生柳荣 何建勇 毕重文

估值与资本管理的关系及长期变化趋势

低估值增加资本管理难度

估值是资本市场对上市公司价值的总体评价。市值是上市公司全体股东的财富价值，是公司投资价值的市场体现。银行估值反映资本市场对上市银行的总体价值判断，是对银行未来盈利和股东回报等因素的综合评价结果。近年来，受全球经济下行、风险因素增多等因素影响，中外银行普遍进入盈利下降和估值下降通道，整体市场表现不佳。2015年至2022年6月末，中国上市银行的整体市净率（PB）约为0.5倍，累计降幅近五成，美国上市银行PB在1—1.5倍区间波动。

中资银行整体低估值反映资本回报下降趋势。2015年以来中国经济进入“新常态”，经济增长中枢下降，叠加利率市场化和金融让利实体经济等因素，中资银行规模扩张和盈利增长均放缓，资本回报率（ROE）和风险调整后资本回报率（RAROC）趋势性下降。资产增速从15%降至8%—10%，利润增速从15%降至5%左右；2021年银行业ROE均值为9.6%，较2015年下降5.3个百分点；40家大中型银行RAROC均值为15.84%，累计下降4.6个百分点。2021年国外大型银行ROE均值为12.37%，累计提升3.3个百分点，带动市净率从2015年的0.87倍上升至2021年的1.13倍。（见图1）

图1 2015—2021年国内大中型银行的估值与资本回报

低估值通过三个渠道增加银行资本管理难度。一是核心一级资本补充难度增加。2022年6月末，A股银行板块PB仅为0.5倍，处于历史最低水平；其中，36家银行“破净”（市净率低于1），在所有上市银行中占比高达86%，最低的仅为0.33（民生银行和华夏银行），国有四大行PB均值约为0.5，与银行业整体水平相当。……