摘 要：2019年以来，银保监会等相关部门不断推动创新保险资金服务实体经济的渠道载体，鼓励保险资产管理行业持续加大股权投资力度，为实体经济提供更多长期资本性资金，提高保险资金服务实体经济效能。我国保险资管机构开展股权投资业务起步较晚，在“大资管”时代面临市场竞争、团队建设等方面的挑战。保险资管公司可以统筹一二级市场投研能力，围绕自身优势和保险主业，依托现有固定收益投资业务体系和经验积累，探索“证券—保险合作”模式，发展新三板挂牌公司等投资标的，逐步开拓保险资产管理新业务、新市场。

关键词：保险资金;实体经济;股权投资;北交所;证保合作

本文索引：高晓东.<变量 2>[J].中国商论，2022（05）：-009.

中图分类号：F810 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2022）03（a）--03

保险业始终是服务国家战略、支持实体经济发展、激发经济增长动能的重要力量。近年来，保险资金以股权、债权、基金等直接融资方式向实体经济项目输送血液，从资金端践行保险业“回归本源”的理念，为经济运行、民生保障、社会稳定提供重要的安全屏障和助力支持。

保险资金具有规模大、久期长、来源稳定的特点，开展股权投资业务，不仅能满足国家大型基础设施和重大项目建设对长期资金的需求，还能满足中小企业与绿色金融发展的融资需要，降低企业综合杠杆率，促进实体经济高质量发展。本文围绕保险资金开展股权投资业务的相关理论与实践情况，就保险资管机构通过股权投资服务实体经济发展提出相关工作建议。

1 文献综述

保险资金管理的主要目标是保证在一定流动性条件下创造投资收益，为未来可能的理赔和到期给付提供资金（缪建民，2014）。Harry Markowitz的现代资产组合理论是保险资金运用管理的主要理论依据，为保险资金分散、多元化投资提供坚实的指导理论，其中股权投资即其中重要的投资方式。

保险资金开展股权投资在投资期限、方式、收益及收益波动的特征与保险资产负债匹配的保险投资要求有较高的契合性。于良（2016）通过对保险资金开展股权投资各方收益分析认为，保险资金开展股权投资业务不仅能提高投资收益、分散投资风险，还有助于提高被投资公司和融资机构的治理水平，实现投资人利益、被投资人利益和社会利益多方共赢。国际经验表明，在大多数国家保险资金投资股权（含股票）的比例一般为10%～30%，其中私募股权投资在股权（含股票）的投资占比为 30%～40%。银保监会发布的数据显示，截至2020年9月末，保险资金直接和间接投资企业股权规模2万亿元，占保险资金运用余额的10%左右，投资规模占比总体偏低。

究其原因，王颢（2016）的研究认为，股权投资的现金流匹配要求与投资人要求的实际回报现金流结果并不完全一致，保险资金不仅积极追求比债券投资更高的长期回报，还强烈渴望短期回报，同时迫切希望投资风险相对可控。这种矛盾要求保险资管机构必须充分重视投资退出渠道是否畅通，以及是否能够在短期内即获取一定的投资收益回报。对此，王颢（2016）的研究指出，可转换优先股作为一种创新型投资方式。

2020年，《保险资产管理产品管理暂行办法》（以下简称《资管产品办法》）发布后，郑伟厚、刘晓桐（2020）建议保险资管公司在股权投资领域构造一体化投研体系、打造特色产品，积极拓展第三方市场。

由于保险资金实际开展股权投资时间较短，前述研究者主要提供了一些理论方面的参考，在对保险资管机构开展股权投资面临的现实问题和可行的操作建议方面存在一定的不足。本文主要针对保险资管股权投资业务实际情况展开研究并提出工作建议。

2 保险资金股权投资业务实践情况

过去20年，我国货币资金市场利率高企，基础建设和房地产行业蓬勃发展。保险行业因其较低的资金成本和较大的资金规模，在固定收益产品投资市场中获得了较为丰厚的投资回报，开展股权投资业务的动力和积极性不足。

随着市场利率不断下探以及基础建设、房地产市场的调控，无论是监管层面还是市场层面，保险资金开始探索股权投资业务。由于发展速度较为缓慢，保险资金股权投资行业目前仍然属于新兴产业。

2.1 保险资金股权投资历程

2006年，原保监会发布实施《关于保险机构投资商业银行股权的通知》，明确保险机构可以投资境内国有商业银行、股份制商业银行和城市商业银行等未上市银行的股权。实践中，主要从混业经营角度参与了部分银行和证券公司的股权投资，以及政策性参与了铁路和地方重点市政建设的投融资改革活动。

2010年，原保监会发布《保险资金投资股权暂行办法》，允许保险资金投资未上市企业股权和私募股权基金，投资范围扩展至与保险业务相关的汽车、医疗和养老等领域。2012年，《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》进一步将矿产能源类企业和农业、物流业等相关行业企业股权纳入保险资金投资范围。在此阶段，由于资本市场改革缓慢，股权投资退出渠道受限，且非标固定收益类产品收益普遍较高，保险资金股权投资业务普遍操作为“明股实债”。

2020年，《关于保险资金财务性股权投资有关事项的通知》（以下简称《财务投资通知》）和《资管产品办法》相继发布，就保险资金财务性股权投资的行业范围、投资对象、投资方式等进一步调整，正式取消了保险资金财务性股权投资的行业限制，丰富和完善了投资产品类型，为保险资金开展股权投资业务创造了新的环境。

2.2 股权投资计划投资实践情况

股权投资计划作为保险资金投资股权的一种形式，早在2008年就有所实践。2008年6月，经原保监会审批，中国平安旗下平安資管作为牵头人和受托管理人，发起设立“平安—京沪高铁股权投资计划”，组织国内7家保险机构投资160亿元于京沪高铁公司，占总股份的13.9%。京沪高铁于2020年1月上市，目前由平安资管持有并按规定有序减持。

2020年，《资管产品办法》《股权投资计划实施细则》《财务投资通知》发布实施后，保险资管股权投资计划迎来新的发展机遇。截至2021年6月底，保险资管行业协会共登记（注册）股权投资计划75只，规模3380.09亿元;2021年上半年，保险资管业协会共登记股权投资计划3只，规模40.70亿元，同比增加68.18%。

典型的投资案例包括国寿投资—睿力集成股权投资计划 （非上市公司股权），规模5.1亿元（持股1.4085%），期限6年;国寿投资—德州扒鸡股权投资计划（非上市公司股权），规模8100万元，期限10年。

股权投资计划模式兼具保险资金直投模式的灵活性和私募基金模式的独立性特点，对资管公司丰富投资产品、提高投资收益、拓展第三方业务具有显著优势。

3 保险资管开展股权投资面临的重要机遇

保险资管机构开展股权投资核心要素包括两个方面，一是投资退出渠道畅通。二是投资估值合理。随着资本市场注册制改革的深化及“大资管”时代的来临，保险资管开展股权投资业务迎来重要的发展机遇。

一是资本市场注册制改革效果显著，一级市场股权投资退出渠道更加通畅。2020年以来，科创板、创业板和新三板精选层注册制改革接踵落地，资本市场年度公开发行股票并上市（精选层挂牌）企业数量超过400家，是2019年的2倍;2021年全市场公开发行上市数量保守估计将超过600家;北京证券交易所的设立和转板机制的推出为股权投资提供了更加多元的退出渠道，市场退出渠道向好。

二是股权投资市场逐渐回归理性，市场环境利于保险机构。2015年以来，私募股权基金发展较快，一级市场参与资金较多，导致市场估值虚高、投资环境较差。随着多数私募基金募集期限临近，市场面临重新调整，机构投资将逐渐分化。保险资管机构具有长周期资金募集能力和较强的投研能力、风控能力，将成为重要的市场参与主体。

三是一二级市场联动或成新业态，一体化投资管理体系优势凸显。投资机构在一级市场和二级市场投向的界限越来越模糊，以公司成长性和产业成长性为驱动型的投资模式，将逐渐替代以流动性差价带来盈利的投资模式。保险资管机构长期深耕二级市场，在投研能力方面具有显著优势，有利于打造一体化特色财富管理品牌。

4 保险资管股权投资的主要问题及建议

保险资管行业通过股权投资计划方式开展股权投资业务，面临“市场新、产品新、业务新”的“三新”问题，必须牢牢把握合规经营、稳步推进的指导思想，突出服务保险主业，在充分发挥投研能力、风控能力的基础上，探索股权投资业务新模式。

4.1 保险资管股权投资业务的主要问题

一是外部市场竞争激烈。保险资金风险厌恶程度高，偏好中后期项目，但成熟项目估值高，份额争抢激烈。保险资管非标投资长期聚焦固收债权类业务，银保合作、信保合作较多，股权类业务市场拓展压力较大。

二是业务体系尚不完善。股权投资业务投资周期较长、投资收益不稳定，与权益类投资业务和非标债权投资业务存在一定差异。因此，保险资管机构开展股权投资业务，除了紧紧依靠投研能力外，在项目开发、风险管理、投资决策等环节还需要进一步完善投资风控和投资决策体系。

三是投后管理能力存在短板。与非标固收类产品不同，股权投资投后管理不仅要关注融资主体等偿债能力风险，还需确保投资企业能够顺利实现投资目标，从而获得超额投资收益。保险资管机构在投后管理理念、投后管理机制、投后管理人才建设方面存在较大的提升空间。

四是投资退出渠道较难满足投资需要。股权投资存在“J曲线效应”，在投资前期无法体现业绩，净值负增长，影响投资主体当期利润和偿付能力，由此产生了长/短期目标不一致问题。因此，需要创新投资产品和退出机制，提高保险资金股权投资流动性，更好地促进股权投资业务的开展。

4.2 保险资管开展股权投资业务相关建议

一是市场展业方面。目前，市场大部分保险资管机构开展股权投资业务，前期多采用与第三方私募基金合作的方式进行业务开发，通过间接投资私募基金、重点项目参与跟投的方式，逐步培养股权投资业务能力。保险资管机构可以充分发挥团队优势，进一步拓展与证券公司、财务顾问、律师事务所等机构的合作机会，尤其是针对手握大量拟上市公司资源的证券公司，保险资管机构可以加强“证保合作”，与拟上市企业、证券公司实现多方共赢。

二是业务体系建设方面。保险资管机构在非标固收投资领域具有重要的实践积累，可以充分发挥债权投资业务经验、风控机制和行业投研积累，重点在基础设施建设、能源、不动产、公用事业等领域开展分红型股权投资、债转股、国企混改等业务，探索债权—股权业务联动，逐步建立和完善股权投资业务模式、风控机制和相关人员配置，逐步完善股权投资业务体系。

三是投后管理方面。保险资管机构可以积极发挥投研、投行业务优势，结合自身人才队伍优势，为投资企业提供行业政策咨询服务、多元化融资渠道、上市并购咨询等增值服务，助力企业转型升级，尽快满足上市退出条件，实现投资收益。

四是退出管理方面。保险资金具有高度的风险敏感性，必须将绝对收益目标放在更加重要的位置，在保证绝对收益的基础上追求更高收益。保险资管可以根据对被投企业的发展研判，充分发挥一二级市场投研联动，选择适当的时机实现退出。在投资环节，还可以积极发掘诸如北交所上市公司、新三板挂牌公司多元化退出渠道产品，设计分阶段批量减持股份，尽早回收投资本金，确保投资收益和风险可控。

5 结语

随着市场利率的进一步走低，传统基础建设、城市建设、房地产市场等保险资金主流投资领域不断收缩，保险资金亟须转变投资理念，积极参与股权投资市场。保险资金投资企业股权，不仅是满足自身投资需要，还与国家“十四五”规划发展要求相符，对推动我国经济高质量发展具有重要意义。

保险资管机构在开展权益投资方面具有一定的投研积累，通过发挥自身投研、风控优势，探索一二级市场研究联动，深耕制造、医疗、能源等与实体经济、保险业主业高度相关产业，逐渐形成投研品牌特色和系列明星产品，从而吸引第三方资金，全面提高服务保险主业、服务实体经济能力，具有良好的管理效益和市场效益。

参考文献

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