生柳荣 谭宇曦

作为2021年最关键的宏观变量之一，美国通胀走势具有全球性意义。随着复苏前景日趋明朗，通胀高企正加速演化为后疫情时代美国经济面临的“灰犀牛”事件。处于通胀压力漩涡中的美联储正面临一个关键问题：如何调整政策策略和路径，以合理的加息步伐保证经济平稳运行，避免重复其20世纪60～70年代的历史教训。

美联储政策现状与市场泡沫化程度

低利率、宽供给、广救济成为新冠肺炎疫情暴发后美国宏观经济政策的显著特征，美联储和美国财政部之间的共生关系愈加紧密。为对冲经济下行压力，美国迅速出台多轮财政刺激法案，规模合计近6万亿美元。赤字如雪球般在不可持续的轨道上滑行，截至2021年5月末，美国2021财年前8个月联邦预算赤字扩大至2.1万亿美元，预计2021财年赤字将达到3.7万亿美元。自2020年3月重启零利率政策并实施无上限量化宽松措施以来，美联储通过大规模购债计划吸纳了大量政府债务，资产负债表已由2020 年2月末的4万亿美元迅速扩张至2021年5月末的近8万亿美元，持有美国国债由2.5万亿美元增加至5万亿美元。

飙升的财政赤字和漫溢的市场流动性驱动通胀压力持续酝酿，美国金融体系脆弱性逐渐积聚。2021年5月，美联储发布的半年度《金融稳定报告》指出，风险资产价格随经济前景好轉进一步上涨，估值普遍偏高。标普500指数公司整体远期市盈率已接近2000年互联网泡沫时期（见图1），居民住宅估值与2008年次贷危机时期基本持平，尚低于2005年前后的巅峰水平。……