郑彧

(华东政法大学国际金融法律学院，上海 201620)

一、“规则监管”：投资者适当性义务的旧有模式及问题

投资者适当性义务是“投资者保护”的前置条件，因为投资者进入证券市场是投资的开始，没有在券商的开户和下单，投资者就无法从事交易，也就不可能有后续的损失发生。有别于我国股市发展初期投资者需求和投资者主体结构的“单一化”和风险承受的“同质化”，随着我国多层次资本市场体系的逐步建立，市场与市场、产品与产品之间存在越来越多的差异性，不同层次市场以及不同品种的证券产品均呈现出不同的风险可能，不同投资者的投资目的、投资偏好和风险承受能力都已开始日益分化，这使得多元化的市场格局在提供了更多投资机会的同时，也对投资者的风险承受能力提出了更高要求。

在此背景下，为了避免投资者盲目投资所带来的风险，对于投资者风险承受能力的分类与识别(即“投资者适当性”要求)自然而然就成为实现投资者利益保护目标的前道栅栏。在2019年12月28日《证券法》第二次全面修订得以通过之前，我国对于证券市场的投资者适当性保护采用的是传统的“基于规则的监管”方式(rulebased regulation，以下简称规则监管)，中国证监会颁布了一系列有关投资者适当性义务的监管规则(见表1)，券商、基金管理公司对于投资者适当性的主要义务在于是否对照监管规则的“清单式审查”(checking list)完成诸如“风险揭示”“风险评估”等程序性要求。……