牛瑞阳, 陈 琳, 李瑞涛, 谢光华

（1.西北工业大学 管理学院，陕西 西安 710072；2.重庆大学 经济与工商管理学院，重庆 400044）

一、引 言

多个大股东是全球资本市场普遍存在的一种所有权现象（Jiang等，2018）。在传统公司治理语境中，非控股大股东作为中小股东利益的重要守护者，可以监督控股股东，提升公司价值（Ghoul和Guedhami，2009）。但是，非控股大股东既有动机利用投票权来约束控股股东的掏空行为，也有可能加入到控股股东掏空中小股东财富的行列（Cai等，2015）。近年来，家族企业中大股东合力侵占中小投资者利益的事件频频映入大众眼帘。2015年，万邦达股东王氏家族前期持续公布利好消息，在股价飙升后的短短一个月内通过减持巨额股份，累计套现近60亿元，高居当年减持套现榜首。2019年，柏堡龙一度沦为控股股东陈氏家族的“提款机”，其疯狂减持套现行为被证监会立案调查。Faccio等（2001）的研究指出由于东亚公司的所有权主要由家族控制，多个大股东的存在不仅降低了分红，还与控股股东勾结，攫取个人私利。因而，在家族企业多个大股东之间存在典型裙带关系的特殊情境下，多个大股东的监督或制衡机制是否有效就很值得再做检验。

Maury和Pajuste（2005）研究发现，在家族控股股东控制的企业中，家族成员存在的强烈合谋动机不利于企业价值的提升。当前，我国资本市场制度不完善，大股东违法、违规的诉讼和处罚成本较低，对中小投资者的保护水平普遍较差，为家族企业多个大股东侵占外部股东利益创造了条件。……