华维 李彧尧

摘要：本文以A股和N股IPO为样本，通过构建回归模型，研究两者在业绩和影响因素方面的区别。结果表明：年龄和独立董事对企业上市后的业绩没有显著的影响;自由度对A股企业产生重要的作用;个性化推动A股企业业绩增长;在运用自由度综合指标后，越年轻的A股企业短期业绩越高，同时个性化也推动N股企业短期业绩的增长;A股与N股企业在影响因素方面具有显著的差异化。

关键词：IPO业绩;市场自由度;个性化

中图分类号：F832.5文献识别码：A文章编号：

2096-3157（2020）17-0165-02

一、引言

新股上市是证券市场的核心问题，企业年龄、股权比例等也是影响IPO业绩的重要因素。目前国内研究主要集中在A股市场，较少关注海外上市的中国企业。我们认为地区等因素对不同板块会产生不同影响，因此我们将对比A股与N股在IPO业绩和影响因素方面的区别。

二、数据和方法

根据现有研究，本文构建模型如（1），下标i表示企业，t表示时间。

Perit=α0+α1Sit+α2Ait+α3Frit+α4Init+α5Xit+εit

（1）

因变量Perit采用BHAR方法计算IPO业绩，数据来源于国泰安数据库。自变量包括：Sit为独立董事占所有董事的比例;Ait为自企业成立之日至上市之日的年数;Frit来自于经济指标目录，我们采用商业自由、政府买卖、货币自由、投资自由和金融自由五个指标;Init从WVS获得，代表一种社会框架，其中个性化程度越高意味着人们更加关心自己和亲属;Xit代表一系列控制变量，其中员工人数（Eit）和资产（Tit）代表企业规模，净收益（Rit）、营业额（Oit）和ROE用来代表企业财务状况。

本文使用1991年～2012年A股与N股的数据进行回归分析。其中A股企业独立董事占比约为0.61，高于N股企业。A股企业年龄普遍高于N股，说明A股企业需要等待更长时间上市。A股在ROE和业绩上更突出，N股企业则在人数和净收益方面更优，此外两者的营业额水平接近。

三、实证分析结果

1.回归分析结果

注：显著水平表示P≤0.10，表示P≤0.05，表示P≤0.01

我们分别考察一年、两年以及三年的业绩及影响因素（详见表1）。（1）独立董事占比没有显著作用。（2）企业年龄没有显著作用。（3）市场自由度对A股产生显著影响。其中金融自由和货币自由对业绩具有积极作用，表明高效的银行和货币的流通推动上市企业的业绩。政府买卖仅对长期业绩产生积极影响，说明了政府买卖的滞后性作用。投资自由具有反作用，认为资金的流通会增加市场的风险，从而影响企业业绩。商业自由对一年业绩产生积极作用，随后发生反转。这说明创立关闭企业的能力在短期之内会提高业绩，但是长期来看这种能力会阻碍业绩增长。（4）个性化对A股企业具有正向作用，说明在个人越关心自己的社会，企业上市后的业绩越高。

2.差异化结果

为了更好地对比影响因素在A股和N股的不同作用，我们采用差异化回归分析，P值表示是否存在显著性差异。此时我们只考虑自由度综合指标。与表1结果一致，表2进一步证明了各影响因素对两个市场产生了显著的差异化作用。此外，当我们采用自由化综合指标后，我们发现：（1）年龄对A股企业产生反作用，说明越年轻的企业在上市后业绩越好，但随着时间推移，作用不再显著;（2）个性化程度对N股企业一年业绩产生积极作用;（3）独立董事占比对N股企业两年业绩产生消极影响，在一定程度上证明了独立董事并不大关注企业。

注：显著水平表示P≤0.10，表示P≤0.05，表示P≤0.01

四、结论

本文研究了A股与N股的IPO业绩的影响因素。结论显示：第一，企业的独立董事占比和年龄对企业上市后的业绩没有影响。第二，自由度指标中金融自由与货币自由对A股企业具有正面作用，说明了稳定的价格水平和高效的银行对IPO业绩具有推动作用，而政府购买则对国内市场具有滞后的积极作用。投资自由对A股和N股均具有反向作用，证明了资本市场中资金的流动会增加市场的动荡，从而影响业绩。商业自由的作用由短期的正向作用反转成长期反向作用。第三，个性化对A股具有积极影响。第四，在采用了自由度综合指标后，我们发现个性化对N股企业具有推动作用，并且越年轻的企业越容易在A股上市后获得较好的业绩;独立董事占比也对N股企业业绩具有消极影响。第五，通过影响因素差异化对比，我們发现A股与N股存在巨大差别。

本文启示我们，虽然A股和N股企业注册地都在中国，但是在不同的地区和上市规则的影响下，企业呈现不同的业绩，通过相应因素的调整，我们可以采取措施，改善IPO市场企业业绩。

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[注]基金项目：本文由国家自然科学基金面上项目（项目编号：71871120，71501099）资助

作者简介：1.华维，南京审计大学讲师;研究方向：市场投资。

2.李彧尧，供职于南京通汇融资租赁股份有限公司。