李 聪, 刘喜华

一、引 言

伴随着我国金融市场双向开放程度逐步扩大，人民币汇率波动的频率、幅度及其所形成的双向波动特征逐渐“常态化”。汇率作为连接国内市场与国际市场的桥梁，是平衡内外部经济的核心变量。特别是伴随着人民币汇率形成机制的不断完善及市场化改革的深层推进，人民币汇率波动的频率及幅度亦愈加明显。特别地，当人民币汇率波动幅度超过一定的阈值时，为维持人民币汇率在合理均衡的水平上基本稳定，货币当局除采用入市干预的操作手段之外，还会通过央行沟通、预期引导以及加大参考一篮子货币力度等多种形式的政策进行调控。需要指出的是，2015年8月所进行的旨在推进人民币汇率市场化的改革，引发了国际资本大量流出，此后人民币汇率一度呈现大幅贬值情形。为弱化人民币汇率贬值及其形成的贬值预期，中国人民银行除采取冲销式干预之外，还采取了上调中期借贷便利利率(MLF)、逆回购利率和常备借贷便利利率(SLF)以及在中间报价机制中引入逆周期调节因子等非常规措施进行调控。然而需要指出的是，随着我国外汇市场运行机制的深刻变化，汇率双向剧烈波动的特征事实愈加明显，由此形成的汇率预期亦呈现明显的分化特征，而预期的非一致性不仅不利于发挥逆周期调控政策的有效性，还不利于经济与金融系统的稳定。

由于中国资本账户存在一定程度的管制以及金融市场尚未完全开放，缺乏市场化的基准利率使得资产定价呈现扭曲的状态，从而无法形成平滑的收益率曲线并存在较多的无风险套利机会。……