(1.天津财经大学金融学院，天津 300222； 2.清华大学国家金融研究院，北京 100083；3.南开大学经济学院，天津 300071)

一、引言

始于2020年初的新冠肺炎疫情引发了全球金融市场的极度恐慌，美股史无前例地在短时间内连续多次触发熔断机制，股价崩盘风险再度引起监管层、投资者和学界的广泛关注。股价崩盘在我国金融市场亦非罕见，尤其是2008年全球金融海啸和2015年股灾期间更是极端尾部风险频现，股价崩盘直接导致投资者财富短时间内迅速“蒸发”，严重损害投资者利益和市场信心，甚至还会由特质性风险向系统性风险转变，影响资本市场稳定甚至危及本国实体经济。世界各国政府和企业为应对股价崩盘风险，在宏观和微观层面都采取了一系列监督管理措施，股票回购就是其中之一。股票回购作为上市公司进行市值管理、防范和应对股价崩盘风险的重要手段，自引入我国金融市场以来得到了稳步发展，2008年至2018年间我国上市公司共实施了近800次回购操作，对股票市场产生了愈加重要的影响。因此，研究股票回购对股价崩盘风险的影响对于优化我国上市公司风险管理工具、稳定金融市场投资者信心、提高监管机构监管能力和监管效力具有重要的理论和现实意义。

股价崩盘风险系上市公司特质性超预期异动风险，是金融市场不完全条件下信息流非连续性运动的结果[1]。金融摩擦导致的信息不对称赋予了上市公司高管利用信息操纵攫取超额利润的空间，但当公司窖藏负面信息累积至一定程度，信息隐蔽的难度将呈几何级数增长，此时信息隐蔽成本远远超过信息隐蔽收益，负面信息将被集中释放，直接冲击投资者信心引发股价崩盘风险[2]。……