许羊林 周郁

摘要：外资参与我国不良资产市场先后经历了破冰期、扩张期、萎缩期、观望期、回归期等五个周期。目前，随着我国不良资产市场的逐步扩大和市场开放程度的提升，外资参与热情也有所提高。但同时也发现，外资参与国内不良资产市场仍然存在不少问题或障碍，客观上阻碍了我国不良资产市场的开放进程。后续应进一步为外资参与我国不良资产市场解绑纾困，进一步激活我国超大规模的不良资产处置市场。

关键词：外资 不良资产 处置 思考

不良资产处置是每个国家在发展过程中都会面临的问题，解决上述问题的关键是如何建立高效有序的不良资产处置体系。当前我国不良资产暴露速度有所加快，但不良资产处置体系无法满足现实需求，建议适当放宽外资参与我国不良资产市场门槛，进一步提升不良资产处置效率，尽快推动不良资产回归正常经济金融循环。

一、外资参与我国不良资产市场的意义

（一）有利于促进中资金融资产管理机构水平提升

当前，华融等四大资产管理公司在我国不良资产一级市场的份额高达70%～80%，其往往利用垄断地位压低不良资产收购价格，不利于提升其不良资产处置能力。尽管外资进入可能在短期内会给境内资产管理机构造成冲击，但从长期来看，外资机构拥有长期投资、风险投资、责任投资等较为成熟的不良资产投资理念，加上先进的经营处置方式、定价及全球配置资产的能力，可进一步激发市场活力，促进中资金融资产管理机构深度参与国际竞争，为后续“走出去”参与国际市场不良资产处置奠定基础。

（二）有利于更好地盘活发掘不良资产剩余价值

由于一级市场竞争不充分，拍卖价格远低于资产实际价值，部分银行出现一定“惜售”心理，近年来流标率明显上升。据长城资产管理公司估计，2019年各类不良资产包流拍率概率约为20%，显著高于2015年左右10%的水平。部分房产等尚有价值的不良资产长期“被沉淀”。外资机构定价能力相对较强，对风险资产的接纳性更高，通过其在一级市场参与收购不良资产，可以打破市场价格扭曲的现状，推动对不良资产价值的再发现，提高盘活效率。

（三）有利于促进金融机构更好地服务实体经济

一方面，由于现有不良资产市场承接能力不足，尤其是地方金融资产管理公司财力普遍偏弱，其中80%以上注册资本不超过30亿元，大量不良资产找不到“出口”，“淤积”在银行体内;另一方面，监管又要求银行压降不良资产率，银行只得通过利润或资本核销方式处置不良资产，导致其资本充足率水平下降，限制其支持实体经济的能力。通过外资引入可有效增强市场承接能力，促进银行等资产出让方更好地聚焦于支持实体经济发展，解除后顾之忧。

二、外资参与我国不良资产市场的起源与发展

（一）政策破冰期（2001—2004年）

2001年，外经贸部等部门发布了《金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的规定》，允许资产管理公司吸收外资对其所拥有的资产进行处置。同年10月，华融资产管理公司即向摩根士丹利出售了价值108亿元的资產包，完成了首笔不良资产涉外交易。

（二）快速扩张期（2005—2008年）

相关部门出台《关于外商投资企业和外国企业从事金融资产处置业务有关税收问题的通知》等政策措施，对外资参与不良资产市场的税收政策、汇兑政策、监管要求等进行了明确，加上监管部门要求四大国有商业银行2005年底前压降平均不良率至15%，不良资产市场快速扩大，外资参与积极性明显上升。据普华永道统计，2005—2008年4年间外资收购的国内账面不良资产规模近1600亿元，占不良资产处置总量的10%以上，收益率在40%以上。

（三）逐步萎缩期（2009—2014年）

2008年金融危机以来，我国出台了4万亿经济刺激政策，银行资产规模快速扩张，不良率水平保持在较低水平，不良资产市场整体处于萎缩状态。同时，针对外资参与不良资产市场乱象，国家发改委、外汇局发布了《关于规范境内金融机构对外转让不良债权备案管理的通知》，客观上抬高了外资进入门槛。不少外资逐步退出国内不良资产市场。如著名的海岸资本①、高盛基金等不良资产投资基金在此期间基本未开展新业务。

（四）谨慎观望期（2015—2017年）

2015年以来，我国出台了系列大幅放宽外资准入限制措施，包括橡树资本、龙星基金、法拉龙资本等外资不良资产投资基金先后通过成立合资公司、收购违约债券等方式进入国内。但随着国内一批地方金融资产管理公司的设立，不良资产市场竞争加剧、价格高涨、乱象较多。外资总体较为谨慎，持币观望居多。

（五）回归活跃期（2018年至今）

2018年以来，我国不良资产市场进一步扩大，当年末银行业不良资产余额即高达2万亿元。外资参与我国不良资产市场的积极性空前高涨。据日本经济新闻报道，2018年外资购买了大约32亿美元中国不良资产，是2017年的2倍。据普华永道估算，外资银行和基金2019年在中国市场共达成14笔不良资产交易，投资金额约11亿美元，创历史新高。

三、当前外资参与我国不良资产市场现状

（一）参与主体

目前我国不良资产市场中的外资机构主要包括两类：一类是以橡树资本、法拉龙资本、KKR集团、LVF资本、艾威资本等为代表的长期从事不良资产处置的国际投资基金;该类机构主要是开展不良资产运作，提高资产整体价值。如LVF资本曾多次公开表示试图通过收购海南不良资产，最终参与到海南房地产和酒店业务中，实现对资产升值。二是以摩根士丹利、德意志银行、法国兴业银行、花旗银行为代表的国际大型投行，该类机构主要是收购不良资产后，利用自己丰富的资产处置渠道开展证券化或再融资，获取高额收益。

（二）参与方式

目前，外资机构参与我国不良资产市场的模式主要包括与国内机构合作设立境内投资机构、直接设立境内外商独资资产管理公司、境外跨境直投收购不良资产等三种方式。其中，外商独资资产管理公司存在本土化问题;境外跨境直投收购需要转让方和标的资产符合我国外债管理政策和产业政策相关规定。比较而言，与国内机构合作模式既可以吸收国外资产管理机构的先进做法和经验，充分享受不良资产转让溢价;也能够利用中方资本熟悉国情优势，是当前外资参与国内不良资产市场的主流。如华融资产管理公司和德意志银行联合成立华融融德资产管理有限公司;LVF资本与东方资产管理有限公司合作创建东方珑心;KKR集团与东方资产管理公司及其子公司东方藏山建立合资企业等。

（三）参与交易的市场层级

由于资产管理公司牌照管理较严格，目前能够在一级市场交易的主要是四大资产管理公司及69家地方资产管理公司，外资或外资参与合资的投资机构主要在二级市场交易。但值得关注的是，据北京地方金融监管局消息，2020年2月橡树资本全资子公司“橡树北京”有望获得地方资产管理公司牌照，后续外资参与不良资产一级市场交易值得期待。

四、外资参与我国不良资产市场的主要障碍

（一）投资理念、运作模式尚无法适应国内经济金融环境

不良资产属于特殊类资产，其价值实现与本地环境密切相关，需要协调包括债务人、地方政府、第三方、中介機构等各方利益关系。外资机构由于缺乏对国内经济金融环境的了解，并不擅长沟通协调各方利益关系，也缺少本土化经营团队和工作机制，难以按照国际化模式完成对不良资产增值变现。如在不良资产定价方面，一些以土地、房产等为核心的不良资产往往可盘活的价值较高，打包出售的价格可能达到面值比例的40%以上，而外资机构往往按照谨慎性原则对资产价值进行评估，报价相对较低，导致其市场竞争力相对较弱。

（二）外资参与不良资产市场的司法环境亟待改善

2009年，最高人民法院发布《关于审理涉及金融不良债权转让案件工作座谈会纪要》，主要针对1999年和2004年政策性不良债权转让和处置中相关问题，在当时具有较强的现实意义，但目前已对外资参与不良资产市场形成制约。如规定，“相关地方人民政府……或者持有国有企业债务人国有资本的集团公司可以对不良债权行使优先购买权”，使得外资参与国有不良资产处置处于从属地位;又如规定“受让人向国有企业债务人主张不良债权受让日之后发生的利息，人民法院不予支持”，此后“国有企业债务人”又被扩展到“非国有企业债务人”，导致外资机构收购不良资产的积极性受挫。

（三）缺乏权威、公开、透明的信息和交易平台

尽管近年来部分资产管理公司探索与淘宝网进行合作，开展不良资产线上交易，但从实际效果看，淘宝网在处置房产、汽车抵押等小型交易方面具有一定可操作性，但无法支持开展大宗复杂的不良资产交易。从实践来看，我国不良资产信息主要掌握在商业银行、不良资产管理公司手中，市场透明度较低、市场定价不充分，甚至存在暗箱操作等情况，外资机构很难获知相关不良资产信息，更无从参与相关交易，无法保证交易公平性。

（四）跨境资金流动的可操作性及效率仍有待提升

2017年以来，外资机构参与不良资产处置多采用境外直投的方式，但不良资产跨境转让需要先通过国家发改委备案，再通过NRA账户（境外机构境内账户）实现资金入境，一般来说需要2—6个月时间，时间成本和资金成本均较高。尽管外汇局2016年12月批准在前海试点不良资产跨境转让，但目前试点范围较小，主要集中于广东等发达地区，其他地区不良债权转让跨境资金流动仍然受到较大限制。

五、政策建议

（一）持续加快引入外资参与我国不良资产交易

在疫情冲击之下，预计不良资产将会大幅增加，对不良资产市场承受能力提出考验。建议适度引入外资机构进入我国不良资产一级市场，直接与银行等资产出让方开展不良资产转让交易，扩大一级市场主体规模。同时，鼓励外资机构以合资、独资、直购等多种形式参与不良资产二级市场交易，提供价值调查、代位清偿、增值咨询等配套服务，进一步提升行业能力和水平。

（二）积极营造适宜外资参与的经济社会环境

目前我国在推进放管服改革方面已取得积极进展，外资参与我国不良资产市场的门槛已大大降低，但相关措施尚未完全落实到位。建议重点对《关于审理涉及金融不良债权转让案件工作座谈会纪要》的适用范围予以进一步明确，避免扩大化适用相关条款，取消国有股东优先购买权等过度保护政策。进一步扩大银行不良资产跨境转让试点范围，简化跨境资金流动及外债备案审批流程，明确试点业务不再需要通过发改委备案登记，提升外资投资便利性。

（三）推动外资机构进一步提升本土化经营能力

鼓励外资机构尽可能通过与境内资产管理公司合资合营的方式参与不良资产市场，进一步扩大经营范围和规模。推动外资机构与境内资产管理公司互派高管人员开展定期交流，沟通相关经验做法，提高整体行业能力。支持外资机构适当调整投资理念和方式，组建本土化经营团队和机制，进一步提升对环境的适应力。同时，可支持境内金融机构向外资机构提供适当融资，提升其所收购不良资产重组、并购的处置能力。

（四）探索搭建不良资产信息披露平台

针对不良债权交易规模大、专业性强等特点，设立监管授权、规范透明的不良资产信息披露平台和交易平台，引入国际不良资产信息披露的标准，公开提供不良资产的相关数据资料，减少信息不对称，防范利益输送问题。同时，积极稳妥地推进不良资产市场监管工作，完善相关制度法规，确保对内外资资产管理机构一视同仁，严厉打击恶意竞价、抽屉协议等扰动市场的违法违规行为，提升市场运作的规范性。

注释：

①自2008年至今，通过在我国境内多次发行不良资产基金，已累计募集10多亿美元。

②最高人民法院（2009）民二他字第21号函，最高人民法院（2103）执他字第4号函。

③《2016年最高人民法院关于司法拍卖网络服务提供者名单库的公告》确定淘宝网为网络司法拍卖平台。此后，淘宝网依据该文件开展了网络司法拍卖服务，并在此基础上进一步与四大资产管理公司开展了不良资产线上交易等业务合作。

参考文献：

[1]吴跃.中国金融不良资产市场调查报告[M].北京：中国金融出版社.2019.3.

[2]唐圣玉.金融资产管理的国际经验[J].中国金融.2017（8）.

[3]李丹丹，马仁龙.外资参与中国不良资产处置的法律分析[N]：哈尔滨工业大学学报（社会科学版）.2009-11-2.

[4]袁麟.积极引入境外投资人助力化解不良资产风险[J].金融世界.2019（12）.

[5]戴安琪.“华尔街秃鹫”盯上中国不良资产！首家纯外资AMC落户北京[N]：中国证券报2020-02-03.

作者单位：中国人民银行泰州市中心支行