王满四，高颖超，史欣向

(广州大学 工商管理学院， 广东 广州 510006)

一、引 言

商业银行与风险投资机构之间的合作被称为银投合作。在科技金融体系中，核心利益相关者的矛盾主要体现在资金供应者方面，在银投合作中则包括银行和风险投资机构。银行信贷寻求的“安全性、稳定性”与风险资本追求的“高风险带来高收益”是金融业内的两个极端状态，但两者在一定程度上也存在着互相促进、互利共生的关系。一方面，虽然近几年我国的风险投资有了很大的发展，但与国外相比仍有很多不足，主要体现在风险投资的规模仍远远不能满足高新技术和战略新兴产业的发展需要，其主要原因在于风险投资的资本来源不足。另一方面，我国商业银行的信贷资金总量占据了社会资金的绝大部分，但是随着近年来存贷利率的不断萎缩，商业银行传统信贷业务的盈利空间和盈利能力在逐渐下降，因此商业银行必然要选择寻找一些高收益的资金运用渠道。可见商业银行与风险投资进行合作是可以相互取长补短，实现互利共赢的。

目前，我国许多商业银行机构也在不断借鉴硅谷银行的经验，积极探索开展科技银行业务，但由于国情的不同，我国现行的金融分业经营政策体制规定银行机构不能直接进行风险投资，风险投资机构也不能从事银行业务。如《商业银行法》(1995年)第43条规定“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和股票投资”；“不得向非银行的金融机构和企业投资”。这些法律规定强调了商业银行的稳健性原则，使得银投合作在实践中困难重重，面临着金融体制管制、金融产品和金融模式创新不足等等一系列问题。因此，协调银行和风险投资机构之间的各种冲突和矛盾，探讨银投合作的机制，总结银投合作的模式和经验，对于推动我国银投合作的发展具有十分重要的理论和实践意义。

二、银投合作的机会和动力

风险投资可划分为四个阶段，即筹资阶段、投资阶段、管理阶段和退出阶段，其中的每个阶段都存在商业银行与风险投资合作的机会。

1.筹资阶段：银行资本是风险资本的筹资来源

在这个阶段，风险投资家从投资者那里筹得风险资本，组成风险投资公司或者形成风险投资基金。风险资本的主要来源有捐赠基金、养老基金、保险公司、银行、政府、公司、个人与家庭等。美国是风险投资产业发展最早的国家，且发展最为成熟，因为其风险资本来源充足且较为集中。2009年Thomson Reuters的统计数据显示美国风险资本来源中银行和保险公司大约占到了21%，这与美国是以资本市场为主导的金融体系有关。 由于德国是以银行为主导的金融体系，因此其有59%的风险基金是从银行获得的。日本的风险基金则大多数附属于以银行为中心的金融集团，银行或银行控股的证券公司提供大约56%的风险基金。而英国由于其巨大的养老金规模和发达的养老保险制度，有49%的风险基金是从养老金获得的，但银行也是其风险资本重要的来源渠道，有44%的风险基金是通过这种渠道融资的。[1]

可见，虽然各国经济发展状况和金融体系的差异影响着风险资本的来源结构，但银行资本一直是风险资本的主要来源之一。

2.投资阶段：风险投资机构为银行筛选项目

在这个阶段，风险投资家首先对被投资企业进行初步的筛选，对其进行详尽的调查和价值评估后与被投资企业谈判并签订相关投资协议，最后以普通股、优先股、金融租赁等多种形式对其进行投资。

在投资前的项目评估中，风险投资机构比商业银行更能做出准确判断。风险投资和银行贷款项目评价的差异主要表现在：风险投资注重定性考量，银行贷款则注重定量考量。风险投资机构在决定是否投资时，主要考察被投资企业的产品是否具有市场前景、被投资企业的管理队伍是否具有创业精神等。而银行在决定是否贷款时，主要考察企业的存货周转率、应收账款周转率等实物指标。同时，银行贷款大多需要相应的担保，而风险投资因为是入股投资，因此不需要担保。

可见，由于高科技企业自身的有形资产较少、无形资产难以估计，同时又具有高风险、高回报、贷款周转时间长、流动性弱的特点，商业银行对一般贷款项目的评价体系往往不适用于高科技企业。因而商业银行与风险投资机构合作是其介入战略新兴产业的重要途径，商业银行可以依据风险投资机构的项目筛选与评价方法准确选择投资项目。

3.管理阶段：风险投资机构帮助银行降低监督成本，提升增值服务能力

在这个阶段，风险投资机构对被投资企业进行增值管理，主要方式包括协助被投资企业进行后续融资、参加被投资企业的董事会等。

一方面，风险投资机构的参与程度高，可以对被投资企业的经营管理进行有效的监管，降低代理成本。降低代理成本的重要措施就是风险投资家投资前的尽职调查和投资后的有效管理。[2]Landier构建了一个理论模型，发现风险投资机构掌握被投资企业的管理权、技术权是为了更好地保障自身利益，因此风险投资在高风险处获得均衡；而银行则恰恰相反。另一方面，风险投资机构派驻专业人才进入被投资企业，由于他们长期累积了丰富的经验和知识，因此可以帮助被投资企业更好地经营，有助于被投资企业价值的增加。[3]Bertoni 和Griffith认为，风险投资家能够利用自身的关系网络资源帮助被投资企业与其他企业建立合作的关系网络，风险投资机构和商业银行的最大差别是能否在融资后提供增值服务，风险投资机构掌握的丰富的行业经验可以帮助被投资企业创造价值，而银行却不能。[4]

可见，银行与风险投资机构的合作可以有效降低其贷款后的监督成本；同时，商业银行可以向风险投资机构学习企业经营管理等方面的技能，积累经验，不断提升对企业的价值增值服务能力，从而形成特有的竞争优势。

4.退出阶段：银行借助风险投资共享股权收益

在这个阶段，风险投资机构通过多种方式退出被投资企业，包括上市、收购与兼并、清算等；同时，风险投资机构将投资获得的收益分配给其投资者。

风险投资体系的核心机制是撤出机制，风险投资良性运转的前提是便捷的撤出渠道。风险投资家为实现IPO，选取的退出时点一般为边际利润为零时，从而实现收益最大化。退出决策的实质是利润分配决策。一般商业银行贷款收益来源于贷款利率，不能像风险投资退出时一样获得股权收益。因此，在不违背分业经营的原则下，商业银行如果可以通过适当的模式与风险投资机构合作并约定收益分配方法，对目标企业进行投资，待股权增值变现后共享收益，将成为银投合作的主要动力。

三、银投合作的权益模式

银投合作的权益模式主要包括两种：股权投资和债权投资。但美国硅谷银行的创新业务模式突破了权益投资和债权投资的界限。

1.股权投资模式

银投合作的股权投资模式又包括有限合伙制模式和基金中的基金模式。有限合伙制模式是指银行通过一个或多个风险投资机构的股权购买，既可以作为有限合伙人加入，也可以作为普通合伙人加入，并担任风险投资机构的管理者。美国在1960年代末期出现的有限合伙制极大地激发了风险资本基金管理人的积极性。美国风险投资机构的主要组织形式是有限合伙制，银行以有限合伙人的身份加入。风险投资基金模式则是指银行或银行控股公司先投资于“基金中的基金”，由“基金中的基金”再分散投资到多个风险投资基金中，然后再由这些风险投资基金投资到风险企业中。这种模式能够带来更高程度的分散化，但缺点是双重管理费用的征收。[5]

2.债权投资模式

银投合作的债权投资模式则主要指银行首先向风险投资机构提供贷款，再由风险投资机构将这些资金提供给风险企业。商业银行贷款给风险投资机构的条件是风险投资机构将资金投资给自己指定的风险企业类型，同时要求风险投资机构必须配套投放相应比例的自有资金。德国和日本由于其自身经济发展的特点，形成了附属于大银行的风险投资公司的风险投资模式。为了有效控制风险，附属于商业银行的风险投资公司投资的前提条件是被投资企业必须找到一家私人投资公司作为合伙人，三方通过签署书面协议，约定各自的权利和义务。

3.硅谷模式：股权投资与债权投资的结合

在银投合作的实践中，硅谷银行的模式打破了权益投资和债权投资的限制，它已经成为超过两百家风险投资基金的股东或合伙人。硅谷银行为了获得比一般商业银行更高的利润，通过采取与风险投资机构幕后联合的方式来参与对高科技公司的创业投资。[6]硅谷银行收入不仅来自高于普通贷款的利率和金融咨询服务费，还通过贷款时的附认股权享有与高风险匹配的高收益。

四、银投合作的组织形式

银投合作的现实选择主要有三种组织形式：一是银行作为有限合伙人入股风险投资基金，经过风险投资机构的专业化经营定期获得基金投资收益；二是银行参股设立一个参与风险投资的子公司；三是通过在银行内部设立专营机构，对风险投资机构或者是科技型中小企业直接进行贷款投资。

1.商业银行入股风险投资基金

在美国的风险投资中，超过80%的风险资本投资金额是由银行作为有限合伙人入股风险投资基金这样的组织形式所控制的。有限合伙制风险投资基金包括有限合伙人和一般合伙人两类，银行主要是以有限合伙人身份入股。因为有限合伙人不需要负责具体经营，并以其投资额为限承担有限责任。而一般合伙人负责运作风险资本，并要承担无限连带责任。在美国有限合伙人一般投入总投资额的99%，剩下的1%由普通合伙人投资，有限合伙人一般能分到75%～85%的利润。有限合伙制得到全球各个国家的认可和借鉴，这是由于其具有对基金管理人良好的激励和约束机制。从信息不对称的角度来看，有限合伙制风险投资组织在实际解决问题中显示出巨大优势。

2.商业银行设立投资子公司

有限合伙制风险投资机构在美国的风险投资中占据了主导地位，但与此同时，公司制的组织形式也发挥着重要作用，这种附属机构的组织形式主要包括金融机构的分支机构或子公司等。欧洲的风险投资基金通常同时使用有限合伙制和公司制，亚洲的风险投资基金则通常使用公司制。有限合伙制并非银投合作成功的唯一形式，公司制同样也能够取得成功，关键是怎么有效地运作。[7]国内商业银行为规避政策限制通过境外子公司绕道参与直投业务，已成为各大型商业银行的主要参与方式之一。

3.商业银行内部设立专营机构

在银行内部设立专营机构，选择风险投资机构或对中小型高新技术企业直接进行贷款投资，这是我国普遍的做法。我国已有的科技银行就是商业银行内部设立的专营机构，专门开展针对科技型中小企业的贷款业务。但由于我国经济环境的特殊性，我国现有的绝大部分科技银行都是支行模式，不具有法人资格，其定位仍是商业银行，发展空间受到限制，“分业经营”使得银行不能分享股权投资所带来的增值收益。基于此，科技支行与风险投资的合作受到一定限制。

五、银投合作的产品创新

银投合作的主要服务对象是科技型中小企业，其发展是一个比较漫长并且充满风险的过程，需要金融机构根据其发展的不同阶段来提供不同的产品与服务，因此更需要金融机构不断创新，提供更多合适的金融产品。

Kaplan指出商业银行与风险投资机构深入合作的一个重要体现在于设计出适合于投资到企业不同阶段的特定化产品，如硅谷银行的“出资催缴授信额度”产品。[8]即在确定投资项目后，投资人采取在初期投入后根据普通合伙人出具的出资催缴单陆续募集和投入资金的方式，而不是一次性投入资金。硅谷银行因此专门设计了一个授信产品，该产品可以实现在有限合伙人资金未到位之前向被投资企业先行发放短期融资。赵书生对浦发银行2012年推出的“投贷通”进行了分析，指出它是银投合作产品创新的典型代表，不仅为高新技术中小企业的成长提供信贷，而且通过管理注入方式帮助被投资企业不断完善公司治理结构，实现了企业、风险投资机构、商业银行和社会多方共赢。[9]

六、银投合作的风险及其控制机制

1.银投合作的风险

银投合作将会使商业银行和风险投资机构原有的组织结构、所有权结构等发生变化，因此将会导致产生诸如传染效应、利益冲突等特殊且复杂的风险因素。当银行建立一个跨业经营模式的金融控股的公司时，虽然有利于报酬增加，但是总风险和系统性风险也随之增大，并且新增加了道德风险、逆向选择风险、技术风险、管理风险等无法分散的风险。[10]Kaplan 指出如果商业银行以股权投资形式参与风险投资后，在特定的情况下将会产生风险外溢。[11]风险外溢指的是商业银行自身的集团风险通过一定的渠道溢出到社会上，由其他机构甚至是整个社会公众来承担，这也是政府要对商业银行进行监管的理由之一。

2.风险控制机制

商业银行经营情况既受外部监管部门的监管，也受到内部风险控制制度的约束和指导，因此既要建立包括商业银行、风险投资机构在内的完善的外部金融监管体系，也要健全和完善银投合作机构自身的风险防控机制，只有这样才能从整个运作体系上有效管理和控制前文所述的一系列风险因素，银投合作的风险防控才能到位。Calomiris主张在银行与非银行业务之间设置“内部防火墙”。[12]Christine M. Cumming和Beverly J. Hirtle(2001)等认为，由于金融集团风险的复杂性，风险管理模式应采取金融集团的内部控制和外部监管相结合的形式，不要完全依赖外部监管和单一监管机制，这种模式无论对于金融监管者还是金融机构的经理而言都是有利的，最终使得资源配置更有效率。[13]美国建立合理的风险规避机制的做法是限制金融机构类投资者的资金用于风险投资的比例，如对养老基金的限制是其风险投资投入额不得超过总额的5%，借助养老基金、保险基金和商业银行的资金推动风险投资的发展并从中受益。

七、对我国银投合作的分析与启示

1.关于银投合作的机会和动力

虽然从理论上说风险投资发展各阶段都存在银投合作的机会和动力，且合作的优势十分明显，但是我国的实际情况是银行很少能够充分利用这些优势与风险投资机构进行合作，实践中也存在一些问题需要解决。

首先，从风险资本来源而言，我国与欧美等发达国家存在较大的差异，主要体现在养老金、银行资金比重太小。我国风险投资资本来源不够充足并且相对单一，目前中国的风险投资公司大部分是由政府投资组建，政府资金超过90%的比例，民间资本则不足10%。[14]我国还存在银行资金富余与风险资本短缺的冲突。[15]可见，面对我国风险投资资金来源单一、资金短缺的现状，银行更应是风险资本的重要来源，这必将成为银投合作的主要契机。

其次，与国外金融体制不同。在现阶段我国分业经营管理的政策体制下，《贷款通则》规定银行机构不能直接进行股权投资，获得利息回报的方式仅限于传统信贷业务。银行贷款在科技型企业中的收益与风险难以匹配，导致银行仅作为贷款人与风险投资机构进行合作的动力不足。如何利用制度创新、金融创新和政策扶植等方式实现商业银行参与风险投资，使其风险与收益大致匹配，这是提高银投合作积极性亟待解决的问题。

最后，商业银行与风险投资机构的风险收益分配是其合作的基础。如何正确约定收益分配方法，共享风险投资退出时带来的股权增值收益，也是提高银投合作积极性需要考虑的重要因素。

2.关于银投合作的权益模式

国内学者在借鉴美国、日本和欧洲银投合作模式经验的基础上开展对我国银投合作模式的研究。国家发改委财金司副司长曹文炼建议国内商业银行可以通过有限合伙人的形式对有严格防火墙风险隔离的风险投资公司进行投资。[16]这一建议借鉴了前述股权投资模式的经验。但受限于分业经营的政策制度，我国现有更多的研究仍是针对债权投资模式的，即银行仅以债权人身份开展与风险投资机构的合作。

我国银投合作的模式主要是投贷联盟模式。投贷联盟模式是指商业银行与风险投资机构签订一个协议，规定在一个既定的授信额度里，已经获得风险投资机构投资的高科技企业如果遇到资金短缺，则不需要经过再次审查，可以由商业银行直接进行贷款。[17]贾拓又将投贷联盟分为横向结合和纵向结合两种模式：横向结合是指风险投资机构与商业银行按照一个既定的比例向企业提供资金，由商业银行、企业与风险投资机构三方共同协商该比例的大小；纵向结合是指商业银行按照风险投资机构对各高科技项目投入资金总额的一定比例为其提供贷款。[18]投贷联盟模式为我国现有金融体制框架下的银投合作模式设计了一个可行的范式。但是，投贷联盟模式也存在一定的局限性，主要体现在以下方面：

首先，我国部分商业银行科技支行试点地区确立了“贷投结合”模式，但与硅谷银行与创投机构“先投后贷”的合作模式不同，而是“先投后贷”和“先贷后投”并存的模式。其做法是由银行先定位客户，再将初步筛选出的客户推荐给PE(私募股权投资，Private Equity)，再进一步开展合作。这种模式并不能充分发挥前已述及的风险投资机构为银行筛选项目、帮助银行降低监督成本、提升银行增值服务能力等方面的优势，是由于我国风险投资市场不成熟导致的。

其次，针对我国风险资本来源单一这一现象，该模式并没有从根本上使其发生改变，企业、政府和外资等有限渠道依然是长期股权投资资金的主要来源。并且商业银行提供的贷款是短期贷款，企业在偿债压力之下可能会寻求短期收益，进而无益于长远发展。同时，风险投资机构既是借款人，又是担保人，这样会增加其风险。

最后，商业银行资本增值的能力有限，它的利润仍旧主要依靠固定利息的收入。因此，对于银投合作的具体模式必须进一步从理论和实践上深入探索，寻求商业银行与风险投资机构合作的新模式，尤其是要通过银投合作重点突破银行债权人身份的不利局限。

3.关于银投合作的组织形式

我国银投合作组织形式的三种现实选择各有其特点。

第一种，银行作为有限合伙人入股风险投资机构，以其投资额为限承担有限责任，同时又依赖风险投资机构的专业化经营定期获取基金投资收益，能够在可控的风险范围内享有较高的收益，是银投合作的理想组织形式。但在我国的实际运行中，不得不考虑国家政策、税收政策、会计政策等一系列问题，且实践经验很少，因此首要任务是为其创造一个良好的制度环境。

第二种，商业银行设立子公司的主要方式是先在香港参股设立一家投资银行，再由这家投资银行在境内设立直投子公司，避开监管部门对银行直投业务的制约。其业务合作模式主要是，银行分支机构筛选并推荐优质企业资源，由直投子公司出面协商股权投资事宜。国内商业银行为规避政策限制绕道而行在境外设立子公司这种做法比较普遍，但仍不成熟，因此其发展的关键在于如何建立一套防止利益输送与风险控制的防火墙。

第三种，在商业银行内部设立专营机构。国内学者对我国银行内部设立的科技银行有了一定的研究，但仍处于不断探索的阶段。现有的这种科技支行模式由于不具有独立的法人地位，不能满足科技型企业对融资的多元化需求，但是操作起来比较容易，只需要将原有的商业银行资源进行整合即可。而类似硅谷银行的这种具备独立法人资格的科技银行虽然在我国设立的难度较大，但它却是十分理想的组织机构，其经营机制灵活，市场竞争充分，有利于同时开展风险投资和担保机构的合作，因此，要不断创造良好的外部环境和优化内部运营机制来促进其发展。

4.关于银投合作的产品创新

我国商业银行包括各类形式的科技金融专营机构大量创新产品的推出，在满足成长型中小企业对资金和管理的强烈需求的同时，实现了企业、风险投资机构、商业银行和社会多方共赢，同时各方独立掌握风险控制标准，其推出有十分重要的现实意义，但在实际运用中也存在一定的问题。由于这些产品具有可复制性和同质性，导致其不但无法满足科技型中小企业的需求，而且容易引起银行之间无差异产品产生价格竞争。比如在1996年，由硅谷银行推出的“Quick Start”一揽子金融服务产品，在无底线的价格竞争中风险被无限地放大，最终带来了严重的损失。另一方面，银投合作的产品在科技金融产品创新中所占比例较小，这与我国银投合作发展刚刚起步的现状有关。因此，商业银行如何与风险投资建立创新性的合作机制、推出创造性的中小企业服务模式，确保银投合作产品得以更为灵活地运用，是其发展的关键。

首先，可针对企业成长的不同阶段设计产品。企业的成长阶段包括三个时期，分别为初创期、成长期和成熟期，在不同的企业成长阶段应该匹配相对应的融资产品或融资渠道。因此，硅谷银行针对不同阶段企业的特点和融资需求分析的方法可以借鉴于银投合作的产品设计，设计与企业成长阶段相匹配的信贷期限、信贷额度、保证方式的贷投联动形式。

其次，要提供持续的多元化增值服务。为科技型中小企业提供持续的多元化增值服务无论对硅谷银行还是上海浦发银行来说，都是一项重要的内容。例如，银行为企业搭建平台，该平台用于实现企业与风险投资、企业与成功企业家、企业与创业者之间的沟通对接等等。这一系列的增值服务，对企业自身的经营管理能力起到了提升作用，也使银行的客户粘性得以增强，实现了多方共赢。

5.关于银投合作的风险及其控制机制

风险控制的好坏决定了银投合作的成功与否，因此需要设计一套完善的风险控制机制。风险内控措施包括健全内部评级与风险识别机制、建立银行内部“防火墙”机制和构建银行内部风险监控框架。风险外控措施则包括控制市场准入、加强信息披露、规范并表监管和建立风险预警机制。

针对不同的银投合作模式，其风险控制也是不同的。权益投资模式下，如果缺少风险投资专家，银行或控股公司以有限合伙人身份加入是最好的选择，相反，如果有业内专家，则可以选择以普通合伙人的身份加入，并可以担任管理者；商业银行通过风险贷款来参与风险投资行业的，可以通过获得足够的担保来规避风险。[19]债权投资模式下，风险防范措施包括设立一个风险投资管理部门专门管理风险投资业务，实施联合投资、组合投资分散各种风险，建立激励约束机制等。[20]

然而，现有研究商业银行参与风险投资过程中的风险管理问题只进行了定性层面的分析，对银投合作的风险类型及防范仅做了简单的描述，对于银投合作后风险的形成机理、作用机理缺乏分析和研究，因此无法提出具有针对性的风险分担机制。此外，由于科技银行是我国现有的主要科技型企业的专营机构，因此需要积极对银投合作的风险进行分担。科技银行需要一个多层次的风险分担机制来完善风险控制和管理。例如，对于科技贷款银行，政府应积极采取措施对其实施奖励、担保及担保补助、风险补偿等支持政策，积极探索科技型企业贷款风险基金，充分发挥财政资金的杠杆作用，引导企业、银行和其他各类投资机构共同分担风险。

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