摘 要：我国货币政策中介目标的選择经历了从流通中的现金到贷款规模再到货币供应量的转变。货币供应量与利率一直充当着货币政策中介目标，现对两者进行了对比分析，为如何选择货币政策中介目标提供了依据。

关键词：货币政策；中介目标；选择

一、我国货币政策中介指标选择的有效性

通常，一个国家货币政策的最终目标包括充分就业、经济增长、物价稳定、利率稳定、金融市场稳定和外汇市场稳定。但是，一国货币当局的货币政策和货币工具在实施一段时间后才能间接影响货币政策的最终目标。因此，货币当局必须选择一组需要盯住的变量，通过密切观察货币政策实施后这些指标的变化来判断货币政策实施的效果。这些变量就称为货币政策的中介指标。通常选择的中介指标包括货币供应量和利率。引入中介指标概念以后，货币政策实施过程就通常被划分为政策工具——中介指标——最终目标三个相互关联的阶段。

一般来讲，作为一个性能良好的货币政策指标，必须体现出其与货币政策最终目标的相关性、可测性和可控性，目前对我国货币供应量中介指标的评价就是以此为基本依据，并且已经研究得较为成熟。

为了提高我国货币政策的实施效果，我国从1996年开始采用货币供应量M1和M2作为货币政策的中介指标，但是在实际操作中，我国的货币供应量在中介指标与最终货币政策目标GDP产出之间的关系存在较大的不确定性，表现为两者的关联度与预期相差较大。2008年至2017年的10年期间，我国M2增速和GDP增速的比值变化幅度较大。最高时曾达到2.10，最低时又跌落到1.40。这种不确定性使得以货币供应量作为货币政策实施效果的评价指标具有很大的障碍。

二、选择货币政策中介指标的主要标准

1、央行具有绝对或首要的控制权。货币政策的中介指标是央行为了实现最终目标，利用货币政策工具直接调控来及时反应政策效果并据此对货币政策进行调整的指标。只用央行能够通过货币政策工具对其进行直接的、有效的调控，才具有参考性。同时这一变量在央行的控制，受到其他因素的影响与干扰较小，即央行对这一指标的变动具有绝对或者首要的控制权。

2、相关性。相关性是选择的首要标准，相关性有着两层含义：一是要求选择的中介指标与最终要有密切的联系。二是要求选择的操作指标也必须与中介指标紧密相关。

3、可供及时且准确测量。中介指标是政策效果的预警器。必须可以通过对中介指标的实现情况以及变动情况分析，进而对能否实现最终目标进行研究分析。因此央行选择的指标必须要能够被快速且准确的测量。

三、从基础货币角度对货币供给量作为货币政策中介指标进行分析

基础货币又称储备货币或高能货币，是我国中央银行的主要负债，它在创造过程中具有货币信贷倍数扩张能力的货币，是商业银行在中央银行的存款准备金加上流通于银行体系之外的通货的总和。流通中的通货及银行准备金与公众及银行的意愿有关，具有较大的不稳定性，不易于控制，但它们之和作为基础货币时，却具有相对的稳定性。正是由于这种稳定性，中央银行在控制货币供应量方面通常把重点放在对基础货币的调控上。我国的基础货币具有以下的作用：一是基础货币中的存款准备金与金融机构的库存现金之和是金融机构流动性；二是基础货币与货币乘数共同决定货币供应量。

实际上，这一问题在现阶段并没有对货币当局调控货币供应量构成太大的压力。原因有三：第一，我国中央银行正逐步完成货币政策的调控工具由以直接调控工具为主向以间接调控工具为主的转变。但是作为货币政策间接调控工具的短期利率本身也存在着作为中介指标不可回避的缺陷；第二，我国目前的外汇储备已经超过了我国经济发展的需要，而过高的外汇储备会引发许多副作用。因此，从长期的角度看，无论是中央银行还是政府决策部门，都不会允许外汇储备的增长率长时间高于国民经济发展的需要；第三，我国目前的货币政策还是一个扩张型的货币政策。通过收购外汇的方式投放基础货币，至少与当前货币政策的基本方向是相同的。但是，长期扩张型的货币政策本身就是不稳定的，会随着实体经济的转变而调整。

四、从货币乘数角度对货币供给量作为货币政策中介指标进行分析

货币的供给量取决于基础货币和货币乘数，理论而言，货币乘数就等于下式：

其中，k为货币乘数，C/D为现金存款比，r为银行准备金比率，ER/D为银行超额准备金率。

现金存款比率主要取决于公众的资产偏好，同时社会的支付习惯、银行业的发达程度、信用工具的多寡、社会和政治的稳定性。其他金融资产收益率的变动也会影响现金存款比率。经由货币乘数的扩张效应，流通中现金增加或减少会引起货币供应量多倍地减少或增加。

商业银行持有的超额准备金占活期存款的比率主要取决于商业银行的经营决策行为。随着我国社会主义市场经济体制的不断完善，我国银行的股份制改造逐步完成，银行的盈利压力日益增大。而贷款业务所带来的利差收入仍然是我国银行最主要的利润来源。我国的宏观经济已经连续多年保持快速增长，银行在利润指标压力下放贷冲动越来越明显。

综上所述，由于通货存款比率、超额准备金率和法定准备金率都存在较大的不确定性，使得我国的货币乘数也不稳定，表现出较大的波动性。

五、从货币流通速度角度对货币供给量作为货币政策中介指标进行分析

货币数量论认为，货币供应量与货币流通速度之积等于国民收入与价格水平之积（M·V=P·Y），货币供应量增长取决于名义经济增长和货币流通速度。只要货币流通速度比较稳定，那么只需根据预期经济增长率就可预测货币供应量增长率；如果货币流通速度变化莫测，就难以判断合理的货币供应量增长率，中介指标的可测性就会下降，并影响政策的有效性。

货币流通速度下降或上升意味着货币需求的上升或下降。近年来，我国货币流通速度总体上呈现出下降的趋势。考虑到货币流通速度变化的某种规律性，如果可以对这种变化进行事前量化判断，结合货币流通速度长期下降的趋势，就可以预测货币供应量增长率。对货币数量模型进行微分处理，可以得到：

该式左边的货币供给量增长率与货币流通速度变动率之和实际上是指数化的货币供应增长率，右边的通货膨胀率与实际产出增长率之和实际上是名义产出增长率。该式表明，指数化的货币供给量增长率等于名义产出增长率并由其决定。对该式做等价变换，得到：

变换后的式子表明，货币供应量的增长率等于名义产出增长率扣除货币流通速度的变动率。在名义产出增长率dY/Y和通货膨胀率dP/P一定时，货币供应量的可控性取决于货币流通速度的波动程度，相对稳定的货币流通速度有利于货币当局准确地预测和控制货币供应量，货币供应量作为货币政策中介指标的效用程度就较高；如果货币流通速度波动较大，则不利于货币当局对货币供应量的预测。

六、总结

目前学术界对于货币政策效果以及货币政策指标的选择的意见有着较大的分歧，根本原因是现实中经济处在不断的变动过程中，我们对经济的认识还远远不够。我国货币政策的中介指标选择依然有着很大的挑战，在制定政策并实施的过程中有着诸多因素制约着政策效果，往往政策效果并不理想。

参考文献：

[1]郭连鑫. 货币供应量作为中介目标的分析[J]. 辽宁经济， 2009（5）：58-59.

[2]李冬， 谢敏. 中国货币政策中介指标选择的理论和实践分析[J]. 生产力研究，2009（7）：34-36.

[3]张明， 盛军锋. 货币政策中介目标分析——从货币供应量到其他目标的讨论[J]. 山西财经大学学报， 2008， 30（6）：90-95.

作者简介：

李铮（1993—），男，山西晋城人，山西财经大学2016（金融学）学术硕士研究生.