马向羽

随着国家加强金融监管和PPP项目风险管理，民营环保企业的融资环境日益严峻。为了打破这一困境，一些民营环保企业选择与国有企业合作，通過逆向混改来实现资源共享和互利共赢，推动了环保行业逆向混改的浪潮。在此背景下，本文以T企业引入中国节能为控股股东，将国务院国有资产监督管理委员会变更为实际控制人为例，分析了民营环保企业引入国有资本进行逆向混改的动因及效果，以期为相关企业的发展提供借鉴。

一、T企业与中国节能介绍

（一）T企业

T企业成立于2001年8月7日，并于2011年3月28日在深圳证券交易所创业板上市，成为该板块首家专注于生态环境建设的上市企业。T企业的主要业务领域包括生态修复、生态环保、生态景观和生态科技。企业成立至今，业务已经涵盖规划、设计、研发、投资、建设、生产、回收利用、经营管理等多个方面，实现了全产业链覆盖。

（二）中国节能

中国节能是一家以技术服务为核心，从事节能、环保事业的中央企业，其不仅是长江经济带环境保护的重要平台企业，还是经国务院批准成立的唯一一家以节能和环保为主业的企业。

二、T企业逆向混改的实施过程

2020年4月10日，T企业的实际控制人与中国节能达成股份转让协议，其实际控制人将2.37亿股股份转让给中国节能。2020年4月19日，T企业与中国节能签订非公开发行股票认购协议，中国节能认购4.69亿股T企业股份。国家市场监督管理总局、国务院国资委及中国证监会先后给予批复。2021年2月，中国节能正式成为T企业的控股股东，而企业的控制权实际上由国务院国资委掌控。

三、T企业实施逆向混改的动因

（一）政策推动与战略引导

1.政策推动

2015年9月，国务院印发《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》（国发〔2015〕54号），提出鼓励国有资本以多种方式入股非国有企业，国有企业可以通过投资入股、联合投资、并购重组等多种方式，与非国有企业进行股权融合、战略合作、资源整合，发展混合所有制经济。该文件的发布激发了T企业的活力和创造力，为T企业的发展带来了新的机遇。

2.战略引导

近年来，生态文明成为我国发展的重大课题，国家在“长江大保护”“黄河流域生态保护”等重大战略部署中，将生态环境保护提到了空前的高度。在此背景下，T企业以2021年是中国共产党成立一百周年暨“十四五”规划开局之年为契机，以绿色环保、生态修复、生态景观、生态旅游、乡村振兴为主要业务方向，坚定不移地推进企业发展战略。

（二）战略需求规划

在“十四五”规划期间，T企业在中国节能的领导下，围绕生态修复、水环境综合治理及生态保护等战略进行了全面规划和部署。例如，T企业紧扣国家重大战略，以长江经济带为中心，开展了植被修复、场地修复、园林绿化、固体废弃物处理和水环境修复等方面的工作，并重点打造“山水林田湖草”综合整治平台。

（三）财务成本上升

近年来，T企业的资产负债率呈逐年上升趋势。因此，T企业决定引入央企中国节能为控股股东，并充分利用中国节能在资本市场上的优势，加强与中节能财务集团等大型金融机构的合作，以有效应对因融资难及融资成本攀升而带来的挑战。

（四）市场竞争加剧

T企业所处的生态保护和生态环境治理领域，拥有广阔的发展空间，吸引了大规模的国有资金入场，使得环保企业数量激增。然而，随着中央企业、国有企业纷纷进入环保行业，民营环保企业面临的竞争也日益激烈。

（五）业务协同需求

一方面，中国节能与T企业的主要经营方向一致，都属于生态环保行业，并且T企业的生态修复业务与中国节能在土壤修复、环境保护领域的业务具有较强的关联性。

另一方面，中国节能与T企业在经营方式上存在一定的共性，具有较强的行业互补与协同效应，双方建立伙伴关系不仅能够为T企业创造更多的发展机遇，还能够提高T企业的规范化管理水平，激发其活力与内在驱动力，进而促进T企业长远稳定发展。

四、T企业逆向混改的效果分析

（一）基于非财务指标的绩效分析

1.股权结构日趋多元化，治理与管理水平不断提高

T企业引入中国节能后，中国节能持有该企业25.01%的股份，成为其最大股东，而T企业的前实际控制人的持股比例下降到19.15%，二者相互制约，这在一定程度上有助于提高T企业的经营决策能力。同时，T企业积极探索混合所有制企业体制机制、运营管理模式，通过管理融合、制度融合、文化融合，释放了广大员工干事创业的潜能，激发了内生动力，凝聚了发展共识；通过整合机构、管理补位，使企业内部管理规范、有序，从而树立了良好的企业形象，提高了企业的品牌影响力和行业声誉。

2.增强债务融资能力，维护良好信誉

首先，T企业依托控股股东中国节能和外部金融机构，构建了“政策性银行+四大国有银行+其他股份制银行”的金融合作体系。在逆向混改后，T企业调整了债务结构，优化了存量贷款的期限和利率，全年贷款利率明显下降。

其次，T企业通过加强与外部金融机构的合作，新增了多家金融机构授信，授信额度不断增加，贷款利率持续下降，贷款期限得到调整，并全方位拓展了业务合作。

最后，T企业建立了严格的资金风险管控体系，通过制度约束、信息系统建设，达到严格防范资金风险的目的。在逆向混改后，T企业没有出现信贷违约情况，不仅维护了自身在金融机构的信誉，还促进了各项生产经营工作的开展。

（二）基于财务指标的绩效分析

1.盈利能力分析

针对T企业逆向混改前后盈利能力的变化，笔者重点分析了营业利润率和总资产报酬率两项指标。

一方面，2018—2022年，T企业的营业利润率波动较大，除了2018年、2020年为正值之外，其余年份均为负值，这表明T企业在2019年、2021年、2022年均处于亏损状态。2021年，T企业的营业利润率已跌至-15.68%，其原因在于虽然T企业成功引入了国资，但是由于国资引入时间较短，未能充分发挥作用，因此，T企业的营业收入和营业利润没有显著提高。2022年，T企业的营业利润率一度下滑到-35.96%，这也进一步说明了外部环境改变给T企业带来了较大影响。

另一方面，由于国资引入时间较短，加之外部环境的影响，企业盈利水平在短期内难以显著提升，因此，T企业的总资产报酬率在2021年和2022年呈持续下跌趋势。

2.偿债能力分析

针对T企业逆向混改后偿债能力的变化，笔者重点分析了资产负债率和速动比率两项指标。

一方面，2018—2020年，T企业的资产负债率呈上升趋势，这说明企业的偿债压力较大。2021年，在中国节能出任企业股东后，T企业的资产负债率由2020年的77.45%降至74.48%，这说明中国节能的资金支持及融资渠道的拓展有效降低了企业的偿债风险。

另一方面，T企业的速动比率一直维持在较低水平，主要是受到了企业营业性质的影响，如垫款较多、回款期限较长等。在逆向混改初期，T企业的速动比率从0.5上升到0.8，表明企业抵御短期债务的能力有所提高，也说明引入中国节能为T企业带来了资金，避免了财务状况进一步恶化。

3.营运能力分析

针对T企业逆向混改前后营运能力的变化，笔者重点分析了总资产周转率、存货周转率和应收账款周转率三项指标。

（1）2018—2022年，T企业的总资产周转率呈下降趋势，即使在T企业引入中国节能后，也未能有效回升。这是由于受到市场竞争加剧及新冠疫情的影响，企业资产创造销售收入的能力下降。

（2）2018—2020年，T企业存货周转率均维持在1以下。在逆向混改后，2020年，T企业的存貨周转率从0.84上升至5.01，2022年继续升至6.06，这表明企业能够有效管理存货，将存货转化为销售收入。

（3）2018—2022年，由于应收账款积压，回款周期较长，甚至许多应收账款难以回收，因此，企业整体资金利用率较低。2022年，T企业的应收账款周转率下滑至1.06。

总体而言，在逆向混改后，虽然T企业的运营情况并不乐观，但是逆向混改提振了企业信心，有效减缓了企业经营水平下降的速度。

五、T企业逆向混改的启示

可以说，逆向混改不仅推进了T企业的经营管理变革，还为T企业赢得了更多的发展机会，进而促进了企业成长与发展。

首先，在引入国资进行逆向混改的动机方面，T企业积极顺应混合所有制改革的趋势，紧紧抓住国家的扶持政策，通过逆向混改来获取更多的平台红利。同时，T企业通过引入国有资本，能够改善股权结构，提高抗风险能力，增强市场竞争力，降低融资成本。

其次，就引入国资进行逆向混改的效果而言，虽然T企业引入国资时间不长，盈利水平短期内并未显著提高，但是国资的引入向市场传出了良好的信号，从而有助于提高金融机构对T企业的信任度，使T企业新增多家金融机构授信，融资能力得以提升。然而，虽然以T企业为代表的企业经历了逆向混改的新历程，并已逐渐走上正轨，但仍面临着许多困难，恢复正常的盈利水平还需要一定时间。

此外，近年来，受宏观经济形势、金融环境变化等因素的影响，T企业存在部分工程项目工期延长，项目的结算、回款与预期相比存在差异等情况，可能会导致企业经营出现亏损。因此，未来T企业能否把握住逆向混改这一机遇，实现业务协同，还有待进一步验证。

六、结语

本文通过分析T企业逆向混改的过程，得出如下结论：第一，民营环保企业陷入财务危机或发展停滞时，可以通过引入国有资本，在短期内给企业注入资金，并通过主动寻求战略转变，提高自身的综合竞争力；第二，民营环保企业在运营过程中要时刻注意财务情况，适当控制财务风险，以免发生大额坏账损失、资金流动不足等风险；第三，混合所有制改革不只是资本层面的混合，更重要的是管理层面的整合，民营环保企业需要不断优化企业治理结构，推进企业高质量发展。

（作者单位：河北工程大学）