郭利宁 黄运成

一、问题的提出

市场联动(Co-movement)主要指资本市场上普遍存在的一种不同市场或资产价格走势趋于一致的现象(Baur，2004[1])，通常采用收益率的协同程度或价格的相关系数衡量联动关系(刘亚和张曙东，2010[2])。由于对跨市场套利、风险管控等实务操作具有较强的指导意义，一直以来都是经济学领域的研究热点(Barberis等，2005[3])。石油市场联动关系研究的发展和全球石油市场的演变及经济全球化的进程紧密相关。全球分工带来的经济一体化和期货、互换合约等石油金融产品的创新进一步增强了市场联动性(陈洪涛等，2008[4])，尤其是最重要的两个石油期货市场WTI和Brent长期以来保持较为稳定的联动关系。但是自2010年起页岩油开采技术的大规模商业应用使北美石油产量剧增，导致美国石油枢纽库欣地区(WTI期货合约交割地)库存高企。国际油价持续创新低而且WTI和Brent价差也一度接近30美元，直至2014年两市场价差才开始逐步恢复，价差异常波动的现象引起了学界的广泛关注。

WTI与Brent的价差(spread)走势和库欣库存(Cushing Shell Capacity)变化情况如图1，2010年年初WTI价格要高于Brent价格2美元左右，然后Brent价格开始高于WTI，在2011年价差达到-28美元，此后又逐步收窄到-5美元左右。如果两个市场联动关系较为紧密，那么市场间价差应该保持相对稳定，当价格走势出现较大分歧时价差则会出现波动。图1显示自2010年年初至2014年年初，随着库存的变化，两个市场的价差剧烈波动，直到2014年5月库欣库存开始大幅下降，市场价差才开始逐步恢复平稳。……