孙乃立

一、绪论

民营企业作为我国经济的重要支柱，以90%的企业数量贡献了60%以上的GDP。债务融资是民营企业进行融资的重要方式，然而一直以来，民营企业面临着融资难、融资贵的困境。在刚性兑付被打破、债务违约数量不断增加以及全球经济下行导致企业盈利能力不足的背景下，民营企业的信用风险持续走高，投资者对于发债企业偿付能力信心不足，使得民营企业的债务融资问题雪上加霜。2018年10月，国务院常务会议决定，中国人民银行发文指出，通过设立民营企业债券融资支持工具的方式，向民营企业的债务融资提供增信支持，降低债券投资者面临的违约风险。信用风险缓释工具再次成为关注焦点。

信用风险缓释凭证（Credit Risk Mitigation Warrant，下称CRMW）作为我国所特有的信用风险缓释工具，有着与信用违约互换（Credit Default Swaps，下称CDS）相似的风险转移机制。不同之处在于CRMW标的资产为单一债项，且实行登记结算制度，不能进行裸交易（Naked trade）。在上述交易事项的约束下，CRMW理论上能够将某一债券的信用风险转移至凭证卖方，降低债券投资者面临的违约风险，从而使民营企业通过较低的成本进行融资。卜振兴（2019）认为，CRMW是一种简化交易机制并加强监管的信用缓释工具，能够对降低民营企业发债成本起到积极作用，并规避CDS在次贷危机中对金融系统造成的冲击。刘志洋（2019）以2018年11月与18碧水源CP002配售的CRMW为案例，分析发现碧水源由于CRMW的发行，其短期融资利率低于行业平均水平。邱燕阳（2019）通过对比配售CRMW的债券与未配售CRMW的债券票面利率均值发现，配售CRMW债券的票面利率低于未配售债券。……