文/卜振兴 编辑/白琳

面对日益加剧的人口老龄化趋势，建立多层次养老体系是有效应对人口结构变动的重要举措。与普通的金融投资产品不同，养老理财产品具有普惠性、安全性和收益性的基本特点。大力发展养老理财产品，在构建养老三支柱体系中具有重要意义。银行理财机构具有客户覆盖面广、投资范围宽、收益波动小等特点，在发展养老理财产品方面具有明显的优势。银行理财机构要不断提升投研能力、风险把控能力、资产配置能力等，为养老客户提供高收益、低风险、长久期的理财产品。

养老理财产品特性

国务院印发的《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划》提出，要鼓励金融机构开发符合老年人特点的支付、储蓄、理财、信托、保险、公募基金等养老金融产品。我国监管机构和资产管理机构积极采取举措，推进和发行养老类理财产品。2021年9月，银保监会办公厅发布《关于开展养老理财产品试点的通知》（银保监办发〔2021〕95号）；2022年2月，银保监会办公厅发布《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》（银保监办发〔2022〕19号）。这两项通知充分表明监管机构对养老理财产品发行的重视，对于规范和推动养老理财市场的发展具有重要意义。

事实上，在养老理财产品试点之前，市场上已有冠以“养老”字眼的理财产品，但在产品形态、投资资产、风险等级等各方面与一般的理财产品并无二致。养老理财之所以定位养老，并肩负养老第三支柱的重任，在产品特性上与其他一般理财产品存在很大差异。截至2022年6月底，全市场已发行养老理财产品27只，认购金额超过600亿元。结合养老理财产品定位及目前发行产品的情况，可以发现养老理财产品具有以下特点。

普惠性

从目前各国的实践来看，养老三支柱的建设都必须坚持普惠性的原则，尽可能覆盖最广泛的人群。普惠性是养老理财产品发展的基本原则，也是养老三支柱体系建设的初衷，只有坚持普惠性才能充分发挥养老兜底作用。养老理财产品满足普惠性的要求，在产品设计方面要做到以下几点：一是公开募集，以尽可能地提高产品销售的覆盖面。从目前发行的养老理财产品来看，基本都采用了公募方式。二是申购起点低。从目前发行的养老理财产品情况来看，认购起点均在1元，能够最大程度吸引普通投资者的参与。三是风险等级低。银行理财产品销售需要做好投资者适当性管理，其中了解客户的风险测评等级是做好适当性管理的重要基础。根据已经发行的养老理财产品情况来看，除了工银理财发行的几款产品外，绝大部分养老理财产品风险等级都是中低风险等级（PR2级），能够满足绝大多数投资者的认购需求。

安全性

养老理财是居民第三养老支柱的重要组成部分，是居民养老的重要保障，因此必须保障投资的安全性。总体来看，银行理财的投资资产主要包括债权类资产、权益类资产和商品及衍生品类资产，其中债权类资产和权益类资产是主要的投资品种。从资产特性来看，债权类和权益类资产的风险主要包括信用风险、市场波动风险、流动性风险等，有效规避以上风险才能保证投资的安全性。

信用风险主要包括债券违约风险和股票退市风险等。近年来债券违约风险有所上升，尤其是在经济下行压力下，企业的信用风险在增加，因此，养老理财产品要坚持高等级投资策略，避免过度下沉资质。随着注册制的推出和退市制度的不断完善，上市公司退市的情况屡见不鲜。2019—2021年，A股市场分别有10家、16家和20家上市企业退市；2021年年报披露数据显示，触发强制退市条件的企业达到42家，上市公司退市风险不断加大。一旦出现违约或者退市，投资的本金和收益就可能“颗粒无收”。因此，信用风险是养老理财产品投资首要关注的风险。

市场风险是由于市场波动带来的风险。理财产品净值化转型后，因为产品独立管理并采用公允价值估值，资产的市价波动会实时反映到理财产品的收益上，理财产品管理中的市场风险逐步增加，市场波动带来的风险日益受到投资机构的关注。养老理财产品的客户风险承受能力有限，必须通过各种手段降低产品波动带来的影响。从已经发行的养老理财产品来看，大多安排了收益平滑机制，通过设定超额收益准备金等平滑产品收益，降低产品的市场波动。

整体来看，目前发行的养老理财产品风险等级基本在中低风险等级（PR2级），意味着产品净值波动性较小，净值回撤可能性及幅度较小，发生投资损失可能性较小，客户获得正收益的可靠性较高。

收益性

养老理财产品的另一个显著特点是整体收益水平较高。从目前发行的产品情况来看，产品收益基本在5%以上，很多产品的收益基准上限甚至达到8%，远高于其他同类型理财产品。养老理财产品要充分发挥居民养老的职能，收益水平是必要的保证。

为了提高产品收益，养老理财产品在投资和管理方面呈现以下特点：一是产品期限普遍较长。目前发行的养老理财产品期限普遍在5年及以上，产品期限不断拉长，一方面降低了市场短期波动对产品收益的影响，能够熨平产品收益的波动，另一方面也给投资经理更大的操作空间，能够投资更多长期限资产。二是基本采用封闭式运作。相较于开放式产品，封闭式运作一方面可以避免客户频繁申赎导致的被动建仓或者减仓操作，降低由此导致的投资短期化倾向；另一方面可以投资符合要求的非标准资产等，有助于进一步提升产品收益。当然，封闭式运作产品会使得理财产品相对缺乏流动性。对此，很多养老理财产品都建立了定期分红机制，有效弥补了流动性欠缺的缺陷。三是普遍让费降低成本。从目前发行的养老理财产品来看，产品销售费率、管理费率均远低于市场一般理财产品费率水平，部分机构甚至不收取管理费，最大限度让利养老理财产品的投资者。四是投资资产种类更加多样。银行理财传统以债权类投资为主，较少参与权益类、商品及衍生品类的投资。从资产的属性来看，债权类资产的波动较小，但是整体收益水平不高。因此，养老理财产品必须拓展投资范围，在传统的债权类资产范围外，参与其他类型资产的投资，通过大类资产配置，获取超越单一市场的收益。从目前发行的养老理财产品来看，主要是固定收益类和混合类的产品，投资范围不仅限定于纯债权类资产的投资。

根据目前已发行的养老理财产品，总结出养老理财产品具有以下特点：以追求养老资产长期稳健增值为目的，投资门槛相对较低，投资安全性较高，投资期限较长，收益水平相对较高，冠以“养老”字眼。

银行理财机构的优势

养老理财要发挥养老第三支柱作用，必须满足覆盖面广、投资回报丰厚、收益波动较小等特点。银行理财机构以其丰富的客户和渠道资源、广泛的投资业务领域、丰富的债券投资经验，成为养老理财产品的重要发行机构，在发行养老理财产品方面具有明显的优势。

银行理财客户覆盖面广

自2004年光大银行发行第一只理财产品，银行理财已经运作近20年，积累了丰富的产品管理经验。银行理财背靠商业银行的客户渠道资源，能够覆盖最广泛的客户群体。这一优势是其他投资理财品种所不具备的。根据银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场年度报告（2021年）》披露的数据显示，截至2021年底，我国理财客户的数量为8130万，其中个人客户8067万，占比99.23%。银行理财之所以具有广泛的覆盖面，主要是由以下因素决定。

一是投资门槛低。《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》落地后，大部分银行理财产品的门槛是1元起投，和公募基金的认购门槛一样，远低于信托投资等投资品种。银行理财成为推动居民财富保值和实现共同富裕的重要途径，越来越多存款客户加入了理财投资的队伍。

银行理财产品投向表（余额/金额单位：万亿元）

二是信用风险小。银行理财投资渠道包括债券资产（主要包括利率债、信用债等）、股权资产（主要包括优先股、定向增发新股认购等），风险水平较低。相较于其他的投资品种，银行的理财产品风险水平较低，风险可控。银行理财安全性的特点大大提升了投资者的购买热情。

三是资金流动性高。相较于其他投资品种，银行理财投资具有较高的流动性。除封闭式产品外，绝大部分的开放式产品可以实现T+3，现金管理类产品甚至可以实现T+0或实时到账，对于具有流动性需求的客户具有吸引力。理财产品的灵活性也成为吸引客户的重要因素。

理财产品的覆盖面如此广泛，与商业银行的渠道和网点优势也密不可分。以中国邮政储蓄银行为例，其拥有4万个网点，服务个人客户6.37亿户，广泛覆盖城乡。中邮理财有限责任公司管理账户规模近1万亿元，作为第二批养老理财试点单位，可以充分发挥渠道优势，在养老理财方面覆盖更多城乡客户。

银行理财收益波动较小

从银行理财产品投资的资产类型来看，主要是债权类资产（见附表）。这类资产的特点是波动较小，收益比较稳健。

银行业理财登记托管中心披露的数据显示，自2013年以来，银行理财投资于债券、现金存款及非标资产的占比，除个别年份以外均保持在80%以上。债权类资产的特点是波动较小，以中债—新综合财富（总值）指数为例，债券市场收益具有明显稳健的特征（见附图）。根据Wind统计数据，中债新综合财富指数近5年的年化收益率为4.46%，近3年的年化收益率为4.35%，近5年的收益波动率仅1.35%，收益稳健，回报较为丰厚。

从理财产品的管理风格来看，理财公司由母行资产管理部整体划转，自然带有母行的基因和文化。与公募基金、券商资管、保险资管等机构的风格不同，理财公司的团队更加讲究团队作战，突出“集体主义”，强调“合作协同”。因此，理财公司整体管理风险偏稳健，银行理财历年收益表现也体现出这一点。稳健的资产配置和投资风格与养老理财产品对安全性的内在要求是一致的，能够充分发挥银行理财的特长。

银行理财投资范围宽

根据银保监会2018年发布的《商业银行理财业务监督管理办法》和《商业银行理财子公司管理办法》，商业银行理财公司除了可以参与一般的债券投资，还可以参与资产支持证券（ABS）、不动产投资信托基金（REITs）、可交债、可转债投资，满足封闭期要求的理财产品还可以参与非标准化债券投资。放松了非标准化投资的限额，由原来的不超过总资产4%和不超过净资产35%的双限额，调整为不超过净资产35%的单限额。银行理财公司发行的产品可以直接投资股票，也可以直接投资公募基金。私募类产品还可以参与私募基金和信托产品等的投资，投资范围更加广泛。

中债—新综合财富（总值）指数数据来源：Wind

根据银行业理财登记托管中心披露的数据，截至2021年底，银行理财投资资产的范围已涉及债券、同业存单、现金存款、非标资产、公募基金、权益类资产、境外资产以及金融衍生品等。单纯依靠债券类资产的收益已难以满足养老类理财产品高收益的需求，必须充分发挥其他资产的优势。权益市场虽然波动较大，但是长期来看，收益较为丰厚。以万得全A和沪深300指数为例，截至2022年4月15日，万得全A的年化收益率为7.69%，沪深300指数的年化收益率为8.91%。多元化的资产配置结构有利于银行理财通过不同资产的配置提升产品整体收益，从而满足养老理财回报率较高的要求。

养老理财产品发展建议

目前养老理财处于发行和运作的初期，经过监管政策的规范，之前不符合养老标准的理财产品已经逐步清理，未来养老理财产品将回归业务本源。养老理财产品面对的客户群体，风险承受能力低，理财产品期限长，需要给客户兑付较高的收益。银行理财机构需要在风险性、流动性和收益性之间取得平衡，更加考验银行理财的投研能力和产品管理能力。当前，银行理财机构发展养老理财最为核心的问题是提升自身的能力，为养老理财客户提供更加优质的金融产品和服务。

第一，提升投资研究能力。产品的收益水平是资产管理机构投研能力的最终体现，投研能力是资产管理机构的核心竞争力。养老理财产品要获取高收益除了凭借长期的封闭锁定期，还需要理财机构对投资资产有清楚的认知，在投研基础上做出科学的投资决策。投研能力的提升有助于提高资产配置能力、资产交易能力、择时能力等，并最终体现在产品收益率上。

第二，提升风险把控能力。银行客户的风险承受能力低，难以承受债券违约和大幅市场波动对产品收益造成的冲击。因此，银行理财机构需要提升风险把控能力，加强对信用风险、市场风险和流动性风险等的管理，加强对产品集中度、杠杆率、违约率、风险事件等的监控，避免大幅波动给产品收益带来的负面影响，保证养老理财产品客户获得稳健的收益。

第三，提升资产配置能力。银行理财机构与其他资产管理机构一样，是通过产品的形式将不同的资产组合起来，理财产品最终呈现给客户的是搭配不同资产、不同比例的资产包。因此，如何选择资产种类，如何选择合适的比例，选择什么时点配置就相当重要。资产配置能力是在现有的资产中，选择适合客户需求的资产，最终为客户创造预期的收益。养老理财产品要实现高收益，需要银行理财进一步提高资产配置能力。