林志伟黄霞

（1.深圳大学经济学院，广东 深圳 518052；2.深圳信公企业管理咨询有限公司，广东 深圳 518046）

一、引言

2017年5月27日，证监会修订发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》(证监会公告〔2017〕9号，以下简称减持新规)，意图规范上市公司股东1、董监高(以下将控股股东和持股5%以上的股东、特定股东和董监高统称大股东)的股票减持行为和强化相关的信息披露，促进股票市场平稳运行。由于扩大了减持受限主体，延长了减持时限，限制了减持方式和数量，减持新规客观上限制了上市公司大股东对其所持股票的自由转让权。2转让权的变化会改变企业的公司治理进而影响企业绩效(Alchian，1965；Liao et al.，2014)[1][11]，因此，研究减持新规是否影响上市公司投资决策以及如何影响投资决策，将有助于市场和监管部门更全面公允地评价减持新规的经济后果。

目前有关减持新规的研究主要关心减持新规对大宗交易、股价波动、定向增发的影响(唐齐鸣等，2018；章晟等，2019；张卫东和李莉，2018；阮永平等，2018)[25][36][35][24]，较少探讨减持新规对企业经营投资决策的影响。本文从股票流动性视角出发，研究减持新规的出台对上市公司投资效率的影响。减持新规通过不同路径降低了大股东和市场投资者所持股票的流动性进而对上市公司的投资效率产生影响。一方面，减持新规通过降低大股东所持股票的流动性减少了大股东对上市公司短期业绩的关注。在股票流动性较高(即减持限制较少时)的情况下，大股东尤其是控股股东利益最大化的选择之一是操纵上市公司短期业绩以拉升股价然后减持。……