公衍磊

（上海财经大学 金融学院，上海 200433）

一、引 言

中国的经济改革创造了一个蓬勃发展的经济，与此同时，中国房地产行业的快速发展创造了相当大的资金需求。房价快速上涨带来的高额利润，促使越来越多的资本在投机的驱动下从制造业向房地产行业转移。在这种情况下，中国人民银行通过窗口引导，对商业银行向房地产行业发放的贷款额度实施限制。因此，房地产行业贷款受到严格监管，房地产领域的融资需求与银行贷款之间出现较大差距（Allen等，2020）。由于传统银行无法满足日益增长的资金需求，而影子银行因游离于银行监管体系之外，可以从监管套利中获益，影子银行快速崛起，并且催生了以委托贷款形式为代表的房地产投资。委托贷款迅速成为中国影子银行的一个重要类别，成为维持中国房地产开发商生存的重要因素（McMahon和Wei，2014；Hachem，2018；Yu等，2021）。近年来，房地产市场吸引了大量非房地产企业通过类金融业务从主营业务转向房地产投资，房地产市场的持续扩张加剧了实体经济与虚拟经济的失衡，造成我国工业空心化现象日益严重。

目前，中国正致力于从经济高速增长阶段向高质量发展阶段过渡，而经济发展高质量重在实体经济高质量。经济高质量发展的核心要义在于：提高资源本身的利用效率和资源的配置效率，实现经济的协调发展和可持续发展。然而，房地产业的繁荣对实体产业投资构成了挤压，造成工业企业资本配置效率低下，引起非金融企业从事委托贷款等类金融业务增加，加剧了中国经济“脱实向虚”的趋势（Chen和Wen，2017；……