胡如月

【摘要】资本市场并购热潮带来的高商誉受到包括监管机构在内的越来越多报表使用者的关注，2019年许多上市公司因商誉减值导致的业绩暴雷事件引起了广泛的关注和讨论，商誉减值已经成为很多上市公司头顶上的“达摩克利斯之剑”。文章站在产业投资企业的角度，对商誉的内涵、后续计量方法进行了探讨，以此为出发点分析归纳了商誉减值的成因，并有针对性的提出企业管理建议，对企业防范商誉减值风险有一定的意义。

【关键词】商誉减值风险；企业管理；并购

【中图分类号】F275；F832.51

随着2018年年报的披露，巨额商誉减值导致的业绩变脸事件频发，给资本市场带来巨大冲击。根据wind数据统计，2018年末，A股上市公司商誉总额已高达1.45万亿元，871家上市公司共计提商誉减值金额高达1 658.6亿元，是A股商誉减值史上最高的年份，是2017年的4.5倍、2016年的14.5倍。整体上看，2014年以来资本市场并购重组持续活跃、商誉金额不断攀升、业绩承诺集中到期后问题频繁爆发是导致商誉减值爆发的主要原因。对于产业投资企业，如何加强企业管理，有效防范商誉减值风险，成为一项值得研究的课题。

一、相关法规和概念解释

（一）相关法规

根据《企业会计准则第20号——企业合并》，商誉产生于非同一控制下的企业合并，购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，应当确认为商誉。初始确认后的商誉，应当以其成本扣除累计减值准备后的金额计量。商誉的减值应当按照《企业会计准则第8号——资产减值》处理。

根据《企业会计准则第8号——资产减值》，企业合并所形成的商誉，至少应当在每年年度终了进行减值测试。商誉应当结合与其相关的资产组或者资产组组合进行减值测试。相关的资产组或者资产组组合应当是能够从企业合并的协同效应中受益的资产组或者资产组组合，不应当大于按照《企业会计准则第35号——分部报告》所确定的报告分部。企业进行资产减值测试，对于因企业合并形成的商誉的账面价值，应当自购买日起按照合理的方法分摊至相关的资产组；难以分摊至相关的资产组的，应当将其分摊至相关的资产组组合。

（二）商誉的构成

商誉通常被认为是企业获取超额收益的能力，具有不可辨认、资产依附性的特性，不能单独计价或者转让，依赖资产组或者资产组组合实现价值创造。合并商誉的价值则体现了合并给企业带来超额收益的现值。

并购时点，商誉的价值体现了标的企业的“软实力”、产业整合的协同效应溢价、以及价格偏差，具体如下：

由于会计的谨慎性原则，财务报表不反映品牌影响力、市场口碑、业务经验、团队凝聚力、客户及供应链资源等增强企业核心竞争力但又无法可靠计量的“软实力”。实务中，交易价格（合并成本）一般以评估师用收益法对并购标的进行估值为基础经并购双方博弈最终确定。收益法定价方式使得并购交易将标的企业的“软实力”显性化，体现在并购价格中，计入商誉价值中。

产业并购以优化产业结构为目标，表现为上下游并购、横向并购、多元化并购等，通过并购后的产业整合，产生协同效应，创造超额收益。从并购企业角度看，交易价格高于标的企业可辨认净资产公允价值的溢价（商誉）一定程度上包含了其对未来协同效应的预期，即并购企业出于协同效应的考量，愿意支付一定的溢价。我们把这部分溢价定义为协同效应溢价，体现了并购企业为了获得协同效应愿意支付的对价，不是协同效应带来的未来超额收益折现。美国财务会计准则委员会（ECSL）提出的“核心商誉”（Coregoodwill）概念，也认为商誉包含了收购企业与被收购企业净资产和业务结合的预期协同效应的公允市价。

此外，商誉的价值以合并差价进行初始计量，体现了兜底性。并购交易作为一次性交易，其价格受信息不对称、收益法各参数预测的准确性等因素影响，可能与被并购标的的公允价值存在偏差，这种偏差也体现在商誉价值中。

（三）商誉的后续计量

商誉的后续计量方式一直是学术界辩论的焦点之一，尤其是减值测试方法和摊销法之间的辩论。以减值测试方法对商誉后续计量的理论基础主要是考虑到商誉的年限不确定且不必然随着时间的延长而衰减，例如企业合并获得的超额获利能力可能随着产业整合带来的协同效应而增加，且不必然导致减少。

资产减值是指资产的可收回金额低于其账面价值。因商誉的不可辨认性、资产依附性特征，准则规定商誉应当结合与其相关的资产组或者资产组组合进行减值测试。因商誉初始计量时包括了协同效应溢价，准则规定相关的资产组或者资产组组合应当是能够从企业合并的协同效应中受益的资产组或者资产组组合。

二、商誉减值的原因分析

（一）并购时点价格偏差较大，商誉被不合理高估

并购交易价格并不一定与标的企业真实价值相吻合。当交易价格高于标的企业价值时，相当于并购企业“买贵了”，这部分价格偏差全部由商誉承担，因此商誉的确认价值高于并购企业获得的超额收益能力，未来很容易产生商誉减值。

1.经济转型导致并购活跃、商誉高估

并购作为资本市场的重要工具之一，能够促使资本流入高附加值的、创新型产业，促进新型产业发展，淘汰落后产业，提高经济增长效率并改善经济发展质量，在社会经济转型中发挥着重要的作用。在经济转型背景下，企业谋求自身长远发展，将战略目标锁向初创或者成长期产业，希望通过并购实现战略转型，获得新的利润增长点。方重认为，经济转型等因素催化产权市场竞争加剧，部分细分行业龙头企业成为上市公司竞相争购的标的，估值水平节节攀升。

2.资本市场的繁荣刺激并购高頻率、高估值

资本市场的繁荣为企业开展并购活动提供了资金支持，产生并购市场繁荣。一方面并购基金、大股东质押、大股东可交换债券等多种创新融资工具拓展了企业的融资渠道，一方面股价的高估也提高了企业的融资水平。方重研究认为，上市公司的并购重组活动跟经济周期相关性较弱，与市场活跃度及二级市场估值高度正相关。胡凡、李科基于2007——2017年我国上市公司的并购样本，分析发现股价高估导致公司的并购数量和规模显著上升，且管理层在股价高估时期往往支付更高的溢价，从而产生巨额并购商誉。并购市场繁荣容易催生投资过度。并购市场活跃刺激下企业进行并购决策会有调研不充分、对未来盈利预期过于乐观的现象，从而产生高估值高商誉，而实际协同效应却低于预期，引发商誉减值。

3.定价机制与价值背离现象导致商誉高估

随着经济转型的发展，并购热点多集中于新兴行业，品牌、渠道、技术、团队等资产负债表外的“软实力”是并购追逐的对象、未来盈利增长的保障、标的企业的价值所在。资产基础法评估定价无法体现表外因素，收益法成为主要的定价机制，以收益法为基础的交易价格与资产基础法估值之差通常被确认为商誉。收益法通过预测未来收益折现确认企业价值，收益、增长率、折现率等参数的预测具有较强的主观性。实务中，帮助企业估值定价的中介机构，可能存在因中介费用限制投入人力和时间不足对标的企业了解不充分，因专业胜任能力不足对宏观经济形势、产业发展走势判断有误，以及因自身独立性较弱以交易价格倒推估值等现象，很难利用专业判断帮助企业对标的公司进行真实的价值发现，存在交易价格与实际价值背离严重的现象。标的企业因对于自身情况、行业发展情况等具有信息、经验优势，往往在价格谈判中有较高的掌控力，而并购企业高管基于并购产生的协同效应的乐观、产业整合能力的自信，愿意支付较高的交易价格，从而产生商誉高估。

4.股份支付方式抬高了交易价格

实务中，股份支付是常见的并购对价方式，一方面可以减少现金支出，解决并购企业的融资问题；另一方面可以适用企业所得税递延纳税优惠政策，为标的企业股东节约企业所得税支出。依据《上市公司并购重组办法》规定，上市公司发行股份购买资产的发行底价不得低于公司一定期间股票交易均价的90%。当股价被高估时，标的公司股东会抬高交易价格来弥补高估的股票对价，即股票价格的虚高导致实际成交价格的虚高，从而商誉被高估。

（二）并购后企业盈利能力不及预期导致商誉减值

并购后企业盈利能力不及预期的原因有很多，比如预测期盈利过高、企业追求短期盈利能力丧失竞争力、标的企业重要资源流失、产业整合能力不佳、经济政治等外部环境不利变化等。具体分析如下：

1.三年业绩承诺导致标的企业追逐短期利润

从上市公司信息披露看，很多上市公司商誉减值计提发生在并购三年之后。抛开经济、产业等客观原因看，业绩承诺本身可能暗示了盈利预测过高的事实，并购企业因对标的企业的盈利能力信心不足而要求对方以业绩承诺的形式对盈利担保。标的企业管理层迫于盈利压力追求短期利润，甚至不惜牺牲长期盈利能力为代价，最终三年业绩承诺达标后大幅计提商誉减值。例如管理层为保障业绩承诺达标，减少对研发费用的投入，虽然保证了三年内的利润水平，但因研发不足导致企业后期丧失了竞争优势，从而导致商誉减值。

2.标的企业“软实力”减弱或者丧失

标的企业的“软实力”是商誉的主要内涵之一，“软实力”的减弱或者丧失势必会引发商誉减值风险。例如游戏企业是并购市场中常见的高估值标的企业，并购方往往看中其游戏的开发能力，游戏的开发团队是灵魂所在，如果开发团队核心人员离职很可能导致未来游戏产品研发失败或市场竞争力不足，引发商誉减值风险。单样研究发现，公司被并购后是核心人员流失的集中时期，因股权激励，核心人员在高溢价收购后获得丰富的资金或股票因此失去创新动力，甚至离开公司。

3.产业整合能力不佳导致协同效应不足

协同效应给企业带来品牌效应、成本节约、技术创新等竞争优势，是企业持续超额盈利的保障，即1+1>2，但如果产业整合能力不佳，不仅不能实现1+1>2的效果，还可能因管理层对新并购企业经营管理经验不足，在面对复杂的竞争环境决策不当，导致1+1<2，从而引发商誉减值风险。Li Sun（2016）从管理层角度出发对商誉减值问题进行研究，最终发现管理层的管理能力越强，发生商誉减值的风险就越小。

4.经济下行加速商誉减值风险的爆发

经济具有很强的周期性，不受其影响的企业凤毛麟角，同时，企业高速发展的成长期不是永续的，商誉很可能随着经济下行、企业发展进入稳定期而出现衰减。近年来，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力，2019年我国经济转型也进入了攻坚克难的关键之年，同时“去杠杆、强监管、防风险”的政策背景下，实体经济流动性紧张，多方压力下并购时点的估值假设发生显著变化，并购后实际经营业绩与评估预测值相背离，加速了商誉减值风险的爆发。

（三）会计计量不当导致商誉减值

1.归属于可辨认净资产公允价值部分计入商誉

根据会计准则规定，商誉指购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额。在实务操作中，存在可辨认净资产公允价值计量不充分的情况导致商誉高估的情况，一个原因是资产公允价值确认时因中介机构投入时间人力有限，评估时简单处理将部分资产按照账面价值计量，第二个原因是准则把握不充分，忽略了可辨认的未在标的企业财务报表中体现的无形资产公允价值，例如商标、专利技术、软件著作权等。

2.简单将形成商誉时收购的子公司股权作为商誉减值测试对象

实务中将被并购企业作为商誉分摊的资产组是较为常见的操作，如果忽略了协同效应相关的其他资产组，而商誉包含了为取得协同效应而支付的溢价，那么很容易产生较高的减值风险。根据会计准则规定，企业在将商誉分摊至资产组或资产组组合进行减值测试时，要充分考虑企业合并产生的协同效应，不能简单将形成商誉时收购的子公司股权作为商誉减值测试对象。张晓平认为，充分考虑合并产生的协同效应需考虑收购方和被收购方有直接业务关系（同行业以及上下游）产生的业务协同效应，以及收购方和被收购方虽无直接业务关系但可能产生的管理协同效应、品牌协同效应、渠道协同效应等。

三、商誉减值的管理对策

（一）加強并购的事前调研工作，重点评估企业的核心竞争力

核心竞争力是企业盈利能力的指示器，决定企业是否被客户认为有价值、是否有竞争优势、是否很难被模仿、复制（即竞争优势是否具有持续性）。评估企业的核心竞争力对合理预测未来现金流量、准确评估企业价值有重要意义，标的企业一般都具有较好的历史数据和经营现状，但并购中不能因此对其未来盈利能力过于乐观。为保障未来现金流量预测的准确，调研工作要充分评价企业盈利能力是否具有持续性，充分了解企业的有形资源、无形资源、人力资源是否具有稀缺性和持久性，生产能力、科研能力、营销能力、财务能力、管理能力是否能保证未来竞争优势，以及客户集中度、重要原材料供应、资金、竞争对手、商业模式、市场占有率等经营情况。

（二）客观评价标的企业价值，防止主观因素干扰

企业出于转型需求，急于寻找未来利润增长点，热衷于并购市场上盈利能力较强的标的企业并给予较高的并购价格。为防止并购意图过于明显，对方刻意抬价、标的企业选取不当并购失败的情况，企业并购需考虑以下方面客观评估企業价值：一是客观评价标的企业的行业发展趋势、市场增长率，充分考量经济周期性、政策变化的影响，即增长潜力；二是客观评价标的企业的竞争优势是否具有持续性，即盈利持续性，例如如果企业A对某客户B依赖性较高，则客户B的经营情况、合作稳定性将对企业A的盈利能力产生重要影响；三是客观分析标的企业是否能与并购企业充分整合产生协同效应并评价自身产业整合能力，即标的企业的选择是否恰当。

（三）合理利用业绩承诺、对赌协议等保护机制，保障企业长期获利能力

业绩承诺、对赌协议是常见的保护投资并购方利益的交易方式。合理设计协议条款，对于因并购导致核心团队流失或丧失创造动力等情况发挥着一定的保护作用。在设计业绩承诺条款时，产业投资者要从长期盈利能力出发，一方面充分考虑标的企业的实际情况，合理确定目标利润，防止不适当的短期逐利行为；另一方面适当延长业绩承诺期限，形成长期保护机制。要从对方履约能力和合法性方面设计对赌协议条款，一方面全面评价对方的履约能力，必要时增加担保协议和担保方；另一方面加强对履约条款的审核，避免明显违法的条款，防止履约条款流于形式不受法律保护。

（四）重视对并购企业的产业整合工作，发挥协同效应创造超额收益

除了寻求新的利润增长点，企业应该重视并购后产业整合带来的协同效应。并购后，管理层不是单一的对被收购企业进行经营管理，而是要对具有协同效应的相关资产组或资产组组合重新梳理价值链条，通过管理、品牌、人力、财务、采购、生产、销售等多方面整合，提高价值链各节点的价值创造能力，实现超额收益。

（五）加强对中介机构的管理，合规确认商誉价值

首先，中介机构选聘工作要综合评价中介机构的专业胜任能力，对团队成员的专业性、经验情况进行评价，可适当对项目高级经理、经理工作时长做出规定，根据项目复杂情况合理定价，防止中介机构因费用不足而压缩必要的工作时间。其次，关注中介机构对可辨认净资产公允价值的确认是否充分恰当，尤其是对可辨认的未在标的企业财务报表中体现的无形资产公允价值的确认。第三，合理确定商誉分摊的资产组或资产组组合，与中介机构充分沟通管理层对生产经营活动的管理或监控方式和对资产的持续使用或处置的决策方式，充分考虑品牌协同效应、管理协同效应、上下游协同效应、技术协同效应、人员协同效应、财务协同效应等。

四、总结

商誉产生于非同一控制下企业合并，并代表企业的超额获利能力体现在资产负债表中，当企业超额获利能力低于预期时则引发商誉减值风险。商誉减值风险受内外部多种因素影响，主要产生于并购时点价值高估、被并购对象“软实力”流失、并购后产业整合不佳、以及会计计量不恰当。因此，商誉减值风险管理不能仅仅局限于财务管理，更应该从并购、经营角度加强管理。本文针对上述导致商誉减值风险的因素，从加强并购调研工作、客观评价标的企业价值、合理设计保护机制条款、重视产业整合、加强中介机构管理五个方面提出管理建议，能较为有效的应对商誉减值风险，对产业投资企业商誉减值风险管理有一定的实践参考意义。

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