袁胜军++匡倩++李青萍

【摘 要】 合理的薪酬差距对于高管团队薪酬结构至关重要。依据薪酬差距的三个理论基础，结合我国上市公司实情，提出公司绩效、治理结构、基本特征和高管个人因素与高管团队薪酬差距之间关系的假说，并以2010年和2014年沪深300指数上市公司为样本，对高管团队薪酬差距及其影响因素之间的关系假说进行了实证研究。实证分析表明公司绩效、治理结构、基本特征和高管个人因素均对高管团队薪酬差距有重要影响，但不同因素影响方向具有差异。

【关键词】 薪酬差距； 高管团队； 上市公司； 影响因素

中图分类号：F715 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2016）11-0023-07

一、引言

自2004年央企开始将高管年薪激励作为长期激励机制以来，上市公司似乎初步建立了基于公司绩效的薪酬制度，但曝出的各种“天价薪酬”事件依旧向公众展示着我国上市公司高管薪酬的乱象。其间最负盛名的要数中国平安董事长兼CEO马明哲从6 616.1万元的“第一年薪”到“零薪酬”的华丽转变。舆论在探讨马明哲自定薪酬玩这种从天堂到地狱的把戏做给谁看的同时，社会公众难免忧虑上市公司高管薪酬到底由什么决定。高管们拿着最优厚的报酬，然而他们管理下的企业表现糟糕，这样真的公平合理？

我国现代企业制度经过数十年的发展，其基本框架已经建立，但是高管薪酬体系仍然存在着这样或者那样难以完全解决的问题，尤其是在高管团队薪酬差距上。然而高管团队薪酬差距在相当长的一段时间内极少被提及。早期的研究主要围绕薪酬水平，其理论基础有边际生产率理论、代理理论和交易成本经济学等[ 1 ]。而关于薪酬差距的讨论源于Jensen和Murphy（1990）在哈佛商业评论上发表的《CEO Incentives—It's Not How Much You Pay， But How》一文，文章犀利地指出：薪酬水平影响的是公司吸引经理人员的质量水平，薪酬差距才真正影响薪酬的激励水平[ 2 ]。与此同时人们开始关注Lazear和Rosen（1981）的锦标赛理论，该理论主张加大薪酬差距有利于提高公司绩效。尽管他们早在十年前就提出锦标赛理论，但此时该理论的另辟蹊径和无上的价值才得到重视。随后国外学者开始逐步深入研究薪酬差距与企业绩效之间的关系，锦标赛理论得到了充分验证。Leonard（1990）发现高管之间的薪酬差距随管理层级变化，越往上差距越大，其研究证实：当晋升机会减少，扩大薪酬差距有利于提高企业绩效。Main，O'Reilly和Wade（1993）[ 3 ]、Henderson和Fredrickson（2001）[ 4 ]基于美国公司高管数据进行测算，均得到了支持锦标赛理论的结果。然而Ang和Hauser等（1998）用以色列公司作为研究对象，得到薪酬差距与公司绩效并没有明显联系的结果；Eriksson（1999）以丹麦公司为样本，仅仅证明了层级间的薪酬差距与竞争人数相关。可见锦标赛理论的适用性并不那么广泛。

关于薪酬差距的另一重要理论就是与锦标赛理论完全相悖的行为学理论。行为学理论主张缩小薪酬差距，趋于平均的薪酬分配制度更有利于合作追求企业业绩。其之下的三个分支，社会比较理论、组织政治学理论和分配偏好理论就缩小薪酬差距作出了解释。社会比较理论认为高管的工作动力更多来源于相对报酬而不是绝对报酬。过大的薪酬差距不仅会使高管判定自己没被公平对待，甚至产生被剥削感，进而消极怠工或者罢工。Milgrom和Roberts（1988）从组织政治学理论出发指出高管团队成员间存在晋升竞争和政治行为，较小的薪酬差距有利于团队合作。Cowherd和Levine（1992）认为，薪酬差距比能力更容易衡量，因而高管们对于自己的获得比贡献容易判断，即使薪酬差距的产生是由于生产率的不同，但仍会招致不满。O'Reilly，Main和Crystal（1988）通过105家公司高管层报酬数据的分析实证了行为学理论。

事实上关于高管团队薪酬差距该依据以上哪种理论制定国外学者一直没有定论。部分学者对薪酬差距与绩效之间关系还得出了其他结论。Henderson和Fredrickson（2001）提出了与锦标赛理论和行为理论互补的权变理论，认为保持锦标赛理论和行为理论协同作用之间的平衡对公司的业绩具有更好的促进作用。Shaw（2002）就个人激励因素、Brown（2003）就薪酬级别、Jirjahn和Kraft（2007）就产业关系体制和激励框架等因素在高管团队薪酬差距与绩效关系中发挥的作用进一步对权变理论进行了补充。权变理论主张公司的薪酬差距应该依据具体情况而建立及调整。

相较于关于高管团队薪酬差距的经济后果研究，高管团队薪酬差距影响因素的研究就显得寥寥。已有研究中提到的影响因素总结起来可以分为四类：公司绩效、公司特征、公司治理结构、高管个人特征。Leonard（1990）得出高管的晋升难度和薪酬差距成正比。Main，O'Reilly和Wade（1993）则证实了公司规模、高管团队人数、高管任期等和薪酬差距成正比。Henderson和Fredrickson（2001）发现公司经营差异化程度、科研经费投入、资本投资活动等和薪酬差距成正比。Bognanno（2001）则发现副职人数、员工人数和薪酬差距成正比[ 5 ]。

国内学者以我国公司为研究对象也得到了较多成果。林浚清等（2003）发现薪酬差距与公司的未来绩效正相关，与国有股比例、雇员参与程度、监事会规模、股权集中度、董事会的独立性负相关[ 6 ]。陈震（2006）从公司成长性角度出发，得到竞争人数、所处区域经济发达程度正向影响高管薪酬差距；高成长公司的市场业绩与薪酬差距成正比，而低成长公司的每股收益与薪酬差距正相关[ 7 ]。鲁海帆（2007）研究表明影响薪酬差距的业绩因素主要集中于资产利润率、股东获利能力和市场价值这几个方面[ 8 ]。卢锐（2008）发现管理层权力越大，薪酬差距越大。

以上研究的公司样本基本取于“十五”期间。2005年中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，股改试点正式启动。截至2006年底，已有97%应股改的公司已经进入或完成股改。股权分置对上市公司意义非凡，影响深远。理论上讲股改的完成将对固有高管持股现状产生重大影响，进而影响薪酬差距。因此以股改后的公司作为研究对象探讨高管薪酬差距仍有很强的现实必要性。

二、研究假设

本文依据薪酬差距的三个理论基础及现有研究成果，从公司绩效、治理结构、基本特征和高管个人因素四个层面提出假设。

（一）公司绩效对高管团队薪酬差距的影响

公司绩效与高管薪酬之间的关系是最早、最广泛被研究的。对公司绩效的衡量指标很多，本文选取了以下三种。

1.主营业务收入增长率

主营业务收入增长率除了反映公司绩效外，还是评价公司发展和成长状况的重要指标。一般将主营业务收入增长率大于10%的划为成长期，成长型公司各项指标普遍保持着较好的增长势头。陈震（2006）证实高成长公司高管团队薪酬差距与竞争人数、地区发达程度、公司规模等呈正向关系。然而以三个因素本身正向增长均会造成薪酬差距的扩大，因此有：

H1：公司处于成长期，主营业务收入增长率越大，高管团队薪酬差距越大。

2.资产负债率

资产负债率高低不仅能衡量公司盈利能力的强弱，更能体现公司经营风险的大小。Ortiz等（2007）发现负债代理成本越高，公司绩效与高管薪酬之间的敏感度越小。杜兴强等（2007）、江伟（2008）、周权雄等（2010）均得出高管薪酬随负债率增加而减少的结论。因此有：

H2：资产负债率越高，高管团队薪酬差距越小。

3.每股收益

每股收益是股东收益的最直接体现，除了能反映公司经营成果、盈利能力外还被用于预测公司的成长潜力。Gray等（1992）的研究表明每股收益既能反映会计利润又能反映市场价值，对公司绩效的衡量较理想。张正堂（2003）通过协方差模型证实每股收益是企业业绩作用于薪酬差距的主要影响指标。所有支持锦标赛理论的研究均表明公司绩效与薪酬差距的正向关系，因此有：

H3：每股收益越大，高管团队薪酬差距越大。

（二）公司治理结构对高管团队薪酬差距的影响

1.股权集中度

股权分散，单个股东缺少监控高管行为的能力和动力，对高管薪酬的制约力较弱；反之，股权集中在少数控股股东手上时，监控高管成本低且回报高，此时避免薪酬差距过大而造成不公平问题成为大多股东偏好之举。本文用Herf5指数来衡量股权集中度。吕鹏（2010）发现公司第一股东控制力越强，高管团队薪酬差距越小。因此有：

H4：股权集中度越高，高管团队薪酬差距越小。

2.股权性质

国有企业高管是由国资委或上级部门直接任命，薪酬均按照统一标准发放。政府一直致力于控制两极分化，减少贫富差距，故国企在制定高管薪酬制度上比较重视此理念。林浚清等（2003）、饶育蕾等（2013）的研究都证实了股权性质对薪酬差距的负向影响。因此有：

H5：国有企业高管团队薪酬差距小。

3.高管人数

高管人数的多少某种程度上也体现了公司高层职位竞争的激烈程度。Mclaughlin（1988）的研究表明，当竞争人数增加时，为了诱惑竞争者增加竞争投入，就必须扩大薪酬差距。从成本和收益角度来看，高管团队薪酬分配其实就是“零和”博弈，当薪酬总额不变时，有人增加必然有人减少，在这一增减过程中薪酬差距必然拉大。Main等（1993）研究证实了薪酬差距随高管人数增加而增加。因此有：

H6：高管人数越多，高管团队薪酬差距越大。

4.董事会规模

董事会掌控着包括总经理、副总经理及财务负责人的聘任和报酬等事项。可以说高管的薪酬制定是由董事会决定的。董事会规模越大，董事长及总经理操控董事会的难度就越大，董事会的监督能力也就越强。但过于庞大的董事会规模会使董事会的效度及效能相对下降。Jensen（1993）发现当董事会人数超过8人时，有效运转的可能性下降，不容易被控制。因此有：

H7：董事会规模越大，高管团队薪酬差距越大。

5.监事会规模

监事会监督董事及高管人员行为，普通职工通过监事会参与公司治理。但普通职工常常忽视高管个人投入，更注重公平与否，所以普通职工对薪酬决定参与越多，公司分配越趋公平。且法律保护监事会行使职权的费用由公司承担，新公司法还增设了包括罢免建议权在内的数项监事会权利。故监事会在公司治理中的地位不容忽视。Ocasio（1994）和林浚清等（2003）的研究均表明监事会规模越大，雇员参与薪酬决策越多，CEO之下的高管人员竞争会更平稳，以上都会造成高管团队薪酬差距不足。因此有：

H8：监事会规模越大，高管团队薪酬差距越小。

（三）公司基本特征对高管团队薪酬差距的影响

1.公司上市年限及公司上市所用的年限

2013年修订的新《公司法》中关于上市公司的条款众多，明确了股份有限公司申请股票上市所必须符合的各项条件。在此次修正之前，《公司法》已经进行了三次修正。尽管相对于较早版本条款限制已经有所放松，但总体来说依然严格明确。除了受《公司法》制约外，公司从上市发行、股权变动、信息披露、公司治理等各个环节都有相关法律法规制约，运营不慎则面临退市。一般各个行业的领军者都是行业中较早上市的，其资本实力、运营管理均已成熟。上市时间早、屹立股市不倒不仅反映了公司的资本实力和抗风险能力，更是公司高管能力和努力的体现。高管的个人能力及实际业绩直接影响薪酬水平，李琦（2003）的研究证实上市年限对薪酬水平有显著的正向作用。然而薪酬差距基于薪酬水平而生，故公司在制定薪酬方案时，会利用薪酬差距的增加来放大对高管个人的激励作用。因此有：

H9：公司上市时间越久，高管团队薪酬差距越大。

H10：公司从成立到上市所用时间越短，高管团队薪酬差距越大。

2.公司所处地区

众所周知，由于地理、文化、历史和现实等诸多方面的原因，我国各地区在地域范围、人口规模、发展水平上差异巨大。东部沿海地区经过20多年的高速发展已经进入工业化的起飞阶段，已然形成了我国经济最发达的经济圈和都市圈。Kanbur等（2005）指出所处区域不同薪酬制度理念亦有差异。而辛清泉等（2009）及陈信元等（2009）关于地区差异性与高管薪酬的研究更是证实高管薪酬与地区发达程度之间的关系。因此有：

H11：公司所处地区越发达，高管团队薪酬差距越大。

3.公司规模

Kostiku（1990）发现当公司规模扩大10%时，CEO的薪酬会随之增加约3%。Jones等（1996）、魏刚（2000）、Elston等（2003）、李琦（2003）等的研究均发现高管薪酬和公司规模正相关。然而公司规模越大，人员就越多，管理层级也就越多。每个层级间必然存在薪酬上的差别，薪酬差距也会随之扩大。大公司的股东多，股权相对分散，再加上庞大的利润额，高管薪酬所占比重显得微不足道，造成了股东对高管薪酬缺乏监控。因此有：

H12：公司规模越大，高管团队薪酬差距越大。

（四）高管个人因素对高管团队薪酬差距的影响

1.高管年龄

高管的管理经验及技巧会随着其年龄的增长而增长，薪酬水平也会随之提高，进一步使得薪酬差距扩大。但高管个人的人力资本也会随着年龄增长而贬值，年龄与薪酬差距的关系国际上有两种观点：一种观点认为高管年龄与薪酬的关系是非线性的，当到达某一年龄后呈现正向影响，超过某一年龄后可能出现负向影响。Mcknight等（1994）发现高管年龄和薪酬的关系呈倒U型。另一种观点认为年龄跟薪酬正相关。Hogan等（1980）实证表明高管薪酬随任职年限呈正向线性关系。周立等（2003）根据1998—1999年上市公司数据发现高管年龄越大收入越多，其相关系数为0.0968。由于研究样本中约三分之二的上市公司最高薪酬获得者年龄都处于46—55岁这个阶段，故本文比较倾向于前一种观点，因此有：

H13：当首席高管年龄步入中年，薪酬差距越大。

2.高管持股

高管持股后既是管理者又是股东。股权激励出发点是将高管与股东利益相统一，提高公司绩效的过程就是高管追求自身利益最大化的过程。但随着高管持股比例的增加，必将获得更多的话语权。周立等（2003）发现高管人员持股与其补偿薪金成正比。由于我国国情特殊，上市公司的股权激励机制有待加强。高管零持股现象比较普遍，故本文只简单将高管持股划分为零持股和有持股两种情况。因此有：

H14：首席高管有持股的公司薪酬差距越大。

3.高管任期

较长的任期除了说明高管人员经验丰富、能力过硬、对公司实际情况了解透彻以外，更是高管权威的直接影响因素。高管长期在任某种程度上也意味着其对董事会、监事会等有较强影响力和控制力。根据管理层权利理论，高管权威大意味着他们有能力控制自己的薪酬。Hill等（1991）发现高管薪酬与股东回报之间的关联度随着高管任期延长而降低。卢锐（2007）研究表明当高管核心成员是前三名董事时，高管任期越长，薪酬差距越大。因此有：

H15：首席高管任期越长，薪酬差距越大。

三、数据来源与模型设计

（一）研究概念界定

本文定义的薪酬仅指货币性薪酬，即年报披露的报酬总额。薪酬差距的衡量方式目前有绝对薪酬差距和相对薪酬差距两种。已有的绝对薪酬计算方式很多，普遍采用的有两种：其一是用薪酬最高值与整个高管团队的平均薪酬水平之差衡量；其二是用团队薪酬前三名的平均水平与其余成员的平均水平之差衡量。本文采取第一种计算方法。

高管团队成员包括总经理、总裁、董事、监事等，以中国证监会要求披露的高管人员薪酬界定范围为准，在计算薪酬平均值过程中剔除了未领薪酬的高管。

（二）研究样本和数据来源

本文选取中证指数2015年公布的沪深300指数中所有上市公司为研究对象，并以这些公司2010年和2014年数据为初选样本。数据主要来源CSMAR数据库及各上市公司年报，按照以下标准进行筛选：（1）剔除金融行业；（2）剔除ST公司；（3）剔除数据缺失的上市公司；（4）剔除最高薪酬获得者非董事长或者总经理的公司。最后共获得有效样本386个。数据的基本处理采用Excel软件完成，其余的处理分析均用SPSS19.0软件完成。

解释变量包括公司基本特征、公司绩效、治理结构、高管个人因素四个部分，具体指标见表1。

（三）模型设计

根据定义的变量，构建多元线性模型，具体如下：

四、实证结果分析

（一）描述性统计分析

本文先对各变量进行统计分析，总结出以下几点（具体如表2）。

1.整个上市公司高管团队薪酬差距两极分化大，整体呈上升趋势

高管团队薪酬差距最大的公司中国南玻集团股份有限公司，差额高达7 862 006元，然而该公司2010年的薪酬差距才1 392 320元，四年时间就增长了465%。薪酬差距最小的公司是浙江中国小商品城集团股份有限公司，差额55 255元。这五年中，一半的公司高管薪酬差距拉大了，而另一半却缩小了，但没有公司是维持不变的。按照年份区分，2010年高管团队薪酬差距均值达718 720元，2014年达905 829元，整体还是处于上升趋势。

2.公司绩效方面不同的样本之间差异大

从主营业务收入增长率来看，其中成长型公司占六成，三成的公司已进入衰退期，仅一成的公司维持在稳定期。我国理想化的资产负债率应当维持在40%左右，然而样本中四成的公司资产负债率超过60%，负债率最高的公司更是高达90.1%，即面临资不抵债局面。

3.多数样本公司都是国有控股，国有控股公司的高管基本是零持股

在国有控股的281家公司中，207家公司高管零持股，剩下的高管持股比例普遍低于万分之一，有且仅有洋河股份有限公司一家的高管持股比例高于1%。

4.股权集中度较高

有17%的公司第一股东持股比例超过了第二到第五大股东持股比例之和，83%的公司股权集中在第一股东手中，其中仅有30家公司董事长兼任总经理，在这些公司中第一股东对公司管理的主导作用强。

（二）模型估计结果

基于沪深300上市公司数据对模型进行回归分析，总体通过F检验，且判定系数R2值为0.325，整个模型的拟合度较好，具体分析结果如表4。在Pearson相关性检验时（表3），大部分变量均通过显著性检验，只有AGE1、GROWTH、DEBT、BDS四项无法通过显著性检验。

因此，本文无法证明上市年限、主营业务增长率、资产负债率和董事会规模是否对上市公司高管团队薪酬差距造成显著影响。故剔除AGE1、GROWTH、DEBT、BDS四个变量，并对模型进行修订。修订后模型如下：

模型修订后的结果显示，除了H10、H13、H15三项假设结果与预期相反外，其余假设均与预期一致。关于三项假设回归结果与预期相反可能的原因总结如下：

1.关于假设H10

样本中各公司上市所用时间不等，短的一年不到就上市了，长的达14年之久。在长久的上市准备中，所用时间越长的公司基础实力越差，遇到的困难越多，公司高管需要付出的也就更多。基于此这些公司在上市过程中对高管的薪酬激励上更需要扩大团队薪酬差距来达到足够的刺激。故公司上市所用时间越长，公司高管团队薪酬差距越大。

2.关于假设H13

在386个样本中，233个样本公司的首席高管年龄处于46—55岁年龄段。然而其中有179个公司属于国有控股企业。由于国有控股企业在高管薪酬设定上趋向于避免造成过大的薪酬差距，导致结果显示当首席高管处于46—55岁时，高管团队薪酬差距越小。

3.关于假设H15

在386个样本中，仅有46个样本公司的首席高管从公司上市前一直连任到现在，样本数偏少，在一定层度上影响了结果朝预期发展，需要注意的是样本中首席高管持股前几名的公司均在其中。根据Lambert（1993）和Core等（1999）的研究，当高管人员持股越高，可能厌恶再承担与薪酬激励相关的风险。所以当公司元老级高管随着任期的增加，可能在股权激励的基础上趋向于缩小团队薪酬差距来避免薪酬激励风险及公平性争议。故首席高管任期越长，高管团队薪酬差距反而越小。

五、研究结论

本文通过对沪深300指数上市公司2010年和2014年两年数据进行实证研究，证明了公司基本特征、公司绩效、治理结构及高管个人因素均对上市公司高管薪酬差距产生影响。综合上述分析，得到如下结论：

（一）公司绩效对高管薪酬差距具有正向影响

以每股收益作为变量得到的结果说明，公司绩效和高管团队薪酬差距之间存在正相关关系，目前锦标赛理论适用于我国上市公司[ 9 ]。现阶段通过拉大高管团队薪酬差距来提升公司绩效还是可行。

（二）公司治理结构对高管团队薪酬差距具有较强影响，但每个具体因素影响的方向不同，有正有负

当股权集中在少数股东手中，前五大股东尤其是第一股东对公司高管薪酬差距具有负向影响作用。公司在优化治理结构时有必要针对前五大股东制定合理的监督方案，适当约束实际控股股东权利的同时确保其有能力监督高管个人行为。在国有控股企业，股权越集中，监事会规模越大，高管团队薪酬差距越小。大多数国有控股公司仍然带有浓重的平均主义色彩，公司的董事长、总经理、党委书记等人拿着同等的薪酬。不具备差距的薪酬机制无法对主要高管人员带来足够的刺激，有碍于公司绩效的提升。引入市场竞争机制，加速国企体制改革，提高内部竞争意识仍很有必要。过于庞大的董事会不仅使得工作效度效率下降，同时对董事长及总经理的监管力度也会相应降低，上市公司必须将董事会的人数控制在合理范围。

（三）公司基本特征对上市公司高管薪酬差距具有正影响

公司规模和所处地区对高管团队薪酬差距的正向影响均基于两者对于薪酬水平的正向影响造成的。在高管薪酬制度设计过程中，必须要考虑公司规模和所处地区，尤其是确定首席高管的年薪时，类比同规模、同地区公司很有必要。

（四）高管个人因素对上市公司高管薪酬差距同样具有较强影响，这变相说明管理层权力是影响我国上市公司高管团队的重要因素

高管持股对薪酬差距产生正向影响，但高管“零持股”，“零薪酬”现象仍然非常严重。“零持股”说明股权激励政策在我国上市公司仍未推展开来，还未实现高管和股东利益的结合。“零薪酬”的存在更是管理层权力过大的体现，无论是高管还是普通员工都有权利获得与自己劳动付出相对等的薪酬。“零薪酬”或“一元薪酬”的存在从某种层面上来说是薪酬制度的不合理。

研究不足之处在于薪酬数据仅限于货币性薪酬，没有结合股权分红、在职消费以及首席高管兼任其他职务所得收入；样本选取了沪深300指数的300家上市公司，其中国有控股企业较多，样本在展示非国有控股上市公司的特征上代表性较差；样本年份上有跨度，收集齐连续年份数据或许更有说服力。

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