在2007-2008年那场金融危机之后，如果说有一件事是肯定的，那就是政府再也不会救助无力自救的金融机构了。美国前总统奥巴马曾如此表态。美国国会则把这一原则写进了后纾困时代最重要的联邦法规——《多德-弗兰克法》的序言之中。而且，所有高级别政府官员都对此表示认同。

这背后不无道理。政府的紧急救市激怒了普罗大众。于是他们发起了“茶党”和“占领华尔街”运动。官员们承认，在市场经济条件下，政府救市有违常理，因为市场经济必须允许甘冒风险的人承受损失。不负责任的富人们做出了愚蠢的投资，伤害了无辜的百姓，政府的救市行动反而会“犒赏”这些富人。政府救市的必要性，仅仅在于因为一旦全球经济崩溃，很可能会有更多人受到伤害。然而，也许政府的救市根本就是多余的。在这场净化性的“诸神的黄昏”里，金融机构本应被允许作为“献祭的牺牲”。如果人们从一开始就能保持理性，那么紧急救市也就不会有其必要了。

救助金融机构是错误的，至少看起来是错误的。然而，“救助”（bailout）这个词有很多种用法，问题也正由此而来。

救助

自1913年创建之日起，美国联邦储备委员会——相当于其他国家的中央银行——具有一项被称为“最终贷款人”（LLR）的职能。最终贷款人的作用是在出现金融危机、系统性的抽贷断贷、整个经济体共同囤积现金等情况时，向无处筹措资金的金融机构提供贷款。最终贷款人会向银行以及其他的金融机构放贷，直到市场恢复信心，然后再连本带利收回贷款。

在肇始于2007年的那场金融危机中，美联储正如人们所预期的那样行使了它的最终贷款人职能。尽管这场危机在表现形式上和传统的、发生在普通商业银行的挤兑有所不同，但是它的确符合金融危机的经典定义。人们首先从商业银行或投资银行控制的部分金融实体中撤回资金，随后又从投资银行、货币市场共同基金以及其他的金融机构中撤回资金。然而，这些“影子银行”对整个经济体系而言太过重要，它们的倒闭会导致整体经济的崩溃（连带导致传统银行体系一并崩溃）。正是因为这场金融危机的特殊性质，美联储在应对危机时不仅要向银行提供贷款，还要向非银行金融机构提供贷款。后来，为了重振金融系统，美国国会还专门给财政部提供了拨款。

美联储真的“救助”过金融系统嗎？答案取决于我们如何来定义“救助”。根据字典上的定义，救助指的是向某个无力偿还债务的人或者企业提供经济帮助。然而，这个定义相当宽泛。假设我有一笔1000美元的信用卡账单无法还上，我去找本地银行申请“房抵贷”，借此还清了账单。在接下来的几年里，我再把房抵贷还清。按照字典上的定义，这笔银行贷款可以算作“救助”。正因为有了它，我的信用卡债务才不会出现逾期违约。但是，这样的贷款并没有什么不同寻常之处。银行收我利息，借此营利，所以算不上是在帮我。

再假设，我转而去找我那有钱的叔叔，跟他说我还不起债了。于是叔叔给了我1000美元现金，让我去还给信用卡公司。或者，由于叔叔知道我游手好闲，不大可能再有钱还他，就干脆直接给了我这笔钱，而且不收利息。这时候，我叔叔对我的“救助”就超出了字典上的定义。有些人可能会说，这种救助方式在道德上是存在争议的：他在帮我清偿债务的同时，也在教我不必为自己的行为负责。他承受了损失，却不期望得到回报。至于我，因为知道叔叔会来帮我，在金钱方面则会继续不负责任地大手大脚。

现在，我们再来探讨典型的金融危机期间的最终贷款人贷款。那时候，银行和其他金融机构都无法筹措到资金，因为没人愿意借给它们。一旦其债务到期，它们就会面临破产。其实银行有很多资产可以变卖抵债，但是因为这时候所有人都在囤积现金，所以没人愿意买。即使有少数胆子比较大的有钱人认为金融危机已经触底，银行把资产贱卖给他们之后还是会陷入资不抵债的境地，因为这样的贱卖无法筹措到足够的资金。此时，银行也可以用它的资产作担保，向最终贷款人申请贷款。而最终贷款人只需满足一些宏观经济上和政治上的宽泛条件，便可以通过发行货币的方式继续经营。正因为如此，最终贷款人才会借钱给银行。它不关心银行要多久才能还清贷款，因为它的投资是无限期的。

如果一切顺利，银行将连本带息还清最终贷款人的贷款，或者把担保物赔给最终贷款人。等到危机结束，最终贷款人可以在市场上出售这些担保物。这种情况更接近于我在前面举的“房抵贷”的例子，而不是“富叔叔”的例子。唯一的区别在于，在第一个例子里我找的是私营银行，而在金融危机期间，那些金融机构找的是政府。金融机构这样做是可以理解的。金融危机期间，政府在某种意义上相当于信贷的垄断者。如果最终贷款人操作得当，政府应该能够赚钱，而不是亏钱。事实上，在2007-2008年危机期间，政府确实赚到了钱。

当然，现实也可能未必如此。如果最终贷款人向资不抵债的机构发放贷款，却没有取得足够的担保物，它就会亏钱，甚至可能会亏一大笔钱。经济学家们把事情分得很清楚：一种是给具有偿债能力的银行提供的，纯粹的流动性支持;另一种是给因为经营不善而导致资不抵债的银行的救助。后者放出去的是再也收不回来的不良贷款。在20世纪80年代的美国储贷危机中，很多储蓄贷款协会放出去的商业贷款都成了不良贷款，协会最终以倒闭收场。政府向这些机构的储户进行偿付，却因为储蓄贷款协会对储户的负债远远超过了贷款本身的价值而损失了数十亿美元。

争议

在储贷危机中，储蓄贷款协会没有被“救活”，政府也亏掉了数十亿美元。在2007-2008年的次贷危机中，政府却“救活”了陷入困境的银行，并赚到了数十亿美元。尽管人们对储贷危机也感到愤怒，然而，无论是在猛烈程度上还是在政治影响上，这种愤怒都不能和人们对2007-2008年间政府救助行为的愤怒相提并论。那么，大家到底是在愤怒什么呢？

至少在公众层面，很少有人知道政府不仅没有亏钱，反而赚到了钱。有一种误解很可能阻碍了更为理性的分析，那就是政府在某种程度上对金融危机以及由此而来的经济衰退负有责任。有种观点认为，政府建立的金融系统在景气时给银行家利益，在不景气时又以牺牲纳税人的利益为代价来保护银行家，使他们免于承担损失。这种观点尽管部分正确，却算不上是对金融危机成因的很好的分析。

在对政府救助行为持批评态度的专家眼中，美联储在金融危机期间的行为之所以过当或者不当，源于它在危机应对中的以下表现：第一，传统观点认为最终贷款人应该把钱借给银行，而不是其他金融机构。然而，美联储却向非银行金融机构提供了大量贷款。第二，很多人认为美联储应该对金融系统提供整体支持，而不是只帮助个别企业，美联储同样违背了这一原则。大量针对特定企业的贷款被美联储发放给了诸如投资银行贝尔斯登、保险公司美国国际集团等对象。第三，在次贷危机期间，很多评论家指出，美联储把钱借给了资不抵债的企业，而非缺乏流动性但具有偿债能力的企业。这几乎就是储贷危机的重演。只不过储贷危机中，美联储在提供流动性支持方面保持了适当克制，尽管有些借款人可能真的既缺乏流动性又资不抵债，但这一观点在总体上是错误的。第四，美联储、联邦存款保险公司和获得了国会授权的财政部的救助规模太过庞大，以致政府的应对措施超过了以往的限度。

作者：[ 美] 埃里克· 波斯纳出版：格致出版社 上海人民出版社

最后，很多评论家认为政府救助那些行事草率、不计后果的企业是有欠公平的;而且由于救助行为向市场传递了投资者不必为其错误决策承担责任的信号，这也为日后再次发生危机埋下了伏笔。若投资者知道将来一定会或者可能会被救助的话，他们就有了充分的投机冲动，希望在市场向好的时候获利，在市场崩溃的时候免于承担损失。这种不良动机，就是所谓的道德风险。

对道德风险的批评，比表面看起来要更加复杂。企业行事草率、不计后果可以有多种表现形式。一种表现是其投资项目的净现值为负。这可能是因为企业不够谨慎，或者认为政府会来救它。另一种表现是投资项目的净现值虽然为正，但是成功的概率非常低。尽管很多企业的草率经营行为属于上述第一种形式（有些企业还存在非法行为），然而这些草率（或者非法）的经营行为却不太可能引发金融危机。

然而，我的关注重点并不在于如何制定政策，而是一个被大多数人忽略但又同样重要的问题：政府的行动真的合法吗？

金融危机发生后，美国国会质询了很多参与危机应对的最高级别官员，包括美联储主席本？伯南克，纽约联邦储备银行主席、奥巴马总统执政时期的财政部部长蒂莫西？盖特纳，小布什总统执政时期的财政部部长保尔森以及联邦存款保险公司主席希拉？拜耳。国会还成立了专门委员会，和其他的政府监察机构一起来评估他们的行动。在质询中被反复问到的一个问题就是这些官员在危机应对中是否违反了法律的规定。他们的行动是否超越了国会给他们的授权？

答案是肯定的——违法。美国政府经常违反法律。有时候，这种违法行为比较明显;更多的时候，是政府对法律的解释出了问题。美联储的行动之所以违法，是因为它征收了美国国际集团将近80%的股份。财政部之所以违法，是因为它征收了房利美和房地美几乎所有的股份。在对通用汽车和克莱斯勒的大批债权人提供救助的过程中，美国政府不仅违背了破产法的精神，很可能还违反了法律的明文规定。美联储选择购买各种“有毒资产”，而不是以这些资产为担保来发放贷款，财政部则用国会的拨款救助購房者，两者很可能都已经违反了法律。至于联邦存款保险公司，在很多重大事项上也违反了法律的规定。

反思

在政府行为合法与否的问题背后，是这场危机原本应当如何救助以及今后的危机又当如何救助的问题。这两个问题之间有着非常密切的关系。如果我们认为政府的行为不合法，却促进了公共利益，那么我们就应该修改法律，这样监管者们下次就会知道大家到底期望它们做些什么。事实上，不管原告最终能否胜诉，相关诉讼都在很大程度上揭示了救助行动本身存在的问题，并对究竟应当如何制定救助政策提出了很多思考。

这些诉讼主要围绕两个密切相关的主张展开：一个是政府利用紧急状态征收了原告的财产;另一个是政府对待原告不够公平，因为有些情况和它们相似的企业（或者其他利益相关方）却以更加优惠的条件得到了救助。这两个主张之间的密切联系在于，所谓的“更加优惠的条件”，其实就是政府不实施征收。在金融危机期间，有无数的金融机构无法借到资金，很多机构只能宣告破产。但是，也有很多机构从政府那里借到了钱，却不需要向政府交出股份，甚至不需要支付实质性的利息。

这里有许多的复杂问题需要澄清。第一，很多企业虽然没有从政府借到钱，却因为政府的紧急救助而获益。假如政府救助了X，也就相当于救助了X的债权人。有了政府的贷款，X才能够向它的债权人付款。当然，正如房利美和房地美所经历的那样，X的股东可能会被扫地出门。另外，还有很多企业从政府的贷款中直接获益。这些企业既没有交出股份，支付的利息也很低。在这两种情况下，股东们都能保住自己的股份权益，因为政府或者让他们的企业有钱还债，或者让其他企业有钱向他们的企业还债。那些原告们认为，相比于以上情况，政府对他们实在太不够意思了。

第二，为什么政府对有些企业很好，对有些企业却没那么好，这也是个问题。对此有很多种解释。其中一种解释是，某些企业由于其高管比较精明或者和政府官员关系密切，所以在政治上具有非常大的影响力。与之相关的一个说法就是“华尔街”获得了比其他地方和其他行业的企业更好的待遇。美国国际集团的股东们纷纷叫屈，认为政府在公众和国会寻找替罪羊的时候，把它当成了目标，并征收了该集团的股份。其他人则指出，“大而不能倒”的企业因为政府的慷慨馈赠而获益，但“小到不必救”的企业却没那么幸运。

尽管上述观点揭示了部分真相，然而还有一种解释没有得到应有的重视。就政府救助而言，一个很重要但是经常被忽视的问题是，企业并不想接受这些紧急贷款;即使接受了紧急贷款，它们也会把钱存起来，而不是借出去。只要还有办法避免，企业并不愿意接受紧急贷款，因为企业害怕市场给它们贴上弱者的标签，从此不再借钱给它们，进而加速它们的死亡。如此一来，紧急贷款就变成了“死刑立即执行”，而不是“死缓”。企业也不愿意把借到的钱再借出去，这是为了保留足够的现金，防备债权人以后不再借钱给它们。这就是“推绳子”难题：政府无法强迫借款方把它们收到的政府专项资金再转借出去。对政府而言，这两个问题都非常重要，因为如果银行这样的传统意义上的贷款方不重新开始放贷，那么政府就无法重树信贷市场的信心。

我认为，政府之所以能在2008年9月15日雷曼兄弟申请破产后的危机关键时期，及时控制住美国国际集团以及房利美和房地美，主要是出于如下几个偶然因素：房利美和房地美具有作为公私混合型实体的特殊性质;而对于美国国际集团而言，是因为在对雷曼兄弟的救助失败后，政府可以信誓旦旦地威胁美国国际集团的董事会把控制权交给政府，否则政府将任其倒闭。政府一旦控制了这些企业，就可以直接控制或者至少是间接影响它们的活动。如此一来，也就不需要再去“推绳子”了。政府不仅动员房利美和房地美救助了住房抵押贷款市场，还强迫美国国际集团帮助其他企业把有毒资产从它们的资产负债表中清理了出去。

我的基本觀点如下：

第一，在危机爆发之初，法律并没有授予最终贷款人（美联储和联邦存款保险公司）足够的权力来救助金融系统。即使是在国会为财政部划拨了救助资金并授权其随意支配之后，最终贷款人（现在还包括财政部）的权力依然不足以应对危机。

第二，法律对这些机构的约束还不够充分，仅在个别比较重要的方面有一些规定。有时候，这些机构无视法律;有时候，它们千方百计规避法律。到最后，在法律和政治的双重约束之下，它们不得不向国会寻求更多授权。即便如此，授权仍显不足。

第三，法律的约束是有副作用的。在危机期间，由于这些机构普遍（除了少数明显的例外情况）违反或者规避了法律，这种副作用还相当有限。然而，在危机过后，这些违法行为造成了政治上的不良影响，可能会妨碍政府应对下次金融危机。此外，这些违法行为还可能会导致政府在诉讼中被判承担赔偿责任。

第四，这些承担最终贷款人职能的机构在行使权力时有所偏私，并通过操纵民意来压制反对救助的不同政见。

第五，尽管《多德-弗兰克法》所反映出来的主流意见是限制最终贷款人的权力，但正确的做法其实应当是增加最终贷款人的权力，同时用平等待遇原则对最终贷款人加以限制，避免出现偏私。

改革

最终贷款人原有的权力不仅应当被保留，还应当加以强化。以银行为中心的世界观已经被金融危机所摧毁，这本是传统意义上的最终贷款人存在的基础。新型的最终贷款人必须同时是“终极做市商”或者“终极交易商”。因为有太多的期限转换需要通过非银行金融机构（经纪自营商、对冲基金、货币市场共同基金，旗下拥有银行的金融控股公司所掌握的特殊目的载体）实现，它们可以把短期的借贷转化为可交易的证券，所以最终贷款人必须获得授权，以便向这些机构提供流动性支持。

这种新型的最终贷款人到底需要什么样的权力，才能履行如此宽泛的职能呢？就最低限度而言，美联储、财政部和联邦存款保险公司在2007-2008年金融危机期间所行使的权力（其中大部分是非法的），新型的最终贷款人都需要。这些权力包括：

1.购买金融资产，包括本票、贷款、债券和股票等;

2.向金融机构发放无担保贷款、未足额担保贷款以及担保贷款（并且接受低质量的担保物）;

3.与包括银行在内的所有金融机构按照公平条件进行交易;

4.在国家征收权的权限范围内征收金融机构，并控制其行动，事后再根据司法评估意见对征收行为做出公平的补偿;

5.为金融机构的待偿债务和新生债务提供担保;

6.命令货币监理署、证券交易委员会等监管机构采取必要的危机应对措施（比如，对卖空交易发布禁令）。

为什么上述所有这些权力都是必要的，而传统的白芝浩的方法存在不足（白芝浩将贷款的对象限定为具有偿债能力的企业）？2007-2008年的那场金融危机向我们展示了原因。由于害怕被钉在经营不善的耻辱柱上，即使是流动性困难的金融机构，也倾向于推迟从紧急信贷工具中借钱。所以，最终贷款人不仅要有强迫企业举债的权力，还要有强迫经营状况良好的企业一同举债的权力，以避免市场逐个锁死那些情况较差的企业。此外，危机也表明，金融机构在收到紧急贷款以后，有很强的动机囤积资金，然而，只有当它们从借到的钱中再拿一部分贷出去的时候，这个体系才能在整体上获益。所以，最终贷款人要有命令企业开展金融交易的权力。最后，危机还告诉我们，那些应当被给予紧急贷款的金融机构很可能没有能力提供担保物，而且在任何情况下想要评估担保物的价值可能都是非常困难的。所以，最终贷款人要有进行资本注入、提供无担保贷款或者部分担保贷款以及购买资产的权力。

为了落实这些改革，立法上必须要有大动作。在大多数情况下，美联储和相关的最终贷款人机构都缺乏开展上述活动的权力，所以需要国会以立法的形式进行授权。在某些情况下，法律则明确禁止美联储采取行动，比如，除了有限的例外情况，法律不允许美联储向资本不足的银行提供贷款。国会应当取消这些禁止性规定。

鉴于最终贷款人的权力非常巨大，它应当只被允许在金融危机爆发以后开展行动。和目前的规定一样，法律必须规定，只有当包括总统在内的最高级别经济官员中的绝大多数人达成一致意见的时候，最终贷款人才可以行使其权力。而且，这些官员还应当发布公告，公示发生危机的客观指标，比如信贷冻结或者其他信心丧失的标志。

巨大的权力会有被滥用的风险，所以最终贷款人不应该被授予无限制的权力。2007-2008年的危机表明，在危机期间实行司法审查是不现实的。我们要实施的是一套能在危机过后对权力滥用行为进行纠正的健全的法律制度。国会应当出台一部法律，规定在金融危机过后对政府提起诉讼的法律程序。这部法律最重要的特征，应当是用专门条款明确，危机之后的诉讼中以发放救助贷款时所估算的基础价值或者真实价值作为计算损害赔偿金额的依据。如果政府以一个不能反映基础价值的价格发放贷款、购买资产、作出担保或者提供其他金融服务，那么它就必须向对手方补足交易价格与基础价值之间的差额。法律必须防止政府利用其在流动性危机中的信贷垄断地位从企业攫取财富。

金融监管机构之间复杂的职责分工曾经妨碍了危机应对。那么，究竟应该如何对最终贷款人进行设计，才能让它做得更好？在所有的金融行政机构中，美联储具有最大的权力和最高的水平。诚然，操作层面和体制层面的限制不是光凭主观愿望就能摆脱的，但是国会应当逐渐把更多的权力转授给美联储，比如购买资产、发放无担保贷款、收购股份的权力，同时应当尽量在政治可行的范围内把最终贷款人的权力从其他机构中剥离出去。

无论最终贷款人的权力会有多大、独立性会有多强，只要人们依然相信它会服务于公共利益，那么就应该让最终贷款人继续存在下去。剥夺它所需要的权力，无助于最终贷款人完成使命。