刘永礼 康莉霞

【摘要】 金字塔股权结构下，终极控股股东利用控制权侵害中小股东及公司利益，进而影响企业价值的事件层出不穷，对于此问题的研究也是财务理论界研究的热点之一。文章在已有研究的基础上，建立两个基于控制权私利的模型。金字塔股权结构下在终极控股股东所有权与控制权分离的前提下，分析终极控股股东的控股动机及其对企业价值的影响。

【关键词】 控制权私利； 终极控制人； 控制权； 所有权

一、控股动机对企业价值影响的理论分析

（一）金字塔股权结构下控股股东的控股动机分析

近年来，中国大量的民营企业（绝大多数为家族企业）发展迅速，通过兼并、整体改制等方式成为公开上市公司。这些企业的控股股东大都采用金字塔股权结构控制底层上市公司，形成了复杂的“系族”关系，不可避免地会产生控制权和所有权的分离；另外，中国民营企业起步较晚，大多数企业的创始人同时也是企业的管理者。由于控制权与所有权的分离以及终极控股股东参与企业管理的现状，中国民营企业存在着控股股东与中小股东的代理冲突。

以下分样本区间对控股股东在不同控制权区域的控股动机进行分析。在本文中，借鉴财务会计中股东对企业是否具有“重大影响”这个概念的理解划分样本区间。笔者认为可以把有表决权的股份理解为控制权，所以”重大影响”这个概念在本文中也可以应用。据此，把样本区间重新划分为三个：控制权低于20%的样本区间；……