岳鑫

【摘 要】 本文界定的整体上市的短期市场绩效指的是整体上市事件带来的公告效应，对公告日前后二级市场股东的超额收益进行测算，分析短期市场绩效结果。这里假设证券市场是有效的，股票的价格会根据所发布的消息立即产生反应，因此股票的价格能够衡量这一事件的影响。研究发现，整体上市后二级市场上短期内会产生较多的累计超额收益，短期效应明显。

【关键词】 事件研究法 超额收益率 整体上市

一、公告日的确定

事件研究法首先确定事件发生的日期。经证监会批准双汇发展于2010年4月2号开始停牌，11月26日，双汇发展董事会第二十次会议审核通过了《关于本公司实施重大资产重组暨关联交易的议案》等议案并于28号晚上公布，2010年11月29日，双汇发展股票正式恢复交易。因此11月29日是进行整体上市的信息传递给投资者的一天，因此本文将2010年11月29日作为整体上市公告日，以这个日期为中间点对比公告日前后双汇发展股价的变动。因此，设首次公告日为宣告日T=0，由于综合了时间太短无法将事件消化完全，选择事件日前后30天作为窗口期，并进行对比分析。此外在推算窗口期时，剔除休市日和停牌日。上述窗口期表示为（-30，+30）。

二、计算收益率

超常收益率（AR）是股票的实际收益率与其正常收益率的差，其中正常收益率是假设被研究事件不发生时的预期收益率，本文中即为双汇发展股票实际日收益率与假设整体上市不发生的预期日收益率之差。

本文使用應用最为普遍的市场模型对正常收益率进行计算.该计算方式下，需要以窗口期之前的一定时间作为估计期，通过将估计期内市场的收益率与个股的收益率进行一元线性回归，得出回归方程，并根据回归方程与窗口期内的市场收益率计算窗口期内的个股预期收益率，即正常收益率。根据窗口期的选择，本文将估计期设定为窗口期前180日，对应表示为（-210，-30）。估计期市场的收益率一般用一种能代表股票市场综合走势的综合股票指数的收益率来表示，在本文中使用深圳证券综合指数收益率。

第一步计算方式：将估计期的股票实际收益率和同期市场实际收益率代入公式，利用线性回归模型估计，。得：=0.0009，=0.4885

第二步计算方式：将窗口期的市场实际收益率带入公式，得到个股日预期收益率。

第三步，计算窗口期内双汇发展的超常收益率：

第四步，计算窗口期内的累计超常收益率

其中：E（）是股票第t天的预期收益率，是股票第t天的实际日收益率，是市场第t天的收益率。代表第t天的超常收益率，CAR（t1，t2）代表窗口期（t1，t2）的累计超常收益率。

三、结论分析

在窗口期[-30，0]内，事件的超常收益率在0上下浮动，且浮动范围不大；在公告日当天可以观察到超常收益率由-0.0088上升到0.0052，并于公告日后的第一天达到最高值0.0461。在窗口期[0，+7]内超常收益率持续为正，并于窗口期[+7，+30]内回到公告日前的波动幅度，围绕0上下平稳波动。超常收益率为负值的交易日在峰值小于超常收益率取正值的交易日，除此之外，超常收益率于公告日之前几乎全部小于零，超额收益率明显的提升现象出现在公告日之后。因此，在事件发生的窗口期[-20，0]其累积超常收益率明显小于窗口期[0，+20]，这表明了其在短期财富效应是显著为正的。通过统计事件期内的值得出，涨幅最大的窗口期为[-1，+1]，在该窗口内超常收益率上涨了0.0549。公告日后的头一天出现了峰值的最高点，这表明了股东财富产生的效应最大值在公告日后第一天出现，伴随时间的流程，逐渐缩小了该上市公司股东财富增加效应所受的影响。双汇发展在通过资产重组后出现了明显是正的股东财富绩效，特别是在公告后的第一天时间内股东的财富绩效是变化最大且始终为正的。

公告日前累计超常收益率在窗口期[-18，+1]内一直为负，但是在窗口期[-1，+7]内有一个持续的上涨，在公告日后第七天达到最大值0.1766。在窗口期[+7，+30]内，累计超常收益率呈现一个下降趋势，但仍然为正值，从公告日后第七天到窗口期结束累计超常收益率从0.1766下降到0.1139。双汇发展的资产重组使得在公告日后累计超额收益率急速上升，并且上升趋势持续到事件期结束。

在公告日前一日的超常收益率为负，双汇集团整体上市在公告日前保密性很好，信息并未提前泄露。双汇发展在窗口期（-30，+30）的累计超常收益率为 0.1139，整个事件期股东超常财富持续积累，但是累计超常收益率在第七天达到峰值0.1766后下降。根据信号理论，双汇集团整体上市过程中，双汇发展的经营管理者通过董事会相关公告向市场中的投资者传递信号，传递这种信号促进股价变化。资本市场对双汇集团整体上市保持乐观态度，整体上市为双汇发展带来了良好的绩效但是这种信号传递在整体上市消息公告7天后有所减弱。因此，整体上市公告对短期绩效有明显的正向影响，但是这种影响不可持续。

【参考文献】

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