林蔓

编者按：

始自2014年底的降息周期释放大量流动性。虽然央行的本意是通过此举降低企业融资成本，但货币政策对金融市场却有溢出效应，过度的降息带来的流动性泛滥往往容易导致资产价格泡沫。

从股市到楼市，从债市到大宗商品，在流动性泛滥的背景下，开始轮番被暴炒。股市一跃从2000多点攀上5000多点，随后发生的股灾令投资者损失惨重。在股市泡沫破灭后，资金开始向债市、楼市和大宗商品期货市场转移，并在这些领域形成了大量的泡沫，风险也随之加大。

一般而言，影响资产价格最重要的因素是供求关系，但站在金融学的角度，资产价格却与资金流动性息息相关，过度降息带来的流动性泛滥往往容易导致资产价格泡沫。

早在2013年新一届政府上台之初，钱荒还是国内金融环境的主基调，但随着改革进入攻坚阶段，企业融资成本居高不下，单纯依靠存量资金的作用已然不大。于是2014年11月21日之后央行相继进行了6次降息及降准（含定向降准）。货币短时间内大规模释放带来了A股史无前例的大牛市，也催生了股票资产大泡沫。2015年6月，在政府清查杠杆资金的刺激下，A股泡沫瞬间破裂，导致了三次史无前例的大股灾，令股民损伤惨重。

资金本质上是逐利的，股市泡沫破灭后资金开始向债券市场、房地产市场、大宗商品期货市场转移，随着资金的涌入，如今债券市场与房地产市场泡沫已十分明显，而大宗商品期货市场的泡沫也越吹越大，虽然随着政策打压，近期期货市场已明显有降温的迹象，但债市和楼市的泡沫风险依然没有解除。央行放水触动股市敏感神经

2013年之初，针对国内改革的问题，李克强总理曾三次提出要“优化金融资源配置，用好增量，盘活存量”，期望通过“激活货币信贷存量支持实体经济发展”，这一度导致银行业出现钱荒现象。不过随着改革进入攻坚阶段，企业融资成本高企难以解决，单纯依靠存量刺激的作用已然不大。于是2014年底央行开始释放流动性，开启了新一轮的宽松货币政策。

数据显示，2014年11月22日至今，央行先后降息和降准（含定向降准）各6次，存款基准利率由3%下降至1.5%，大型机构的存款准备金由20%下降至16.5%，累计释放约5万亿的流动性，规模超2008年金融危机时4万亿的投资水平。

尽管央行的本意是降低企业融资成本，但货币政策对金融市场却有溢出效应，过度的降息带来的流动性泛滥往往容易导致资产价格泡沫。降息降准首先触了股市的敏感神经。2014年11月24日（央行降息后首个交易日），在金融、地产等权重板块的拉升下上证指数全天上涨了1.85%，时隔七年再度开启牛市征程。随后的大盘节节攀升，短短7个月不到的时间大盘从2489点一路飙升至5178点，股价翻番的个股不计其数。

流动性宽裕下，资金大规模入场是本轮牛市最直接、最主要的推动因素。记者统计了2014年11月21日央行降息到2015年6月15日股灾爆发前的市场交易量。数据显示，本轮牛市的日均成交额高达1.03亿元，总成交额顶峰时期轰出2.13万亿的天量，双双创出历史记录，其中两融余额从7625亿元一路飙升至2.23万亿元，也正是在这股力量的推动下，股市泡沫逐渐产生。同时，场内外配资飙涨，对牛市此后的疯涨起到推波助澜的作用，这令股市的泡沫越吹越大。

2015年4月下旬，在监管层清查配资的政策下，资金开始大规模撤退，股市应声下跌，而随着个股回调，加杠杆的资金被迫强制平仓，形成多杀多现象，最终酿成股灾。

债券、楼市、大宗商品轮番表现

资金的本质是逐利的。股灾之后，市场中过剩的资金开始涌入债券市场。根据中国基金业协会的数据，2015年6月债券型基金净值规模仅有3615亿元，而12月份净值规模上升至6973亿元，几近翻番。

有分析人士表示，目前的债市已有泡沫出现。各品种收益率已经脱离了基本面，属于“资产荒”引发的泡沫。2016年债市泡沫破裂可能性极高，投资者应及早上岸，避免去年股灾覆辙。

除了债券市场，部分资金还流向了房地产市场。数据显示，2015年上半年全国商品房销售面积同比增速仅有3.9%，但全年增速却达到6.5%，这意味着下半年的增速远高于上半年，资金进入楼市迹象明显。而且从价格的角度看，2015年全国百城住宅价格指数的走势与成交量趋于一致，前4个月交易价格环比连续出现负增长，而5月份之后价格每月环比增速震荡回升，截止今年3月价格环比增速达到1.9%，达到历史最高点。目前楼市的泡沫已十分明显。政府虽然不断出台系列政策压制，但由于房地产周期较长，又是经济的重要支柱产业，短时间内泡沫向股市一样迅速破灭的可能性较低。

如今，随着房市和债市泡沫逐渐产生，资金开始向大宗商品期货市场进发。4月以来，大宗商品期货市场多个品种出现暴涨行情，其中螺纹钢、棉花、玉米、铁矿石、焦炭等期货品种连续大涨，多日盘中出现涨停现象。

有市场人士指出，近期大宗商品期货市场明显有大资金在里面操盘，单螺纹钢一个品种，一天的成交额就达到了6000亿元，超过沪深两市成交量，甚至超过了现货市场一年的成交额，这显然是不正常的，泡沫肯定会有，就看何时破灭。

不过，随着近期四大期货交易所上调交易手续费，包括螺纹钢、铁矿石等在内的多个期货品种价格已出现大幅回落，市场的炒作热度正逐步降低。