。销售超亿元品种已达20个，销售额超千万元的规模优势品种数量也由上年同期的50个增至76个，占公司工业企业总收入的70.4%；直销业务推广工作稳步推进；在外贸出口方面，公司抓住国际青霉素工业价格大幅上涨的市场机遇，积极抢占国际主流医药市场，全年共有24个高附加值产品在16个国家和地区顺利完成出口注册、认证。

1.2 自由现金流量的代理问题造成了股利分配的不合理

自由现金流量的数量对现金股利发放的影响可能并不明显，但是自由现金流量的数量会对现金股利发放造成重要影响，自由现金流量的多少会明显影响现金股利所发放的程度。管理层的代理问题对自由现金流量与现金股利政策之间的相互作用也会产生一定的影响，并且股权集中程度不同，管理层的代理问题所产生的影响在自由现金流量和现金股利政策的相互作用中也会产生差异。在决定是否发放现金股利，股权的集中程度不同的情况下，管理层防御也会对自由现金流量与发放现金股利可能性之间的相关性产生一定的负面影响。但是在现金股利发放程度的方面，在股权不集中的情况下，管理层代理会减少现金流量对现金股利发放程度之间的联系，而在股权比较集中的情况下，管理层防御促进自由现金流量和现金股利发放水平之间的联系，但是并不显著。

哈药集团日前表现出了“股东弱、管理层强”的公司代理的问题，对市场造成了严重影响。公司管理人员可能会为了达到个人利益最大化而损害外部投资者的利润，通过项目收益较小但使用资金较多的投资或额外的个人在职办公消费使自己的利益最大化，而投资者的投资金额会因此而增加风险，在这种情况下，投资者会增强对管理者的管理从而增加公司的代理成本。公司的股东应该制定良好的奖惩机制，以增强公司管理者的积极性，同时能对管理人员起到一定的约束作用。

1.3 自由现金流量发放较多，导致机会错失，不利于公司获利

当市场机遇较多，公司应当抓住机遇，充分利用资金，获得更多的利润。但是如果将现金过多地分配给了股东，不仅容易错失良机，而且还有可能导致公司的举债能力降低，资金周转不开，限制了公司的良性发展。如果公司的自由现金流量充足并且稳定，保证了未来有较好的市场竞争能力，拥有支付较高的股利的能力；保证有一定的现金存储，就不必因为担心资产的流动性较低而被迫采取低分配政策；自由现金流量因为已经考虑了未来有投资机会的产生，因而新的投资机遇对股利政策的影响也会有所降低。自由现金流量促进了对股利决策的分析，是股利分配决策的重要影响因素。

1.4 股利分配信息宣传不及时不利于股东入股的积极性

如果股利分配的信息不及时向外界传递，可能很难达到吸引投资者目光、维护良好形象的目的。嚴重者可能造成筹资紧张，不利于企业良好长久地发展。

2 哈药集团基于自由现金流量对股利政策的影响采取的改进措施

2.1 增强对自由现金流量的信息披露，减少自由现金流量的不确定

由于信息不对称，就会造成很多的不确定性因素。管理层更倾向于通过各种理由将自由现金流量保留下来，以实现控制更多的经济资源，从而扩大公司规模、提高自身薪酬、保障在职消费、固守职位等个人目的，而这样做使得股东价值遭到损失。通过实证理论研究和实践探索，可以制定合理的监管政策要求上市公司披露自由现金流量信息，加强对公司内部人员的监督管理，避免造成对自由现金流量的盲目使用。

2.2 减少代理成本，适当发放现金股利

首先，在企业持有大量现金流量又没有好的投资项目时，应当发放现金股利，将剩余现金返还股东。其次，管理层要为自身决策提供充分的依据并对其负责，必要时对于诸如企业应有的负债水平、股利政策制定的合理性等事项由直接对监事会负责的独立第三方对管理层决策的合理性进行评判，若评判结果与管理层自身决策差异显著，应当由管理层提交政策说明并负责。最后，管理层要实现充分的信息披露，减少股东和管理层之间的信息不对称。其中，自由现金流量持有量的合理性等问题应纳入企业价值的评估标准，使投资者从更广泛的视角认识企业价值。

2.3 当企业未来有好的投资项目时，应该少发放现金股利

当企业持有大量自由现金流量时，基于长远发展视角，企业可以利用自由现金流量扩大规模，增大市场份额占比。因此，减少股利的派发有助于企业抓住机会，增加投资，节约融资成本，实现企业发展。若股东重视短期收益，着急收回投资成本，通常会要求管理层派发现金来实现回笼基金目的，导致未来增加筹资成本，导致基金不到位而错失良机。

2.4 合理利用股利分配向外界传递信息

哈药集团发放现金股利多，企业需要通过向外界传递有利于公司发展的信号来吸引资金和外界投资者的关注，保持企业的良好形象，为企业未来的发展创造现金条件；现金分红少，公司需要预留自由现金流量提高企业应付未来不测事件的能力，或者利用自由现金流量在未来进行有利于企业未来发展的投资，使企业走向规模化发展道路。

3 结 论

自由现金流量对股利政策会造成显著影响，如果能结合当时公司的实际情况，例如剩余自由现金流量的多少、股东的意志、市场的风险等各个方面的问题，进行综合的考虑，最后做出合理的自由现金分配策略。只有这样，公司才能抓住机遇，规避风险，使资金利用合理性最大化，才能使公司得到更好、更长远的发展。

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