蒋非凡，范龙振

(复旦大学 管理学院，上海 200433)

中国货币政策最近的热点问题是货币政策的转型和利率市场化.长期以来，中国人民银行以货币供给量作为调控目标，为了保证货币供给量在目标增长率附近，央行除了采用类似于西方国家的公开市场业务、准备金制度以外，还制定了商业银行的存贷款基准利率[1].但近年来随着直接融资的发展，金融创新特别是理财产品等影子银行业务的快速增长，货币供给量与实体经济的联系越来越弱，因此央行主动改变货币政策的调控手段和目标.一方面，央行推行利率市场化，允许商业银行自主决定存贷款利率;另一方面，对应于“十三五”规划纲要提出的构建目标利率和利率走廊机制[2]，央行开始关注市场短期利率，并探索通过利率走廊机制实现对短期利率的控制.其中以逆回购为主的公开市场业务以及常备借贷便利(Standing Lending Facility， SLF)和中期借贷便利(Medium-term Lending Facility， MLF)既担任着作为向市场投放资金的主要渠道的职能，也发挥着对市场利率的调控作用.

具体而言，央行通过逆回购向市场投放货币资金，其交易对象是银行间市场的一级交易商，以大型商业银行为主.而在整个金融市场中，大型商业银行是资金的净供给者，小型商业银行和其他证券公司等是资金的净需求者，从而形成了从央行到大型商业银行再到其他市场参与者的资金流向.政策逆回购利率成为通过回购所得资金最终来源的成本，中小商……