林 辉， 杨 念*， 吴广谋

(1. 南京大学经济学院， 南京 210093； 2. 东南大学经济管理学院， 南京 211189)

0 引 言

现实中证券市场的供给与需求不是完全弹性的，故为保证交易的公平性，证券监管部门往往对投资者瞬间交易大额数量证券的行为实施限制，并为此制定了各种监管制度(1)例如，为防止市场操纵，上海证券交易所规定股票、基金、权证交易单笔申报最大数量应当不超过100万股，债券交易和债券质押式回购交易单笔申报最大数量不超过10万手..这些监管制度的实施，一方面使单个投资者无法操纵市场，以确保证券市场的有效性；另一方面，由于投资者的交易速度或持仓量受到制约，导致大额头寸无法瞬间出清，只能将其持有的头寸分割委托(split order)，并在未来的若干时点上分别交易部分头寸以符合监管制度的要求.由此可见，若监管制度得到有效实施，投资者将面对一个弱式有效(weak-form)、交易速度或持仓量受到外生制度性约束的交易市场，那么，在这样的市场中投资者如何制定一个最优交易策略使其效用最大化？这正是本文的研究主题.

以往的研究成果忽略了外生制度性约束对交易策略施加的影响，隐含着投资者的持仓水平或交易速度完全由其自主择优决定的假设.明显地，若个别投资者执行这样的最优交易策略，可能给市场带来严重的冲击，甚至市场操纵.这与现实中投资者的交易行为受到监管制度约束的事实不符，也违背了有效市场的假设.为弥补以往研究的不足，本文将探讨交易速度受制约条件下的最优交易策略问题；……