窦 炜，张书敏

(华中农业大学 a.经济管理学院；b.现代农业经济研究院，湖北 武汉 430070)

一、问题提出

自2008年以来，不断攀升的杠杆率制约着中国实体经济的稳定发展。逐步增高的杠杆率使企业有更多的资金可自由支配，加上实体经济增长趋于放缓而金融业发展迅猛，在资本逐利性和资金防御性的动机下[1]，越来越多的实体企业投身到了金融领域[2-4]。

从企业负债率较高和金融资产配置较多两个现象来看，大量的资金没有促进实体经济发展，而是一直在资本市场“空转”。一部分企业从银行或其他金融机构借来钱，再进行各类金融资产投资获取短期利润。虽然这些企业看起来暂时抵御了流动性风险[5]，缓解了市场竞争，但是非金融企业的主业是专注生产研发和运营，来实现资本的保值增值。企业将举债获得的资金甚至实体产业资本投向金融领域的做法，造成了挤占实业投资[6-7]、加大财务风险、抑制企业创新[8-10]、加剧经济波动[11-13]等危害，严重影响了实体经济的高质量可持续发展和资本市场的稳定。

针对如何有效地抑制非金融企业的金融资产投资这一问题，现有政策主要从资金这一要素供给的视角来给出解决方案。2015年12月，“去杠杆”作为供给侧结构性改革中“三去一降一补”五大任务之一，首次在中央经济工作会议上提出。在以间接融资为主导的金融体系条件下，去除过度负债企业的资金来源虽然可以有效地抑制企业进行金融资产投资，但同时存在的另一个问题是，“一刀切”式的去杠杆改革也会抑制企业进行实体经济投资和正常的资金需求。……