广东农工商职业技术学院　张炳信

中小房地产开发企业融资渠道探究

广东农工商职业技术学院张炳信

有效缓解中小房地产开发企业融资难问题对我国房地产行业的健康发展意义重大。本文旨在通过探讨多种房地产融资方式、中小房地产开发企业的融资现状和造成融资困境的原因，结合相关金融数据并通过与大型房地产开发企业的对比分析，对中小房地产开发企业融资渠道提出合理化建议。

中小房地产开发企业融资渠道融资现状

一、引言

房地产业作为国民经济的支柱产业，对拉动GDP增长和带动相关行业的发展起到至关重要的作用。而房地产行业的特殊性决定了其对于资金需求量大的特点，尤其是对外援资金的需求量高，因此依赖多元化的融资渠道。我国目前的房地产开发企业有6万多家，但其中资质较高的企业不多，约80%是中小房地产开发企业。对于中小房地产开发企业而言，由于其自身的局限性和我国房地产金融市场的不成熟性，融资难日益成为其发展过程中面临的最主要的问题之一，足够的资金支持是房地产项目正常运营、房地产企业持续发展的基本保证。

二、中小房地产开发企业融资现状

（一）宏观环境分析

（1）人民币存款准备金率的调整。2014年年底以前央行迫于通货膨胀的压力连续多次上调人民币存款准备金率，至2014年6月20日，我国大型金融机构人民币存款准备金率高达20.00%，商业银行没有多余资金贷给房地产开发企业，房企的资金链也受到严重威胁。房地产本身是高杠杆行业，银行资金的断流对房地产企业几乎是致命的。对于中小房地产企业而言，银行信贷更是维持资金链的重要保障。我国很多中小房地产企业的自有资金率一般在20% -30%，其他运营资金主要为银行信贷，而依照相关规定，自有资金达到25%即可预售，很多中小企业是可以达到这个要求的，但在信贷紧张的情况下，如果从商业银行贷不出资金，就很容易导致资金链的断裂。2014年下半年至2015年，央行连续三次下调人民币存款准备金率，下调存款准备金率后，首套房贷款的利率很可能继续维持85折优惠，部分银行甚至可能会出现8折优惠，这对于购房者是较大的利好，因此房产交易量可能会有一定程度的回升，对于房地产企业资金的回流也是有益的，降低了融资压力。

（2）利率的调整。自2014年10月至2015年7月，央行多次上调金融机构人民币存贷款基准利率，加息会提高整个房地产行业的融资成本，也会使得购房者趋向采取观望态度。对于中小规模、依靠贷款的开发商，加息会使得还款压力变大，交易量的下降也会使开发商的回款速度变慢。由于物价上行压力大大降低，2015年央行三次降息，在一定程度上有利于降低房地产开发企业的融资成本。虽然融资环境有所改善，但部分中小房企也难以受益，中小房企能否真正受益主要取决于房企在银行的信贷额度是否有所提高。

（3）土地抵押贷款的取消。2010年，为防止炒地、炒房，特别是开发商恶意囤地、圈而不建的行为，银监会下发通知：取消以土地抵押放贷，改以在建工程抵押。原本以土地抵押的方式，房企可以快速获得资金用于房地产项目的开发建设，而取消了土地抵押贷款，房企就必须以其他方式弥补这部分资金的缺失，另外寻求资金用于工程建设，因此在尚无收入的情况下进一步增大了融资压力。2015年开年以后，房地产市场可谓是捷报频传，3月30日，央行、住建部、银监会联合下发通知，对拥有一套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭购二套房，最低首付款比例调整为不低于40%，中国人民银行的各地机构有权在符合基本政策的前提下，适当予以调整。这一规定使得房地产市场贷款购房者的融资成本增加，因此潜在购房者普遍采取观望态度，市场成交量大幅下降。销售量的下降延缓了房产公司资金的回收，造成了更为严重的资金短缺。

（4）上市筹资政策的变动。房产公司上市的主要途径包括A股上市、国外上市与借壳上市。至2009年末，我国仅有131家房产公司上市。尽管这些公司已然上市，但销售极不稳定，仅有少数公司符合再筹资条件。此外，发行股票的方式成本高，程序繁杂，限制条件多，许多公司并不符合条件。2014年以后，证监会停止了房产企业的再筹资，许多公司由于政策的限制无法上市。现阶段，证监会积极支持符合香港上市条件的内地企业赴港上市，将修订完善境外上市的相关规定，其中最显著的修改是降低内地企业赴港上市财务、规模方面要求，即所谓“456”条件（4亿净资产、5000万美元融资额、6000万人民币净利润的标准），将为中小民营企业以H股方式上市融资提供便利，对中小房地产企业也是如此，可以降低融资成本和时间。虽然在政策调控期间遇到重重阻碍与困难，但至目前为止，国内房地产上市公司也已达到上千家。

由以上分析可知，中小企业融资的难易程度与资金规模与宏观环境紧密相关，宏观经济政策的微调在很大程度上决定着中小房企融资的现状。我国对房地产市场一直有着严格的调控，因而中小房企的融资长期以来受到限制，但伴随着2015年上半年的房地产销售回暖和货币信贷等宏观经济政策趋向宽松，中小房企的融资情况出现好转。

（二）与大型房地产开发企业的对比分析

（1）融资渠道单一。大型房企通过一系列融资方式补充资金流。2014年11月以来，房企的融资再次开闸，中海、金地、首创、SOHO中国等大型房企纷纷通过发债、境外融资的方式募集资金，总额接近百亿元。例如恒大地产在2015年全年发行的相关信托计划共计39款，发行时募集的资金总规模约为85.10亿元，此外，恒大地产还通过收购万科地产积极拓展海外融资平台。相对于大型房企，中小房地产企业则在融资渠道的多样化方面逊色很多。如图1所示，中小房地产企业主要依托传统的债务融资，例如银行贷款和项目融资。近年来，房地产信托发展势头迅猛，也成为中小房企重要的资金来源。但受制于自身资质情况和抗风险能力，中小房企仍无法涉足上市融资、境外融资等方式，融资水平受限。

图1　中小房企融资渠道

（2）融资成本高。大型房企积极开拓多种融资渠道的主要利益便是融资成本较低。例如2015年，中海地产宣布将发行10亿美元的担保票据，其中7亿美元的票据，10年期票息仅为3.95%；3亿美元票据，20年期票息仅为5.35%。SOHO中国也成功发行了两笔总额为10亿美元的优先票据，其中6亿美元票据于2017年到期，票息为5.75%；4亿美元票据于2022年到期，年息7.125%。另一方面，很多中小房企借助民间资本募集所需资金，但这种形式的融资成本非常高。许多中小房产公司依靠信托求得生存和发展，但此手段成本也较高。相关资料表明，2012年的前11个月，房产信托的平均预期获益率超过10%，但房企付出的成本高于15%，由链家地产的资料表明，在A股市场上市的87家中小房产公司的净利润率仅为10.32%，明显低于付出的成本。

（3）融资需求迫切。土地市场向来是房地产开发商争夺的焦点，获得土地是进行开发、销售直至最终获利的基础。近期，土地拍卖会中大型房企频频亮相，如在2015年深圳“宝安西乡街道尖岗山地块”的出让中，中海、天健、佳兆业、万科与招商联合体全部到场，并最终捧出20亿元的新“地王”，大型房企在拿地方面更有优势，其项目如果走入市场，将使得中小房产公司的生存空间大大减少。大型房企在逆市情况下依旧保持着良好的业绩。2014年，大型房企业绩依然保持着同比大幅增长，其中龙头企业万科更是保持同比超过40%的高速增长。大型房地产企业资质高、名声大，购房者普遍愿意购买大型房企开发的商品房，那么中小房企的市场占有和利润则受到严重打击。如图2所示，2015年1-8月，56%的中小房企销售业绩同比出现下降，超过28%的企业销售业绩同比低于10%。销售业绩不好，自然影响资金的回收，盈利水平达不到银行贷款的要求，许多中小房企面临资金链断裂的威胁。在这种情况下，新型的融资渠道是广大中小房地产开发企业所迫切需要的。

三、中小房地产开发企业融资困境的原因

（一）房地产金融市场不发达

（1）多层次的房地产金融体系欠发展。在欧美成熟的房地产金融市场上，除了繁荣的一级市场外，还有发达的证券化二级市场。房地产证券化是指银行等金融机构将其拥有的房地产抵押权即债权分割成小单位的有价证券面向公众出售以筹集资金的方式。住房抵押贷款证券化有助于拓宽抵押贷款发放的资金来源，使银行可以延长抵押贷款的时间，扩大抵押贷款的范围，从而发放更多住房抵押贷款，满足更多购房者融通资金的需要；而且还有利于降低按揭贷款利率，减轻购房人的还款利息负担，这有利于扩大房地产交易，活跃整个房地产市场，房地产市场的繁荣将造成房地产投资的增加，在一定程度上有利于缓解房地产开发企业的融资难的局面。目前我国抵押债权证券化的发展仍处于探索阶段。虽然建行于2005年发行了“建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券”，在住房抵押贷款证券化领域取得了质的突破，但由于国内基础条件的不完善，建元证券与国外成熟市场的资产支持证券相比还稍显稚嫩，我国抵押贷款市场仍需进一步发展。

（2）房地产金融市场产品单一。我国房地产金融市场的产品十分单一，以债券融资为主，股权融资的比例低。中小房企可以利用的融资渠道就更加有限。长期以来，银行信贷资金是中小房企资金的主要来源，但中小房企在获得银行贷款方面本身没有优势，一旦央行信贷政策发生变化，中小房企能否获得银行信贷，能获得多少信贷资金就成了未知数。上市融资、发行债券等融资渠道都对房地产开发企业有较高的要求，中小房企也难以达标。更不可能说利用其他的注入信托融资等筹资方式了，因此，推动中国房地产金融领域的创新，大力发展真正适合中小房地产企业的融资方式是解决中小房企融资难的重要手段。

（3）房地产金融机构发展滞后。我国的房地产金融机构发展滞后，这也在一定程度上造成了我国难以出现多元化的房地产金融体系和产品。例如根据国外经验，只有由国家建立全国统一的担保机构对证券化资产标的进行担保或保险，再通过权威评估机构的认证，抵押贷款支持证券的信用等级才能得以保障，房地产证券化市场才得以充分的发展。

（二）中小房地产开发企业自身缺陷中小型房企普遍存在资金、规模和管理水平上的劣势，在与大型房企的竞争中处于劣势地位，市场份额和利润空间十分有限。由于自身缺陷，中小房企的信用等级多为3B级，而且中小房企的财务管理制度不健全，资金管理不成熟，没有形成完整的规章制度和管理体系，容易出现资金抽逃和无法偿还债务的情形，这降低了公司的信誉度，致使中小房产公司取得借款难上加难。此外，中小房企的信息不透明，公司和银行、投资人之间未能有效地交流信息，投资者无法知晓公司的经营和财务情况，这一系列问题导致银行在贷款给中小房企时往往采取谨慎态度。

四、中小房地产企业融资渠道拓展路径

（一）国家及金融机构层面

（1）推进住房抵押贷款证券化的发展。为加快我国住房抵押贷款证券化，首先需要成立专门的管理机构制定资产池的管理标准，并严格审查资产池，借助此机构的示范效应逐渐规范住房抵押贷款。其次，每个金融公司要注重实现贷款产品的标准化监管：贷款拨付要实现标准化，实行贷款合同标准化，实施标准化信息管理。这些努力有利于将相同特征的贷款组合打包进行证券化操作。再次，房地产证券化二级市场的发展离不开中介机构的服务，如评级机构。为了确保评级机构的客观公正，国家应当出台相关法律禁止评级机构参与公司管理，隔断可能发生的利益联系。此外，吸收国外的优秀经验，增加证券评级的精确度。最后，要健全风险规避制度。构建房贷担保和保险制度能切实防范贷款风险，保障贷款的可靠性。成立专门的监督机构，满足信贷和金融市场的发展要求。

（2）大力发展房地产信托投资基金（REITs）。REITs的含义是通过发放获益证明聚集大量的资金，让专业的投资公司管理房地产投资，同时将获得的利润根据投资比重分给投资人的一类信托基金。然而，目前我国的信托产品仍不属于国外传统意义上的REITs。我国信托纯粹属于私募性质，而国际意义上的REITs在性质上等同于基金，少数属于私募，但绝大多数属于公募，可以上市流通交易。REITs具有门槛较低、筹资快速和税收优惠等优势，是较适合中小房企融资的方式之一。要发展REITs，首先要建立完善的法律体系。需要制定针对投资基金发展的法规、针对REITs专项管理的法规，并出台税收优惠政策。其次，REITS是一类高度专业化的新兴筹资渠道，因为需要以信托、法律等专业的理论为支撑，因而要求大量的优秀人员；此外，还要众多房产中介的优质服务，因此，要大力推动房产中介的壮大。最后，完善房产信托产品的二级市场。要确保房产信托产品的可靠流动，只能依靠上市等手段构建体系健全的二级市场，否则就无法发挥房产信托产品的作用。

（二）中小房地产开发企业层面

（1）走合作开发路线。楼市逆境之中，不少房企开始尝试合作开发的方式，借战略发展的转型之机，在完善资源共享之余，合理控制风险，实现项目稳步拓展。据万科年报显示，2011年新增开发项目数量为52个，万科占100%权益的项目仅有14个，其他38个项目是与其他房企共同开发，占项目总数量的73%，而2010年万科合作开发项目占总项目数量的比例则为55%，这意味着万科的合作开发项目比重上升。同样，中小房企也可以借鉴这种融资方式来拓宽自己的融资渠道，在后续资金不足时，可以采取出让项目股权的方式，与其他房企联姻，转竞争者为合作者，缓解资金的紧张局面，共同分享经营利润，实现共同发展。

（2）加强资金链管理。资金链管理关系到整个房地产企业的健康发展，中小房企应该加快自身资金流转速度，尤其是加快开发建设中的资金周转，从根本上降低企业的融资需求。应做到以下几点：一是建立程序化的资金管理流程，明确资金管理的要点，加强财务人员的培训，从而加速资金流转；二是根据企业实际情况进行融资决策，设立债务警戒线，不可过度借债，尽早处理闲置资产；三是对于已经确定的融资决策，要加强对融资过程的监控，随时掌握融资的进度、资金的到位情况及有可能出现的问题，监控融入资金是否按计划合理使用，避免一系列挪用、占用的情况；四是建立严格的成本费用预决算和审批制度，遵循经济效益原则使用资金，有效控制费用支出。

（3）追求市场差异化、产品个性化。大型房企知名度高，产品质量好，在市场中占据很大份额。中小房企应该采取积极的对策，以巧妙的方式避开来自大型房企的正面竞争，例如采取差异化、个性化的路线。中小房企可以对自己开发的楼盘采取与大型房企楼盘不同的定位，或者在内部结构、设计上别出心裁，又或者在外部环境上凸显个性，从而将目标客户群不断细化，以这种方式扩大销售量，提高资金的回收速度，降低融资压力。

［1］贺丹：《房地产开发融资渠道研究》，《当代经济》2012年第3期。

［2］吕洪、魏慧馨：《浅析我国房地产信托的现状及发展趋势》，《中国市场》2011年第36期。

［3］刘鑫：《浅谈我国住房抵押贷款证券化》，《金融观察》2011年第1期。

（编辑朱珊珊）