《股市动态分析》研究部

股市：狂欢过后一地鸡毛

2014年11月是一个重要的分水岭。在此之前，央行主要实施的是定向宽松的货币政策，由于效果有限，央行于11月22日起降息和上调存款利率浮动，此举意味着定向宽松的政策导向转向全面宽松的政策，全面宽松的货币政策正式开启。

本希望通过宽松的货币政策使实体经济能够改善，但是始料未及的是，并无太多的资金真正进入到实体经济，而是涌向了股市、楼市、债市等。也正是在这一背景下，A股市场开启了一轮牛市行情——上证指数从2000多点起步，短时间内涨到5000多点，牛市最终在出清杠杆中以股灾的方式破灭，投资者损失惨重，留下一地鸡毛。

股市的狂欢

在时隔两年多后，央行宣布于2014年11月22日下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。央行的这一降息，出乎大多市场人士的意料。A股市场对此一片欢声，11月21日的夜晚，到处充斥着喜大普奔、“牛市来了”的气氛。

当然，A股市场也很给面子，周一股指高开高走，最终收涨1.85%。事实上，在此之前，A股已经由7月份的2000点缓步攀升至2500点，上涨20%。此后，A股上涨的步伐更为激进，短时间内连拉数根阳线，至12月初已经站上3000点。

2015年3月和5月，央行两次下调金融机构人民币存贷款基准利率0.25个百分点，释放大量的流动性，进一步催生了股市的飙升行情，至6月12日，上证指数最高摸至5178点。

股市的大幅上涨，催生的赚钱效应，让很多人都坐不住了，一方面是新股民源源不断地加入：另一方面是大量的投资者通过配资等途径放大杠杆，致使大量的场外资金涌入股市，在对行情起到推波助澜的作用时，风险也被放大。

据有关统计数据显示，截至201 5年6月底，场外配资活动通过三个系统接入的客户资产规模合计近5000亿元。不过，亦有业内人士推算，截至6月初，各种形式的场外配资规模可能有1-l.5万亿元。而据申万宏源证券在研报里的数据显示，整个场外配资市场规模约为1.7-2万亿元左右。

盛宴的散场

这是一个触目惊心的数字。以至于此后监管部门在清理配资的时候，不少股民的账户因触及平仓线而被强平，大量的中产阶级被消灭。

自2015年6月中旬，证监会发布关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知以来，在重拳之下，虽然场外配资清理成果喜人，但是股市也遭到踩踏事件，股指高位下跌，连续两轮大的股灾，直接将指数打到了2850点。

虽然央行又在6月和10月再次降准降息，但是股市已经无力回天。在股灾期间，随着市值的蒸发，投资者损失惨重，大量的财富化为灰烬。有关统计显示，在股灾中，有超过6万个500万市值以上的账户“消失”，10万一50万的账户也减少了90万个。狂欢过后，股市只留下一地鸡毛。

楼市：二三线房价狂奔泡沫逐渐聚集

在中央明确房地产“去库存”为2016年五大任务之一的背景下，连续出台了多数城市松绑限购、降首付比例、调整交易环节契税营业税等刺激措施。

这些措施虽然在一定程度上提振了市场信心，但同时也遭遇诸多现实的尴尬——一线城市房地产市场仿佛打了兴奋剂，进入高烧模式。同时，今年以来，二三线楼市也开始升温，价格跟随上涨。

值得注意的是，今年一季度个人住房按揭贷款增加幅度达25%以上，这意味着大量的资金通过杠杆的方式进入到楼市，风险极大。楼市“涨”声一片

2015年，深圳是全国房地产市场的领头羊。在这一年，深圳新房成交面积暴涨65%，成交价格暴涨47%，单价突破4万元/平方米。

2016年以来，房价进入“飞行模式”。据国家统计局公布的70城房价显示，新建商品住宅价格环比上涨的城市达到62个。另外一一线城市上海3月新建商品住宅价格同比涨幅达到了30.5%。

值得注意的是，在深圳、上海出台严厉的调控政策后，二三线城市也在持续上演楼市的疯狂。数据显示，今年3月，二线城市成交量同比增98.3%，苏州、合肥、珠海、东莞等同比上涨了30%以上。

楼市的火爆，客观上带动了GDP的增长，楼市去库存似乎在显效。但是，种类繁多的杠杆工具催生的房地产市场泡沫似乎正在上演。有数据显示，今年l季度全国社会融资总规模达6.59万亿，银行信贷达4.51万亿，个人住房按揭贷款达1.5万多亿，增加幅度达25%以上，都在创历史最高水平。也就是说，当前一线城市及部分二线城市的房价疯狂上涨基本上都是住房投资者利用杠杆涌入房地产市场所造成，基本上是投机炒作的结果。

据公开资料显示，与以往中介炒房、合伙炒房等传统手段相比，2015年以来炒房出现了新手法。其中包括自买自卖转按揭、众筹炒房和互联网金融炒房。很多机构推出了高成本的互联网金融产品——“首付贷”，有的P2P平台甚至提供1/2首付全额的授信金额，这些场外配资挑战了银行的房贷安全线，也加大了房地产金融风险。

二线楼市泡沫已现

日本房地产在90年代遭遇了严重的泡沫破裂。当时日本一线城市房价上涨最快，六大都市住宅价格几乎达到全国平均水平的两倍。不过，在泡沫破裂之后，六大都市住宅价格一泻千里，跌势之猛冠绝全国，令人瞠目。房地产泡沫破灭，日本经济从此一蹶不振，目前正在走入第三个“失去的十年”。

有业内人士认为，目前中国房地产的现状和日本泡沫破裂前很像，都是一线城市房价出现暴涨。不过，亦有分析人士认为，中国一线城市房地产价格的上涨是由需求拉动的，并不存在太大的泡沫。

然而，值得注意的是，目前一些二三线城市的房价增速已显著超过各自的基本面增长和信贷增速，这意味着这些城市当前泡沫过大，不过由于房地产周期比较长，泡沫可能会延长一段时间才暴露出来，考虑到中国经济的竞争力和中低收入现状，若泡沫一旦破灭，状况要远远比当年日本要惨烈很多。

债市：债券违约事件频发

在流动性泛滥的背景下，股市与债市就像是跷跷板的两端，一个下去了，另一个就起来。2015年6月股灾之后，资金开始大规模向债券市场流动，仅下半年发行的纯债券型基金规模就几近翻倍。然而这可能只是一个泡沫向另一个泡沫转移。目前的债市与股灾爆发前显现出来的迹象基本一致：过高的估值、急剧下降的利率以及加杠杆的现象。

记者留意到，当前债券市场长期收益率正处于下行趋势中。以10年期国债到期收益率为例，2015年6月15日国债到期利率到达3.668%的阶段性高点后拐头向下一泻千里，到2015年底利率已低至2.821%，降幅达到23.1%，为近12年以来的最低水平，而央行近期7天逆回购的利率就达到2.5%。

除此之外，当前债券市场与股市一样，同样存在加杠杆现象。以纯债券型基金为例，一般纯债券型基金的年化收益率在5%左右，但部分基金可以做到7%-8%，甚至有的超过10%，这显然是加了杠杆的。

如果说上述现象仅仅说明泡沫存在，那么，今年以来债券违约事件频频发生，企业信用等级屡遭下调则有可能成为刺破泡沫的刺。

山东水泥集团应该算是今年债券违约的第一票，公司原本应于1月21日兑付本息的“13山水MTNl”出现违约，未能按照约定筹措足额偿债资金。随后，亚邦投资集团的短期融资债券也出现相同的情况。

随着违约事件不断发生，评级机构重新审视企业的债券信用等级，一批企业惨遭下调。4月11日评级机构中诚信国际将玖源化工的主题信用等级由BB下调至CC，并列入可能降级观察的名单。4月14日大公国际将中国铁路物资股份有限公司的主体评级由AA+下调为AA-，展望维持负面，并有进一步下调的可能。四月以来各大评级机构已对10家企业做出了11次的负面信用评级调整。

有市场人士指出，随着公司业绩恶化，二、三季度将会是信用债降级的高峰。届时投资机构出于规避信用风险的需要，债市将面临更大的调整压力。

期市：大宗商品从暴涨到暴跌

一边是股市跌破3000点，成交量降至冰点，另一边则是期货品种频拉涨停、场面火爆异常。

数据显示，自今年春节以来，“黑色系”三大明星品种螺纹钢、铁矿石及焦炭1605期货合约的价格便呈现出上涨的趋势，截止4月21日，三大品种累计涨幅依次为56.6%、55%和19.27%，表现颇为惊人。与此同时，一向表现弱势的农产品也加入上涨主力军中，包括棉花、豆粕等产品纷纷掀起上涨潮。

不过面对大宗商品的暴涨行情，期货交易所不断出台各项措施，防范泡沫风险。4月21日上期所率先上调黑色系商品交易手续费，大商期货交易所、郑州期货交易所紧随其后纷纷作出相应，包括上调热门期货品种的手续费、保证金比例涨跌停板幅度等调控措施密集发布。前期交易火爆的热门品种也因此应声下跌。

国泰首席策略分析师任泽平表示，货币超发、流动性泛滥是本轮大宗商品上涨的背后逻辑之一。2014年货币宽松周期开启以来，先是推升股市泡沫，而后推升债市泡沫和一线、核心二线城市房地产泡沫。随着房市调控，债市调整，游资、散户甚至机构资金开始流向估值洼地的大宗商品。目前看大宗商品价格还只是反弹而不是反转，部分产品尤其是工业品存在短线回调风险。