非控股股东董事对公司创新的影响研究

2020-03-15刘红艳

汕头大学学报（人文社会科学版） 2020年9期

刘伟，刘红艳

（汕头大学商学院，广东汕头 515063）

引言

随着中兴公司、华为公司分别被制裁的事件爆发，企业自主创新能力及其影响机制成为学术界和政府机构日益关注的焦点。其中，公司控股股东与高管作为企业创新的重要决策者，其对创新的影响尤为突出。然而，创新是一项高风险和回报期长的投资。公司高管出于自身利益的考量通常会避免对创新项目进行投资，而控股股东也可能凭借其对公司的控制攫取控制权私利而挤占公司创新活动的资源，从而抑制公司创新。[1-2]

尽管已有研究表明非控股股东能够有效监督控股股东和高管的行为，然而，针对非控股股东究竟是增益抑或损害公司创新这一话题，现有研究仍有较大争议。[3-5]究其原因，可能主要在于：现有研究大多从持股的层面考察非控股股东对公司创新的影响而并未从委派董事这一视角考察其对公司创新的治理作用。作为联接股东与高管的重要纽带，董事会直接负责公司的重要决策和承担监督控股股东和高管的重要职责，其职能之一就是为公司是否投资于某项创新项目及其投资强度进行决策。因此，董事会构成对公司创新能力的影响成为近期公司治理研究的热点话题。然而，囿于数据的匮乏，现有研究基本集中于考察独立董事对公司创新的影响[6-8]，目前尚无涉及非控股股东董事对创新的影响研究。

受此启发，本文以2007-2017 年A 股上市公司为研究样本，以公司发明专利申请数来度量公司创新水平，在手工整理非控股股东委派董事的基础上，考察非控股股东董事对公司创新的影响。研究发现，非控股股东委派董事能够有效促进公司创新，且其委派董事比例越大，对创新的促进作用越强；进一步分析表明，非控股股东董事对企业创新的促进作用受企业产权性质的影响，即这种促进作用仅在非国有企业中显著。在控制内生性问题后，上述结论仍然成立。

本研究有以下几方面的贡献：一是扩展了董事会对企业创新的研究视角。尽管有关独立董事对创新的影响研究已有不少成果，但现有文献却未曾涉及对非控股股东董事的讨论；本研究发现非控股股东董事对公司创新具有促进作用，从而为研究董事会对创新的治理作用提供新的视角。二是丰富了非控股股东董事治理效应的研究成果。现有研究表明非控股股东董事能有效监督控股股东和高管并提高公司治理效率，却尚未涉及公司创新的情形，本研究有助于填补这一空白。此外，本文还具有重要的政策含义，在当前我国实施国家创新战略的时代背景下，深入考察非控股股东委派董事这一治理机制对公司创新的影响，不仅能够为不断完善公司治理机制以提升其治理效率的改革实践提供经验证据，而且也能够为有关公司创新的政策制定提供参考。

一、文献回顾和假设提出

（一）非控股股东对公司创新的影响

经典的委托代理理论认为，由于股权分散，公司控制权实际掌握在高管手中。而且，高管的目标往往是追求增加个人财富、确保自身职位安全以及提升个人威望等私人目标而非最大化公司价值，由此导致股东与高管之间严重的利益冲突。这种利益冲突的现实情景之一就是：由于创新项目的高风险和长期回报的特点，公司高管出于自身利益考量通常会避免对创新的投入或创新意愿不足，从而严重损害公司创新能力。[1]在这种情形下，集中持股将使得大股东有足够的激励监督高管，减少股东与高管之间的代理冲突，因此，大股东集中持股能够提高公司创新水平。[9]然而，不少研究却发现，在投资者法律保护较弱和股权相对集中的资本市场（如中国），控股股东可以凭借其对公司的控制攫取控制权私利而非致力于提升公司创新水平。[2，10]

在此背景下，股权制衡或几个大股东分享控制权的治理模式因其对控股股东和高管的可能制约作用而备受关注。一些研究者认为，非控股股东能够有效监督控股股东和高管的行为，减少其攫取控制权私利的行为，从而促使公司把资金配置到提升竞争优势的创新活动中。[3，4]相反，也有研究发现，在非控股股东严格监督的“压力”下，控股股东和高管的行为将会趋于保守与开展创新的意愿不强，由此导致“过度监督”效应。[5]换言之，针对非控股股东究竟是增益抑或损害公司创新这一话题，现有研究仍有较大争议。究其原因，主要在于：现有研究大多从持股的层面考察非控股股东对公司创新的影响。然而，公司内部的权力配置（如非控股股东是否委派董事）不同，即使持股比例一致的非控股股东对公司决策的涉入和影响程度也理应有所差异。因此，仅从其持股比例这一层面考察非控股股东对创新的影响，结论可能有所偏颇。

（二）董事会治理对公司创新的影响

作为联接股东与高管的纽带，董事会直接负责公司的重要决策和承担监督高管的重要职责，其职能之一就是为公司是否投资于某项创新项目及其投资强度进行决策。因此，近年来，研究者开始关注董事会构成对公司创新能力的影响，且大多集中于讨论独立董事对公司创新的治理作用。对此，主要有两方面的解释。一方面，独立董事因其较高的独立性，能够更好地发挥董事会对高管的监督职责，从而被认为有助于提高公司治理效率和促进公司创新。Lu 和Wang 对美国上市公司的研究发现，独立董事能有效调整公司高管的风险偏好，提高其风险承担水平，从而改善高管对创新投资不足的倾向并促进公司创新。[11]叶志强和赵炎的研究也发现提高独立董事比例能够显著地促进公司增加创新投入。[7]另一方面，独立董事因其专业背景和知识结构，能够为董事会决策提供多元化知识和专业意见，发挥“取长补短”的作用，进而提升公司创新的决策效率。胡元木研究发现，技术独立董事通过为企业提供专业性知识、技能以及经验等，提高了公司研发产出效率。[6]但是，过度强调董事会的独立性及对高管的监督也可能会抑制公司追求高质量的创新活动。[8]

随着研究的深入，来自于国内的研究文献指出：与英美国家公司股权分散以及独立董事占主导的情形不同，中国公司股权相对集中且非控股股东委派的董事占有不少比例[12]，而且，非控股股东董事能够强化对高管和控股股东的监督机制，进而强化高管更换与公司业绩的敏感性，限制企业过度投资以及提高公司并购效率等[13-15]。这些研究很大程度上增进了现有对非控股股东董事治理效应的认识，但却未涉及到公司创新的情形。

基于上述分析，本文认为，非控股股东委派董事将能够促进公司创新。首先，非控股股东参与公司决策的积极性越高，越能提升公司创新水平。[4]相比于单纯持股的非控股股东，委派董事的非控股股东因其拥有董事会的话语权而更能够充分发挥其参与决策的积极性，因而对公司创新更具促进作用。其次，非控股股东董事能够有效监督控股股东和高管的行为[13,14]，防止其行为挤占公司创新资源，进而为公司创新投入提供保障。最后，非控股股东董事能够促进公司选择更具发展潜力的并购项目与提高并购后的整合能力。[15]同理，非控股股东董事也可以通过促进公司开展技术并购的方式提高创新效率。据此，本文提出如下假设。

假设1：非控股股东委派董事能够促进公司创新水平。

（三）产权性质的调节作用

国有与非国有企业在目标导向、代理问题以及资源禀赋等诸多方面存在较大差异，要探讨非控股股东董事对公司创新的治理作用，自然离不开对这两类公司的深入分析。

首先，国企的实际控制人是中央政府及各级地方政府，其行为很大程度上受政府目标导向的影响。随着2006 年国家创新能力被确立为国家长期发展目标之后，各级政府陆续制定和颁布针对所辖国企高管的创新考核标准以激励国企创新。然而，郑志刚等研究发现，在政府创新目标导引和高管政治晋升激励下，国企创新缺乏效率，其研发投入更多是为了获得政府补贴或建设“面子工程”。[16]唐跃军和左晶晶则认为，国企在一定程度上拥有市场垄断地位、面临的竞争压力不大、对高管激励的机制并不完善等，这些因素使得国企缺乏在创新方面持续投入的动机。[2]概言之，相较于非国有企业，国企创新活动在一定程度上受国企特殊治理机制的影响，其参与创新的积极性相对不高，因此，非控股股东董事对创新的激励作用在国企中可能难以得到充分发挥。

其次，与国企“所有者缺位”不同，非国有企业的控股股东可以通过自身或家族成员兼任高管的方式有效解决股东与高管之间的代理冲突，然而控股股东也可能凭借其对公司的控制而攫取控制权私利，因此，在非国有企业中，控股股东与小股东之间的利益冲突成为代理问题的主导。在以往股权制衡研究的基础上，唐跃军和左晶晶进一步研究发现，非控股股东不仅能够有效制衡控股股东，而且其对创新的促进作用在非国有企业中更加显著。[2]Zhou 等研究也表明，相较于国企，非国有企业的非控股股东董事更能够发挥监督高管的作用并由此增强高管薪酬与业绩的敏感性。[17]基于同样的逻辑，本文预期，相较于国企，非国有企业的非控股股东委派董事，将更能够抑制控股股东和高管的创新激励不足。

最后，由于银行的信贷歧视政策，相比于国有企业，非国有企业面临着更为严重的融资约束，其控股股东隧道行为对企业创新资源的挤占效应更加突出[4]，因此，非控股股东董事对非国有企业创新的促进作用也可能更为显著。基于此，本文提出如下假设。

假设2：相较于国有企业，非国有企业的非控股股东董事对公司创新的促进作用更明显。

二、研究设计

（一）样本选择与数据来源

非控股股东能否向公司委派董事可能受其持股比例的影响。截至2006 年底，我国上市公司股权分置改革任务基本完成，鉴于股改前后公司股权结构有较大差异，因此，本文选取2007-2017年的A 股上市公司作为初始研究样本（实际涉及的董事会结构等数据采取2006-2016 年的数据），并剔除金融行业和部分缺失数据的样本，最终样本包括21 021 个公司年观测值。其中，企业专利数据来自于国泰安公司的“上市公司与子公司专利”数据库，非控股股东委派董事的信息则通过手工整理获得，其他数据来源于CSMAR 和Wind数据库。

（二）检验模型及相关变量说明

为检验假设，参考Balsmeier 等[8]、Kang 等[18]以及朱冰等[5]的研究，本文构建了如下检验模型：

其中，Patentt衡量公司创新水平，为当年申请专利数加1 的自然对数；Dir_noncontrolt-1反映非控股股东委派董事的情形，Control 为相关控制变量。考虑到因变量专利申请是以0 为下限的归并数据，由此采取Tobit 模型进行检验。若假设1成立，则系数β1应显著为正，即表明非控股股东董事的存在有助于促进公司创新。同时，采取分组方式检验假设2。考虑到发明专利申请的滞后性，模型中，除控制变量中行业与年份变量采取当年指标，其余解释变量均采取上一年末数据，且将所有连续变量缩尾1%以避免异常极端值的影响。具体变量的界定见下面说明及表1。

1.被解释变量：公司创新。以往研究主要采取R&D 支出或专利申请来衡量公司创新水平。然而，一方面，R&D 支出更多反映企业创新投入资金而非衡量企业创新产出成果。在国家创新政策的引导下，企业创新可能因形式主义或税收优惠而开支研发费用[16]，由此使得R&D 支出并非一个衡量企业创新的合适指标。另一方面，专利包含发明专利、实用新型与外观设计三种专利类型，然而这三类专利申请的技术含量不同。相对而言，发明专利拥有较高的技术含量和商业价值，而实用新型与外观设计专利的技术含量和商业价值依次降低。因此，本文选取公司发明专利申请数来衡量公司创新，而把后二者放在稳健性检验进行报告。

2.解释变量：非控股股东董事。鉴于我国上市公司股权相对集中，除前三大股东之外，其余股东甚少向公司委派董事[13]，因此，本文将非控股股东界定为第二、三大股东。参考以往研究[19]，通过董事兼职信息识别非控股股东委派董事的情况。具体而言，若该董事在第二、三大股东单位兼任职位，则认为该董事受非控股股东的委派。由此，产生两个变量：一是非控股股东是否委派董事的哑变量Dir_noncontrol1，若有为1，否则为0；二是非控股股东委派董事人数占董事会人数的比值Dir_noncontrol2。

3.控制变量。参照以往文献的做法[5，8，18]，选取如下控制变量：企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、托宾Q 值（Tq）、总资产收益率（ROA）、资本支出（Capital）、董事会规模（Board）、独立董事比例（Independ）以及行业（Industry）和年份（Year），控制公司特征因素对研究的可能影响。

三、实证分析结果

（一）描述性统计结果

表2 报告了各变量的描述性统计结果。表中显示：首先，公司发明专利申请数Patentt 的均值为1.556，标准差为1.523，说明不同公司之间创新能力差异较大。其次，非控股股东委派董事及其所占比例均值分别为0.449 和0.078；这说明，接近一半的公司董事会存在非控股股东委派的董事，但其所占比例偏低。再次，平均而言，公司规模为21.865、负债率为0.447、公司价值为2.905、盈利能力为0.044、资本支出水平为0.055，董事会平均约为9 人，独立董事平均占比为0.37。

此外，本文还对主要变量进行Pearson 相关系数检验。结果显示，分别衡量非控股股东委派董事的哑变量Dir_noncontrol1t-1及其比例Dir_noncontrol2t-1均与公司发明专利申请数Patentt的相关系数在1%的显著性水平上正相关，初步支持非控股股东董事对企业创新有促进作用的假设。另外，相关系数检验结果表明，除了反映非控股股东委派董事的两个变量之间存在高度的自相关之外，其余变量之间的相关系数均小于0.5。由于两个非控股股东董事的度量指标是分别纳入模型的，不会对结果造成影响。此外，在对所有变量的方差膨胀因子的检验中，所有VIF 值均小于10，表明本文模型不存在严重的共线性问题。为节省篇幅，正文未报告该结果，具体可见附表1。

（二）多元回归结果

表3 报告检验假设1 的多元回归分析结果。其中，模型1、2 分别列示非控股股东是否委派董事及其委派比例对公司创新的影响结果。从中可见，反映非控股股东委派董事的两个变量Dir_noncontrol1t-1、Dir_noncontrol2t-1的回归系数分别为0.101、0.33，且均在1%水平上显著。这表明，非控股股东委派董事能够促进企业创新，且其委派董事比例越大，对创新的促进作用越强，从而验证了假设1。

此外，控制变量的回归结果显示：企业规模越大、盈利能力越强、资本支出比例越多、董事会人数及其独立董事占比越大的公司越能提高公司创新水平；相反，债务负担比重越重的公司越可能削减公司高风险的创新活动。这些控制变量的回归结果与以往研究基本一致。

（三）分组检验的结果

为检验假设2，下文将样本划分为国有、非国有的两个子样本分别进行回归，结果如表4 所示。当公司属于国有类型时，非控股股东董事对公司发明专利的申请数没有显著影响（模型1、4）；当公司属于非国有类型时，非控股股东董事对公司发明专利申请具有显著的促进作用（模型2、5）。通过构建非控股股东董事与产权性质变量的交互项重新检验的结果表明，国有产权性质显著削弱非控股股东董事对公司创新的积极影响，从而验证了假设2。也就是说，非控股股东董事的治理作用受企业产权性质的影响，其对非国有企业的创新具有促进作用而对国企的创新激励有限。

表3 非控股股东董事与企业创新的回归结果

表4 产权性质、非控股股东董事与企业创新的回归结果

（四）内生性讨论

上述研究结果可能存在内生性问题。例如，非控股股东是否委派董事的决策和公司创新水平可能同时受某些遗漏变量的影响，即存在选择偏差的可能。鉴于此，本文分别采用倾向得分匹配法PSM 和Heckman 两阶段模型控制内生性问题对本文结论的可能影响。

1.PSM模型。为缓解内生性问题的困扰，本文参考胡诗阳和陆正飞[14]、朱冰等[5]的处理思路，采取倾向得分匹配法将存在非控股股东董事与不存在非控股股东董事的样本进行配对，再对配对后的样本进行分析。

首先，以非控股股东是否委派董事Dir_noncontrol1t-1作为处理变量，在PSM方法的第一阶段回归中，增加了非控股股东相对第一大股东的持股比例Contestt-1这一变量作为PSM 匹配的协变量之中；之所以选择该变量，是考虑到非控股股东相对持股比例对其是否委派董事具有重要影响。其次，除增加非控股股东相对持股比例之外，还控制公司与董事会结构特征变量，这些变量的界定与前文控制变量相同。最后，对共同支撑域和样本平衡性假设进行检验，结果发现，绝大部分观测值均在共同取值范围内，而且，经过匹配后，各协变量的标准化偏差均得到大幅下降且基本满足平衡性要求，即存在或不存在非控股股东董事的两类公司，在公司特征等方面的差异很大程度上得以消除。出于篇幅有限，该平衡性检验结果未报告，具体见附录2。

表5 报告了采用最邻近匹配、卡尺匹配、半径匹配以及核匹配4 种不同方式匹配的PSM检验结果。可以看出，不管采取哪种匹配方式，在匹配后，非控股股东董事对公司创新的促进作用更大且显著。以最邻近匹配为例，匹配前，处理组和控制组的创新产出水平均值分别为1.611 和1.512，均值差为0.098，在1%的水平上显著；在匹配后，处理组和控制组的创新产出水平均值分别为1.611、1.457，均值差为0.154，同样在1%的水平上显著。对比匹配前后变化，均值差从0.098 提升到0.154，说明平均处理效应（ATT）得到明显提升，即如果不对样本选择性偏差进行控制，可能低估非控股股东董事对企业创新的影响。另外，卡尺匹配、半径匹配和核匹配的结果与最邻近匹配结果基本一致。因此，PSM 检验结果进一步验证了假设1，即非控股股东董事能够显著地提高企业创新产出水平。

表5 PSM 的检验结果

2.Heckman 二阶段模型。为进一步加强研究结论的可靠性，本文以上年度该公司所在行业的非控股股东委派董事的均值来做工具变量Dir_IV进行Heckman 两阶段回归，以便缓解内生性问题的困扰。之所以采取该工具变量的原因在于：一方面，单个公司董事会构成在一定程度上与所处行业的平均公司董事会构成有关。若某一行业公司的资金需求更多，那么公司董事会可能会因引入外部资金的迫切需求而被迫接受外部董事的监督。另外，公司也可能因行业竞争激烈而倾向引进外部董事以获取外部智力资源。因此，单个公司非控股股东董事可能与其行业公司的平均水平有关。另一方面，同行业其他公司的非控股股东董事不太可能会影响单一公司的创新决策。也就是说，该工具变量满足相关性和外生性的要求。

从表6 可见，在第一阶段回归中，工具变量Dir_IV 的回归系数为1.707，在5%水平上与内生解释变量Dir_noncontrol1t-1显著正相关，因而不存在弱工具变量问题。在第二阶段回归中，非控股股东董事Dir_noncontrol1t-1的回归系数为0.1 且在1%水平上显著，同时IMR（逆米尔斯比率）的回归系数不显著。该结果表明，在控制内生性问题后，本文结论仍然成立，即非控股股东委派董事有助于提高公司创新水平。

（五）其他稳健性检验

1.改变企业创新的度量指标。为考察不同创新度量指标对本文结论的可能影响，本文还检验了非控股股东董事对公司实用新型与外观设计专利申请数的影响，结果发现，非控股股东董事能够提升公司实用新型专利的申请，而对外观设计专利的申请量却无显著影响。鉴于发明、实用新型与外观设计专利的创新质量水平是依次降低的。该结果暗示着，非控股股东董事不仅会促进公司创新的数量，而且也可能会注重公司创新的质量，由此进一步验证了非控股股东董事对提高公司创新具有积极治理作用的结论。此外，为避免公司基于“面子工程”而随意申请专利或无效申请，本文还利用发明专利授予数代替申请数，重新进行检验。

2.改变非控股股东的定义标准。考虑到我国上市公司股权较为集中，前三大股东以外的其他股东较少在上市公司委派董事，因此，前文仅将第二、三大股东界定为非控股股东。稳健性检验部分进一步将非控股股东的界定标准延伸到第二至第十股东，并据此重新统计非控股股东委派董事的情况。

3.解释变量的滞后处理。考虑到企业创新活动持续时间长，而且董事会治理机制对公司创新的影响也可能具有滞后效应。因此，本文将解释变量滞后二期处理。

上述敏感性测试的结果表明，这对于本文结论并无实质性影响，即本文结论具有较强的稳健性，因此正文结果未报告以节省篇幅（详见附录3-5）。

结论

尽管现有研究普遍认为非控股股东的存在能够有效监督控股股东和高管的行为，但是，对于非控股股东委派董事是增益抑或损害公司创新这一话题，现有研究尚未涉及。鉴于此，本文主要考察非控股股东委派董事对公司创新的治理作用。具体而言，本文以2007-2017 年A 股上市公司为研究样本，以公司申请发明专利数来度量公司创新水平，在手工整理非控股股东委派董事的基础上，深入考察非控股股东董事对公司创新的影响。研究发现，非控股股东委派董事能够提高公司申请发明专利的数量，且其委派董事比例越大，对发明专利的申请数的提升作用越好。进一步研究发现，非控股股东董事对公司创新的治理作用仅在非国有企业中具有显著性，而对国有企业作用有限。

这些研究结果不仅丰富了现有对董事会治理与公司创新的相关研究成果，而且对当前国家创新战略的实施具有一定的政策意义。第一，在我国经济转型升级的关键期，有关监管机构应重点强化非控股股东向公司委派董事这一制度，更好发挥董事会治理功能，以提升企业自主创新能力。第二，在响应国家创新战略的过程中，国有企业首当其中并职无旁贷。结合当前国企混合所有制改革实践，国企董事会治理改革的根本目的之一就是建立和完善有效制衡的董事会治理机制以提升国企竞争力和创新力。然而，本文研究结果表明，非控股股东董事对国企创新水平的影响有限。这一研究结果暗示着在当前国企改革背景下有必要进一步完善国企董事会治理的保障措施，以更好发挥非控股股东及其委派董事的治理作用。

本研究的不足之处包括但不限于以下二点：一是有关公司创新的衡量问题。尽管本文采取多种指标度量公司创新水平以求获得稳健结果，但受限于数据的可获得性，主要还是从专利数量层面加以衡量，没有涉及专利质量的研究（如专利的商业价值）；二是非控股股东董事的度量方式。尽管本文从非控股股东是否委派董事及其委派董事比例的视角讨论了非控股股东董事的治理作用，然而非控股股东董事的异质性特征，如与公司高管的社会关联性等，可能会影响其治理效应。上述不足尚有待未来的进一步研究。