童 盼， 秦栋倩， 赵一茗

(北京工商大学 商学院/国有资产管理协同创新中心， 北京 100048)

一、问题的提出

由于所有者缺位，股东与经理之间的代理问题一直是我国国有企业治理的焦点问题[1-2]。根据传统的股利代理理论，Jensen[3]指出，发放现金股利能够减少企业内部留存的自由现金流，降低经理为构建自己的商业帝国随意侵占公司资源或非效率投资的行为，进而抑制股东与经理之间的代理问题。对于经济发达国家的研究结果证实，发放现金股利能够降低股东与经理之间的代理成本[4-5]。在发展中国家，由于资本市场还不健全，上市公司代理成本更为严重[6-9]，不分红、少分红的现象存在已久。目前，基于我国实际情况分析股利的治理作用也有着正反两种观点。徐寿福、徐龙炳[10]研究发现，发放现金股利能够降低由于自由现金流过剩引发的第一类代理问题；马鹏飞、董竹[11]认为，我国上市公司的现金股利可以发挥降低两类代理成本的作用。而刘孟晖、高友才[12]研究发现，异常的高派现行为会增加企业的代理成本，降低代理效率和公司价值。还有一些基于半强制分红政策的研究，则发现半强制分红政策虽然提升了上市公司的派现意愿和派现水平[13-14]，却存在股利支付的机会主义行为，并没有降低股东与经理之间的代理成本，呈现出一种政策干预作用[15]。那么，我国企业现金股利的公司治理作用究竟如何？2007年国资委和财政部联合发布了《中央企业国有资本收益收取管理暂行办法》①(简称“强制性分红政策”)，结束了中央企业(简称“央企”)13年“零分红”的历史，强制性要求央企集团按规定比例上缴年度净利润。……