刘 鹏，张秀丽，史本山

（1.西南交通大学 经济管理学院，四川 成都 610031；2.郑州大学 商学院，河南 郑州 450001）

投资组合保险策略是在一定的时期内，既能保证最低的财富水平，使损失控制在一定的范围之内，又对潜在收益存在期望，如股市上涨的时候，能获得一定的收益。目前，主要的投资组合保险策略有两类：一类是由Black-Scholes期权定价公式所衍生出来的基于期权的投资组合保险OBPI［1-2］（Option-based Portfolio Insurance），另一类是基于投资者风险偏好及风险承担能力而设置简单参数的固定比例投资组合保险CPPI［3］（Constant Proportion Portfolio Insurance）。

事实上，投资决策是追求效用最大化的理性决策者的行为。文献［4］建立了局部均衡模型，文献［5］建立了投资组合保险的一般均衡模型讨论证券价格波动性，认为投资组合保险增加了市场价格的波动性；文献［6-7］研究了期望效用最大化的一般均衡情况，认为由于投资组合保险的存在将降低市场的波动性，从而降低投资者对风险溢价的要求。二者采用的都是鞅方法，不同的是在文献［5］的模型中，最低要保金额是体现在约束条件中，而在文献［6-7］的模型中，最低要保金额是体现在目标函数中。

虽然个体决策者的行为是复杂的，但是文献［8］提出的展望理论却能较好地描述决策行为。展望理论［8］认为价值函数是在一定参照点下的函数，即相对于参照点的损失或赢得的函数，而不是财富的绝对零值的函数。本文认为市场中的投资组合保险者考察自己的损失或赢得的时候，是根据是否超过或低于最低要保金额，即投资组合保险者将最低要保金额作为损失或赢得的参照点，而不是根据财富的绝对零值考虑得失，因此，投资组合保险者的行为与展望理论描述的决策行为是一致的。……