文／陈 仪 张轶龙

一 引 言

近二十余年里，中国的广义货币与GDP之比（以下简称“M2/GDP”）表现出明显的上升趋势，从1991年的0.85逐步上升至2017年的2.03，累计增幅接近140%。横向来看，截至2016年，中国的M2/GDP在全球主要经济体里排名第三，仅次于中国香港的3.77、日本的2.42，远高于英国的1.42、美国的0.9、印度的0.75、墨西哥的0.38。[1]中国的M2/GDP高于绝大多数经济体，这一事实引起了众多学者的担忧。在他们看来，此现象背后的根本原因是中国人民银行无节制地发行货币，即所谓的货币“超发”；[2]其后果则是（已观察到的）资产价格——如房价——的持续上涨，以及（预期中的）物价的大幅上涨。McKinnon将中国M2的快速增长未引发高通胀的现象称为“中国之谜”。[3]

但橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳，一国M2/GDP的水平理应取决于该国的国情及基本面因素，只要M2/GDP的决定因素存在跨国差异，则M2/GDP的水平亦然。仅根据中国的M2/GDP高于可比经济体便断言中国的货币总量畸多，无疑是缺乏说服力的。在笔者了解的范围内，对中国M2/GDP的趋势性上升主要有四种解释，且全部基于外生货币假设。一是“货币化说”，认为伴随经济转型的货币化进程是M2/GDP上升的主要原因；二是“资产交易吸收说”，指出资产交易对“超发”货币的吸收导致M2/GDP不断上升；三是“流动性偏好说”，强调M2的快速增长未引发高通胀是因为货币发挥了价值储藏职能；四是“高储蓄及金融资产结构单一说”，将高M2/GDP归因于高储蓄率和以银行存款为主的金融资产结构。本文首先对上述解释进行述评，随后提出一个具有一定原创性且与上述假说互为补充的解释：“内生货币说”。……