叶文辉

2020年，申万房地产指数以-10%的跌幅位列28个行业涨幅榜倒数第一，最直接的冲击来源于年中的“三道红线”和年底的“两道红线”。当然，投资人对房地产开发企业长期商业模式的“永续性”也存在着非常大的担忧。站在当前时点，我们该如何来看待房地产开发企业的投资机会。

经营永续的质疑压制地产股估值提升

在经历连续两年的结构性牛市后，A股核心资产的估值普遍达到令人难以想象的高位，但地产板块整体估值仍不到9倍，市净率1.17倍。就算万科喊出2021年突破500亿净利润的目标（对应2021年PE不足7倍，2020、2021年业绩增速都超过了10%），公司股价也没有明显起色。

市场资金对地产股的抛弃，根源在于对房地产开发企业永续经营的质疑：未来房子越盖越少，房地产企业何去何从。其实，在2018年全国商品房销售额首次突破15万亿元以来，市场上对楼市天花板的担忧就“不绝于耳”，但实际上2019年、2020年我们还在快速刷新这一纪录。2020年即便在疫情的影响下，全国商品房销售额还是达到17.36万亿元的高度，超过预期。

如果只是从销售面积来看，全国地产销售大概率已见顶，任泽平曾在《全球房地产》一书中判断2018年就是全国商品房销售的高点，事实上2018、2019和2020年的销售面积大概都在17亿平方米附近，增速已放缓至0%附近。

但如果考虑上价格，过去五年、过去三年全国房地产销售均价都还保持着7.7%的复合增速，为国内房地产销售的稳定起到了中流砥柱的作用。综合销售面积和单价来看，未来10年国内地产销售大概率还是能维持在15万亿元/年的水平，给房企商业模式转型留足时间。……