上海对外贸易学院金融创新课题组

2011年3月，国务院正式批复《浙江海洋经济发展示范区规划》。目前，随着中国（舟山）大宗商品交易中心的正式成立，越来越多的有色金属品种已经或将要被挂牌交易，并与上海相关企业合作不断完善检验、交割等交易程序，相信不久的将来，舟山大宗商品交易平台的有色金属现货或电子交易额将节节攀升，这对于有色金属的国际定价将会更有话语权。能在国际市场上掌握多少种有色金属的定价话语权或者说能掌握到怎样的程度，关键在于中国大宗商品交易中心的国际地位和中国资本的进入程度，而作为目前被寄予厚望的金融投资工具——产业投资基金（以下简称“产业基金”）似乎成为争夺国际定价权的一大助推器。

因此，本文试图以舟山大宗商品交易平台为例，对建立基于该平台的有色金属产业基金的可行性进行分析，并寻求产业基金在组织形式和投资主体上的创新，最终提出该产业基金的具体构想与模型设计。

一、建立有色金属产业基金的可行性分析

（一）有色金属产业现状

目前，中国有色金属工业大而不强、多而不精是不争的事实。近十年来，中国10种有色金属年产量一直位居世界第一。作为有色金属生产大国和使用大国，国际市场上有色金属的价格本应由中国制定或参与制定。而事实上，这个国际定价话语权并不在中国手中，而是一直被国际资本云集的交易所，例如伦敦期货交易所(L ME)所把持，并被压低价格，使得国内卖家利益受损。究其原因，主要是因为在当前现行交易机制下，中国买方市场即国内资本的参与程度严重不足，无法形成与国际资本相抗衡的力量，难以在国际定价权上取得竞争优势。

（二）中国产业基金发展现状

2006年，我国发布了《产业投资基金试点管理办法》。产业投资基金被明确定义为“是一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向特定投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等产业投资。”也就是说，产业基金是一种通过定向发行基金份额来募集资金，交由金融专业人士构成的投资管理机构具体操作，将资本经营与监督相结合，把基金资产分散投资于某一特定行业，最终投资收益按资本分成的投融资方式。据清科研究中心统计，2010年共有240支产业基金募集到位388亿美元，完成投资交易1180起，投资总额达158亿美元，活跃于中国大陆的产业基金已经达到2000多家。

（三）创立有色金属产业基金的可行性

2012年3月，浙江舟山大宗商品交易所（以下简称“浙商所”）成为中国有色金属理事会理事单位，这无疑为以舟山大宗商品交易所为平台，建立与发行有色金属产业基金成为可能。尤其是在当前股市、楼市等投资市场低迷且受到相关政策影响的经济大环境下，投资者可以通过大宗商品交易平台，以电子商务为手段，以有色金属现货为基础，参与到有色金属产业基金的投融资当中。在获取投资回报的同时，投资者还可以对有色金属工业起到促进产业发展、优化产业结构、提升产业层次的作用；更进一步，还可以帮助交易平台与国际投资者竞争，争夺有色金属的国际定价权。因此，从国家、浙商所和投资者三者利益出发，都为有色金属产业基金的建立创造了积极条件。

二、产业基金组织形式探析

（一）中国产业基金的组织形式

产业投资基金的组织形式由于不同的国家法律环境、税收政策和市场情况而有所不同，主要分为三类：公司制、有限合伙制、契约制。

我国现有的产业基金的组织形式则主要包括公司制和契约制，以及公司制和契约制的混合制度，其共同的特点就是国资占比高。有限合伙制的组织形式尚未出现。以混合制形式下的渤海产业基金为例，总规模200亿人民币，首期规模60.8亿，持有人包括社保基金、国开行、中银集团、中国邮储、中国人寿、渤海产业投资基金管理有限公司等，主要以政策性出资为主。

（二）主要两大组织形式的分析比较

基于公司制和有限合伙制，分析比较这两类组织形式优劣势（如表1）。

综上，有限合伙制的优势可归纳成以下三点：

表1 公司制和有限合伙制的优劣势

1.有限合伙制违法成本较高，管理机构的自我约束以及风险防范意识强，有利于保障投资者收益。

2.出资方式灵活，资金退出更为便捷，有利于吸引投资者，增强投资者的信心，创立新的投资理念以及渠道；同时，投资者所承担的税负相比较公司制有所减轻，有利于提高投资者的积极性。

3.出色的业务骨干有机会被吸纳为合伙人，可以促使员工对公司保持忠诚，有利于吸纳民间人才，提高管理层的水平，增强核心竞争力。

由此可见，有限合伙制仅在内部组织结构方面不及公司制科学、高效。但可以通过组织形式创新，集中有限合伙制的优势，并改良其内部组织机构，使其更有利于投资者。

（三）创新组织形式

通过以上分析，基于我国产业基金发展的现状，本文认为我国产业基金的组织形式主要可以通过以下三方面得以改进完善。

1.根据产业基金性质合理明确政府定位

在现有的公司制产业基金中，政府以及大型金融机构的出资比例较大，同时对于产业基金的管理拥有更大的话语权。因此，产业基金的运作受到一定的限制，投资方向的多元化带来的价值增值难以实现，进而影响到基金的收益。组织形式的创新之一就是在公司制下减少政府出资比例，提高注重收益的战略投资人的比重。同时，政府成立监管体系来监督产业基金的资金投向。以基于大宗商品交易平台的有色金属产业基金为例，资金的流量和运作风险较大，单纯引入民间资本缺乏稳健性，过于理想化，因此可将政府的出资比重降低到50%左右，既保证资金运用的灵活性又不乏原有的稳健性。

2.提升管理层的投资与管理能力

在有限合伙制中，出色的业务骨干有机会被吸收为合伙人，提供一种股权激励。在激励措施中，基金经营和管理人员的工作热情和动力得到提升，更有利于产业基金的发展。因此，产业基金的组织创新可建立在有限合伙制的基础上，合理发挥合伙制在提升管理层投资管理能力方面的积极效应。基于有色金属的产业基金目前在国内尚未形成，但有色金属的行业规模很大，具有丰富从业经验的业内人士对本行业的发展现状和未来趋势都更为了解。因此，吸引业内专业人员加入到产业基金中并提供股权激励措施，有利于产业基金的发展和壮大。

3.在有限合伙制中引入等同于股东大会的“合伙人大会”

在股份公司的股东大会上，与会股东可以对公司的经营运作提出建议和意见，并按股份比例分配的代表表决通过公司制定的决策。这一模式有效地保证了股东的知情权和决策权，为股东的利益提供了保障。在前文的比较中，有限合伙制仅在内部组织结构上不及公司制，关键在于缺少具有效力的决策机制。因此，产业基金的组织形式创新可在有限合伙制下，完善“合伙人大会”，运作模式可效仿股东大会，定期召开并对公司所作的投资决策进行表决。因此，引入“合伙人大会”，通过信息流通渠道的建立，保障投资人的知情权和决策权，使之成为受投资人信赖的产业基金。

三、投资主体分析

当前产业基金投资主体以机构投资者为主，个人投资者所占的比重较小。然而，舟山大宗商品交易平台采用创新的现货订单交易模式，能够满足企业贸易、个人投资、避险保值各种交易需求。本文认为，舟山大宗商品交易平台可以使个人交易商或民间资本参与产业基金的现货投资成为可能，满足个人投资者期望达到抵御通胀实现财富保值增值的目标。

（一）中国产业基金的投资主体

在美国，风险投资基金资金来源广泛，包括天使资金、养老基金、保险公司、投资银行等社会投资者，尤其是养老基金是最大的资金来源，在风险基金中比例超过50%。而在我国，法律规定社保基金和保险公司的资金不能用于风险大的投资，因此产业基金的来源主要是政府资金和一些企业资金。有色金属产业在各方面均需要政府的大力支持，除了必要的法律法规、相关政策外，资金是必不可少的，因此有色金属产业基金的投资主体也应当以政府机构为主。

当前，个人投资者或民间资本参与产业基金的比重很小。其中民间资本内容广泛，集体所有制企业、个体经济、联营企业、私营企业、非国有控股股份制企业资本都属于民间资本。近些年来，我国经济发展迅速，民营经济规模不断扩大，人们生活水平提高，可支配收入快速增长，人们风险意识增强，投资观念逐步成熟，投资意愿不断增强，民间借贷市场蓬勃发展。舟山大宗商品交易平台所处的浙江正是民营经济大省，浙商云集海内外、民间资金丰富。但是由于我国在民间借贷方面的法律法规缺失、行政管理不到位，出现了类似于“企业家跑路”等问题，给民间借款者造成了较大损失。民间借贷市场形成的一个主要原因是民间资本缺少合适的投资途径，资金流向错位。产业基金的创建将有助于引领民间投资，使之往合法化的方向发展。而随着筹资渠道的完善、筹资制度的规范，个人投资者或民间资金将会成为我国产业基金的主要投资主体之一。

（二）创新投资主体

中国产业基金起步较慢，发展并不成熟，在投资主体方面可以在一定程度上借鉴美国产业基金的投资主体的经验。在风险可控的前提保证下，产业基金的投资主体创新可引入民间资本这一来源，将个人投资者、有色金属产业相关企业等作为新的投资主体参与到基于大宗商品交易平台的有色金属产业基金中。

2012年3月，温州市金融综合改革试验区获批，显示出国家从政策上开始引导民间资本的流向，民间资本将成为金融市场的新生力量。有鉴于此，基于舟山大宗商品平台的有色金属产业基金或可将民间资本纳入投资主体，这符合当下政策的导向，具有较强的可行性。基于舟山大宗商品平台的有色金属产业基金将为投资者提供更多的机会，引导和吸引民间资本走上正确的道路。

（三）创新投资主体有助于产业基金发展

从政策体制看，舟山大宗商品交易平台有着得天独厚的优势。此平台预计会有较多的现货企业和个人投资者参与，可能形成更为真实的现货价格，更有利于投资者根据市场行情做出适当的投资判断。基于舟山大宗商品交易平台，引入创新投资主体将有利于投资者和有色金属产业基金的健康发展，实现“双赢”。

1.有利于产业基金更容易地获取高额利润

对于投资者来说，最重要的是投资收益。投资于基于舟山大宗商品平台的有色金属产业基金，个人投资者、有色金属产业相关企业不仅能够促进有色金属产业的发展，还能够帮助舟山大宗商品交易平台争夺有色金属的国际定价权。长期看，产业的优化、定价权的掌握也都将有助于投资者获取更多的高额回报。

2.有利于资本更便捷地进入相关产业

没有雄厚的资金实力和融资能力的个人投资者或民营企业可以市场化方式进入有色金属领域，同时，舟山大宗商品交易平台的存在还可以省去个人投资者或民营企业直接进入有色金属工业所需的繁琐的审批程序，便于产业基金中的资金更有效地流入有色金属产业。

3.有利于投资者更有效地规避产业基金的高风险

当前中国经济管理体制并不完善，股票交易中内幕交易较多，对投资者来说，信息不公开透明，风险较大。尽管产业基金由专业的基金公司管理，但不排除基金公司为了自身利益而损害投资者利益的可能性，再加上产业基金的投资风险较高，投资者的根本利益并没有得到完全的保障。而舟山大宗商品交易平台将有助于投资者更快捷、更完整、更可信地获取投资产业的相关信息，从而降低投资风险，达到规避风险的作用。

四、本文基本结论与基金设计模型

基于我国产业基金的发展现状，以及其相关政策和法律法规的不完善，就产业基金的组织形式和投资主体问题，本文提出了以下创新建议。一是在公司制下减少政府出资比例，使产业基金的运作更自由化，以提高基金的收益；二是通过激励措施吸引业内专业人员加入，从而提升管理层的投资与管理能力；三是在有限合伙制中引入“合伙人大会”，保障投资者的权益；四是在投资主体方面，引入民间资本，为民间资本提供合法投资渠道的同时，也给相关企业提供资金的援助，畅通资金融通渠道。

由于目前产业基金的发展离不开国家政策的支持，而完全由政府出面设立产业基金的做法不免会影响到基金的投融资渠道，运作的自由化、合理化、高效化，管理积极性等多方面因素。基于舟山大宗商品交易平台的有色金属产业基金，本文提出以下具体的设计构想。

1.由政府或国企、舟山大宗商品交易所与产业基金通过合伙方式作为发起人设立特殊目的公司SPV(Special Purpose Vehicle)，例如可以采用有限合伙型SPV，争取做到结合公司制与有限合伙制的长处，从而实现风险隔离、规避政策障碍等目的。

2.由在舟山大宗商品交易所入会的上游（有色金属卖方）相关企业作为基金的融资方，这些企业可以通过抵押股票或质押债权、股权的形式获得有色金属产业基金的资金支持，用于改进相关技术、节约开采成本、提高资源利用等，以便更有效地争夺国际定价权。

3.由政府、个人投资者、在舟山大宗商品交易所入会的下游企业（有色金属买方）等作为基金的投资方，其中可以最终有色金属的价格增幅上浮一定百分点来吸引下游企业投入资金，以此来弥补这些企业在价格成本上的损失。

基于舟山大宗商品交易平台的有色金属产业基金设计模型图如图1所示：

需要特别说明的是，该设计模型的提出还基于以下宏观层面和更深层次的考虑。

一是国有资金的强力注入有利于引导产业基金强化国家功能。因为强力资金的注入对于有色金属产业来说，有利于促进有色金属行业的产业升级，引导我国有色金属产业进行大规模技术改造，淘汰落后的生产工艺，进一步控制铜、铝、铅、锌、钛、镁以及稀有金属冶炼产能扩张，从根本上改变我国有色金属工业主要依靠冶炼扩张寻求发展的粗放型模式，引导产业走内生增长、创新驱动的发展道路，使拆解和熔炼技术装备水平上升到新的台阶。同时，促进有色金属企业积极实施自主创新，开发新技术，改进生产工艺，在不断提高产品质量的同时，有效控制生产成本，提升了产业的发展层次，并开始高度关注企业管理及资本运作水平的提高，逐步实现从作坊式生产向现代化经营的转变。而且，还可以促进可持续发展，通过研究有效解决环境污染和资源浪费的综合技术及装备以及提高新材料的开发能力，使节能减排效益显著。

二是我国的产业基金的发展仍处于初级阶段，涉及的行业范围较小，募集资金额不高，在促进产业结构优化升级上所起的作用不显著。如果基于舟山大宗商品交易平台的有色金属产业基金的设立和有效运作，有望较大幅度地提高其交易量和国际地位，有利于有色金属产业更好发展。只要有色金属产业基金受到行业的认可，我国基金行业的这个空白将在很短时间内被填补，这就实现了在促进产业结构升级的同时发展我国的产业基金。同时，创新的组织形式和投资主体的多样化必将提高投资者的积极性，有助于创造新的投资渠道，增强经济活力。

三是有助于争夺有色金属的国际定价权。我国作为有色金属最大的出口国之一，在贸易定价中一直缺乏话语权，根本原因之一在于行业内部的恶性竞争导致对外定价的不一致性。基于有色金属行业的产业基金通过定向地为本行业的上游企业，即供应方提供资金支持，理论上能实现利益共享和风险共担。企业在出口中可提高供应价格，以创造更大的收益。若受到消极因素的影响，如全球经济增长放缓、原材料供给不足或是进口方需求下降等情况，企业接受产业基金的资金补助，就不需要急剧地压低价格以扩大出口量。这个运作机制能保证我国有色金属企业的收益，支持其进一步的发展；同时，一旦确立了国际定价的话语权，不仅产业基金能收获高回报，国家的支柱性产业也能得到巩固和提升。

对于有色金属的下游企业，价格的上涨并不利于节约生产成本。但产业基金可吸纳相关企业作为投资者参与到基金的运作和管理中来。产业基金给予投资者一定的回报，对企业可采取浮动收益率的回报方式，让下游企业从上游企业的收益增长中获得一定的补偿。因此，无论是国内供货方还是国内需求方，都可享受国际定价权的确立所带来的积极效应，达到促进全行业共同发展的目标。