冯静

[摘要]：资本结构理论是现代会计理论的重要部分之一，企业资本结构设计的目标是寻求公司资本成本最低的融资组合，以实现企业价值最大化。从影响资本结构因素的角度着手，梳理中西方金融经济学者对资本结构的研究成果，以期为以后资本结构的研究提供参考。

[关键词]：资本结构 影响因素 信贷供给

1公司特征需求

（1）CEO

于蔚等（2010）认为在不同的外部环境下，资本结构的调整成本存在差异，CEO需要根据当时的内外部情况做出合理的资本结构决策。姜付秀等（2013）以中国上市公司CEO的变更事件为研究样本，发现有财务经历的CEO任职后显著提高了公司负债水平，并降低了资本结构偏离目标程度。纵观现代企业的CEO，不难发现不少都有财务经历，这使得他们能更好地运用财务杠杆来实现企业价值最大化。

（2）财务指标

肖泽忠等（2008）研究发现企业规模、有形资产率、成长机会和获利能力与总负债账面价值比率的系数为正、正、负、负，但是获利能力的系数在检验股份融资偏好的模型中却显著为正，这说明造成获利能力和财务杠杆之间具有显著负相关关系的真正原因是由于实现盈利的公司具有更强烈的股权融资偏好，更易选择发行股票来筹集资金。较之其他因素，财务指标的数据来源更加科学且方便获取，现有的统计方法如回归模型等也能很快捷准确地检验出各指标与资本结构的关系。

2宏观经济

在较早的研究中，实证中常使用虚拟变量来控制不可观测的时间效应和个体效应。比如Cook and Tang（2010）在实证研究中采用了区分经济周期状况的宏观变量，发现样本公司在宏观经济周期环境较好时向目标资本结构调整的速度明显加快。国内学者也先后使用了适合中国经济周期划分的宏观变量，如于蔚和钱彦敏（2011）选取信贷规模、贷款利率及股票收益率等作为外生冲击的衡量指标。姜付秀等（2011）控制了影响资本结构偏离目标程度的各种因素，发现市场化进程对公司的资本结构调整速度有显著的正向影响。我国上市公司的资本结构呈显著的反经济周期变化，宏观经济上行时，公司的资产负债率下降，而宏观经济衰退时，公司的资产负债率则会上升。

3信贷供给

Voutsinas and Werner（2011）以日本市场为对象的研究结果表明了信贷供给是资本结构的重要影响因素，并指出在分析供给冲击产生的影响时应该考虑不同特征企业受到的不同约束。唐国正和刘力（2005）认为管制导致的利率扭曲对上市公司资本结构选择具有重要影响。赵冬青等（2008）发现宏观调控之后房地产上市公司负债率显著提高。曾海舰和苏冬蔚（2010）以我国1998年信贷扩张和2004年信贷紧缩两次信贷变化，得到了与国外学者相似的结论。伍中信等（2013）以2001-2010年846家中国上市公司为样本，研究发现信贷政策作为宏观金融供给层面因素显著地影响企业资本结构，并且对流动负债的影响程度远远大于长期负债。信贷违约风险与资本结构呈显著的负相关关系；信贷配额及股市表现与资本结构之间关系不大。

4国家因素

Booth等（2001）对发展中国家企业资本结构与发达国家进行对比，发现发展中国家企业长期负债比例显著低于发达国家。赵兴楣等（2011）以2000年至2008年期间的非金融类上市公司为样本，发现与非政府控制的企业相比，政府控制企业的债权融资调整速度更快，股权融资调整速度更慢，国家持股数量对调整速度的影响被证实呈现倒U形效應[。

5行业因素

Daly等（1984）通过实证检验量化了行业对资本结构的影响，发现大约有27.5%的企业资本结构变化可以用所处行业的不同解释。闵丹等（2008）发现在控制了资产规模、每股收益、有形资产比率和非债务税盾等变量后，行业平均负债率随行业集中度的增加和行业生命周期的延续而降低，处于高集中度行业和成长期行业的上市公司的负债率也低于处于低集中度行业和衰退期的上市公司的负债率。鉴于大多数国内企业的寿命只有几年，不同行业的企业平均寿命期也很不一样，行业因素对资本结构的影响可见一斑，可采用面板数据、回归等方法进行分析。

参考文献：

[1]于蔚，金祥荣，钱彦敏.宏观冲击、融资约束与公司资本结构动态调整[J].世界经济，2012（3）；24-47.

[2]姜付秀，黄继承.CEO 财务经历与资本结构决策[J].会计研究，2013（5）：27-34.

[3]肖泽忠，邹宏.中国上市公司资本结构的影响因素和股权融资偏好[J].经济研究，2008（6）：119-134.

[4]Cook，D.O.，and T.Tang.2010.Macroeconomic Conditions and Capital Structure Adjustment Speed[J].Journal of Corporate Finance，16（1）：73-87.

[5]于蔚，钱彦敏.转型经济中宏观冲击与公司融资决策[J].证券市场导报，2011（10）：24-30.

[6]姜付秀，黄继承.市场化进程与资本结构动态调整[J].管理世界，2011（3）：124-134.

[7]Voutsinas，K.，and R.A. Werner.2011. Credit Supply and Corporate Capital Structure： Evidence from Japan[J].Review of Financial Analysis，20（5）：320-334.

[8]唐国正，刘力.利率管制对我国上市公司资本结构的影响[J].管理世界，2005（1）：50-58.

[9]赵冬青，朱武祥，王正位.宏观调控与房地产上市公司资本结构调整[J].金融研究，2008（10）：78-92.

[10]曾海舰，苏冬蔚.信贷政策与公司资本结构[J].世界经济，2010（8）：17-42.

[11] 伍中信，张娅，张雯.信贷政策与企业资本结构[J].会计研究，2013（3）：51-58.

[12]赵兴楣，王华.政府控制、制度背景与资本结构动态调整[J].会计研究，2011（3）：34-40

[13]闵丹，韩立岩.市场结构、行业周期与资本结构[J].管理世界，2008（2）：82-89.