谈多娇 冯鑫

【摘要】2020年4月瑞幸咖啡事件引发了市场广泛的关注和学者们不同角度的解读。以瑞幸咖啡盈利造假作为切入点，从盈利对象、盈利点、盈利来源、盈利屏障和盈利杠杆五个方面分析互联网企业的盈利模式，找出瑞幸咖啡在盈利逻辑方面存在的问题，在此基础上得出瑞幸咖啡事件对互联网企业盈利逻辑的几点启示。

【关键词】瑞幸咖啡;互联网企业;盈利模式;盈利逻辑

【中图分类号】 F274     【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994（2020）09-0008-5

一、引言

2019年5月，仅成立18个月的瑞幸咖啡敲响了纳斯达克IPO的钟声，刷新了企业最快上市的世界纪录;2020年1月，美国知名做空机构浑水公司公布关于瑞幸咖啡的做空报告，再次把瑞幸推到了舆论的浪尖;2020年4月2日，瑞幸咖啡承认在2019年第二至第四季度虚增销售收入22亿元（人民币，下同），导致其当日股价呈断崖式下跌，市值蒸发300多亿元，并引发中概股的整体信任危机。4月5日，韩洪灵等[1] 以瑞幸咖啡被做空为案例，对美国资本市场做空产业链进行了深入分析，并呼吁中概股提升自身信息披露质量，防范被做空事件重演。此后，陈汉文[2] 、孙茂竹[3] 等多位学者通过网课平台对瑞幸咖啡进行了深度解析，引发了公众对该事件更多的关注。

事实上，早在做空风波之前，就一直有人质疑瑞幸咖啡的盈利模式。上市之初曾宣布“三至五年不盈利”的瑞幸咖啡，却为虚构盈利数据铤而走险，导演了资本市场的一出闹剧。这个标榜要向中国消费者灌输咖啡文化、致力于让咖啡成为中国人日常生活一部分的互联网企业，由于盈利模式的缺陷，尚未迎来盈利的春天就因财务造假而遭受重创。瑞幸咖啡的闹剧引发了笔者对互联网企业盈利逻辑的思考。

二、瑞幸咖啡的盈利逻辑

互联网企业有一个“盈利魔咒”——只烧钱不赚钱，所烧的钱并不是通过企业业务赚来的，而是通过资本市场套来的。很多互联网企业奉行这样一个“盈利逻辑”：更大规模→更高估值→更大亏损→更多融资，从而陷入一个长期无法盈利的怪圈。所以，连年亏损几乎成了互联网企业的共性，如爱奇艺、拼多多、美图秀秀、美团等公司已经多年亏损，难以进入盈利关口（见表1），瑞幸咖啡也不例外。这个“盈利魔咒”也是互联网公司真正的“魔力”，成了受资本市场追捧、却让越来越多人看不懂的盈利逻辑。

本文从盈利对象、盈利点、盈利来源、盈利屏障和盈利杠杆五个方面分析瑞幸咖啡在盈利逻辑上存在的问题，探寻并分析其财务和运营数据造假背后的驱动因素。

（一）盈利对象

流量一直是互联网企业的核心竞争力。流量的本质就是客户，即企业的盈利对象。被誉为“电商界黑马”的拼多多，就是通过拼团折扣的模式，利用微信熟人社交链实现野蛮生长，从而将流量优势放到最大。瑞幸咖啡的流量来源也是客户，但在客户定位上存在以下几个问题：

1. 定位狭隘，客户群体少。被瑞幸咖啡竖为“假想敌”的星巴克，早就得出了中国消费者更愿意以优质咖啡体验为主导、为优质服务和时尚场所买单这一经验。瑞幸咖啡也将目标客户群定位于年轻的职场白领，并提出要满足中国消费者的咖啡因需求量，将“咖啡功能性需求”作为发展核心的主张。但是，中国是一个拥有几千年茶文化的大国，长期以来中国人的咖啡因摄入量绝大部分来自于茶叶，愿意为单纯以功能性为主的咖啡买单的中国人占比并不高。也就是说，茶叶留给咖啡的中国市场容量已然不大。瑞幸咖啡一开始能分得的目标客户群体不仅人数少，而且集中度非常高：年龄在25岁及以下的客户占46.6%，26 ～ 36岁的客户占45.3%，而36岁及以上的客户仅为8.1%。白领、写字楼、年轻人等一系列限定词，使得瑞幸咖啡的客户群体囿于较为狭隘的圈子。

2. 客户价格敏感度高，留存率低。瑞幸咖啡最具特色的裂变营销理念来源于《道德经》中的“道生一，一生二，二生三，三生万物”，这是一种低成本的获客方式。瑞幸咖啡通过拉新机制（首杯免费）和精准化广告投放（发放优惠券），把广告费用变成用户福利，这种营销方式获客成本非常低，与大多数互联网企业人均获客成本300元左右相比，其人均获客成本不到80元。这种低成本方式能够快速带来大量客户，但由于该方式主要是通过优惠券和免费券与顾客互动，而不是通过企业的产品、管理风格和服务特征向顾客灌输企业文化，因而培养出的顾客主要是价格敏感人群，他们喝惯了打折咖啡后很难接受“正常”的咖啡售价。根据瑞幸咖啡2019年第二季度的报表数据可知，咖啡平均售价即商品全价扣除折扣额后的有效价格仅为10.5元，按这样的价位平均每家门店的日销售量也不过区区345件。而且，一旦其折扣力度下降，用户量还会减少，导致客户群留存率很低，因此很难达到盈亏平衡点[3] 。

3. 实行价格歧视，忠诚客户减少。瑞幸咖啡对一周以上时间没有进行消费的客户定向发放大量的优惠券来刺激消费，最大折扣力度甚至高达82%（即1.8折优惠券），却对活跃用户只提供力度较小的折扣（如5.8折优惠券）。也就是说，瑞幸咖啡的忠诚客户不仅不能因更多消费得到任何激励，反而还会遭受明显的价格歧视。随着门店数越来越多，瑞幸咖啡还用超高的折扣来重新激活边缘消费者，吸引新客户，培养他们的咖啡消费习惯。但是，很多新客户会在喝完第一杯免费咖啡后就不再光顾店铺，而真正高质量的核心客户却因遭受价格歧视而逐渐流失。2018年第一季度瑞幸咖啡的客户留存率为30% ～ 35%，第二至第四季度降至25% ～ 30%甚至是20% ～ 25%，2019年更低。因此，瑞幸咖啡的核心客户增长速度明显减缓，而新客留存率和忠诚度也越来越低，客户群粘性下降。

（二）盈利點

很多互联网企业一开始都会通过补贴来培养消费者的消费习惯，但这种方式已被证实难以为继，原因是盈利点的缺位。相比于星巴克的多元化经营，瑞幸咖啡主要是通过新鲜饮品和从第三方供应商购买的餐饮类产品来吸引消费者。其中：饮品类分为咖啡产品和以小鹿茶为代表的非咖啡产品;自第三方购买的餐饮类产品包括5种NFC果汁、3种午餐套餐（如沙拉、面条）、21种轻食（如面包、甜点、三明治等）和20种零食。从瑞幸咖啡各类产品收入及占比（见表2）来看，2018年第一季度至2019年第一季度各类产品中以咖啡为主的鲜饮占收入的绝大多数。瑞幸咖啡选择了一个在中国需求尚待培养、普适性不高且以低价补贴为主、盈利遥遥无望的咖啡作为主要收入来源，缺乏其他高利润增长区或者盈利增长点，所以很难产生不同产品盈利的协同效应。随着资本市场的变故和新冠疫情的影响，全品类产品整体盈利对于瑞幸咖啡来说越来越遥不可及。

（三）盈利来源

自成立以来，瑞幸咖啡就将线上销售以咖啡为主的鲜饮产品作为主要盈利来源。从其历史亏损规模来预测，按照免费送券、送咖啡的拉客方式，即使没有资本市场的变故和疫情的影响，短期内其也难以优化盈利来源，实现盈利由负转正。2020年1月，瑞幸咖啡通过增发股票和发行可转换债券的方式筹集了8.65亿美元，随后开始铺开其“智能无人零售”战略，推出无人咖啡机“瑞即购”和无人售卖机“瑞划算”，进一步增加网点以贴近客户，以期通过节约高昂的人员成本、装修费用以及店面租金的方式实现低成本的扩张，最终打造由无人零售、线下门店和电商渠道构成的全渠道自有流量体系，构建集合自有流量和自有产品闭环的智能零售平台，通过流量带动产品销售，提升品牌价值，拓展平台规模，为客户和投资人创造更大的价值。但从本质上看，“瑞即购”与“瑞划算”其实就是自动售货机，瑞幸咖啡的竞争对手早已安装了大量的咖啡自动贩卖机，例如可口可乐在2018年收购全球第三大咖啡连锁品牌Costa之后，就推出了以咖啡自动售卖机的方式销售咖啡的策略。由此可见，在差异化战略中瑞幸咖啡已经失去了先机，更不用说在“无人零售机”购买的咖啡价格比门店高出将近47%这样的竞争劣势了。

（四）盈利屏障

瑞幸咖啡作为一家互联网企业，采用新零售商业模式，依靠自有APP，在为用户提供100%无收银环境的同时，还可以通过APP收集客户信息，再运用大数据分析，实现产品的精确推荐，向客户精准投放个性化菜单来刺激其消费。但是，其APP内的应用程序太过于简洁，除点餐之外没有更多其他的常见用户参与功能，如小游戏、签到奖励、限时抢购等，客户与企业的互动太少，参与度不高，不利于培养核心用户群。

瑞幸咖啡盈利模式下的重要盈利点为饮品类的咖啡产品，尽管其宣称用料上乘优质，然而有星巴克、Costa等多种同类产品与之抗衡，咖啡品质同质化严重，差异化较小。一旦瑞幸咖啡降低折扣力度，消费者在同等价位下更有可能选择星巴克等企业文化积淀更久远的品牌，其用户群会迅速流失。为了建立盈利屏障，寻求新的盈利点，增加饮品类的非咖啡产品，瑞幸咖啡在2019年7月推出了战略新品“小鹿茶”，但小鹿茶盈利模式的施行成为其又一次失败尝试。顾客在选择茶类饮料时，口味是其消费与否的关键因素。作为瑞幸咖啡最主要的非咖啡饮品，小鹿茶与喜茶、奈雪的茶相比，没有明显竞争优势，加之其引以为豪的“轻工店”模式更是小鹿茶失败的开端。对比喜茶、奈雪的茶等专为茶饮而设置的特许经营模式及供应链，瑞幸咖啡专为咖啡产品设计的、基于星巴克的产品研发系统以及供应链模式，使得小鹿茶无论是在口味、品质还是营销模式上均不具竞争力，持续盈利能力差。同时，其除鲜饮外的其他产品（如轻食、Boss午餐等）完全来自第三方供应商，缺乏差异化和竞争力。这些第三方供应商也可以为其他零售渠道的竞争者提供产品，如线上电子商务平台和线下便利店，而且价格往往更便宜。与这些竞争对手相比，瑞幸咖啡的地位更低、规模更小。

可见，瑞幸咖啡既未能对APP核心资源进行充分利用，又未将自有产品发展出盈利壁垒，使得其在該盈利模式下无法进行差异化竞争，难以建立盈利屏障。

（五）盈利杠杆

瑞幸咖啡的盈利杠杆一直呈负数，营业利润率为负，息税折摊前利润（EBITDA）也为负，即平均每家店的现金流入不敷出。瑞幸咖啡在亏损的同时，一边持续融资，一边疯狂“烧钱”。相比于星巴克，瑞幸咖啡一直宣称主打高品质、高便利、高性价比的咖啡产品，通过消除星巴克的价格溢价来使其定价具有吸引力。在快取店占比超过90%的模式下，其人工成本及店面租金成本等运营成本已经没有了可降低的空间。瑞幸咖啡平均每家门店日销售量仅为345件。根据其平均有效售价10.5元/件、饮料原材料成本5.6元/件、门店运营人工费3元/件、订单送货补贴5元/件等数据计算，每家门店的盈亏平衡点为日销售量1007件。而实际345件的日销售量，离盈亏平衡点还有很远的距离。作为互联网企业，瑞幸咖啡难以避免前期投入成本高的弊端，又由于高折扣已经成了消费者价格敏感的驱动因素，所以很难通过提高有效单价或增加销售量来实现盈利。也正因如此，其盈利之路荆棘丛生，最终在各方压力之下铤而走险进行财务造假，上演了资本市场的一出闹剧，由“一杯咖啡”引发了整个中概股的信任危机。

三、瑞幸咖啡盈利逻辑存在的问题

（一）销售途径单一，盈利对象少

瑞幸咖啡采用互联网企业常规的“轻资产”模式，以期能以最小化的资源占用来提升公司的整体价值链，为公司创造独特的竞争优势。然而，在互联网技术的驱动下，尽管瑞幸咖啡APP涵盖整个客户购买流程，通过移动支付创造了100%的无收银环境，提高了企业的运营效率，但完全无现金支付的交易模式在无形中也缩小了其客户群体，因为实际生活中仍然存在着大量人群因APP操作困难而难以转化为企业的盈利对象。而且，一旦其APP出现“服务异常”或系统崩溃，就会大大影响客户体验。比如瑞幸咖啡在被浑水做空后出现了爆单情况，配送服务被迫延时到90分钟，远超平时配送限时时长18分钟。

（二）产品结构单一，收入缺乏持续性

我国互联网企业的盈利模式各具特色，以三大巨头百度、阿里、腾讯为例：百度以搜索平台为核心，通过搜索竞价、广告联盟、增值服务以及旗下投资的爱奇艺、去哪儿网等不同业务类型创造了多种盈利模式;阿里巴巴以电商平台为核心，从电商、互联网金融、增值服务、线下服务等多种盈利模式获利;腾讯以社交平台为核心，围绕游戏、影视、广告、增值服务等盈利模式赚取收益。而瑞幸咖啡目前的赢利模式却踽踽独行，以销售新鲜饮品和从第三方供应商购买产品的盈利模式太过单薄，产品结构单一。虽然瑞幸咖啡不断努力改善产品结构，不断尝试多元化，增加了茶饮、轻食等咖啡之外的产品，但其在品类上并没有突破，产品创新对客户的吸引力有限。而且以小鹿茶为主的茶饮品，在口味、质量上相较于喜茶等品牌茶饮均缺乏竞争优势。小鹿茶作为瑞幸咖啡的新品代表，由于缺乏相应的研发系统与供应链模式来提供优质产品，本质上属于喜茶等品牌茶饮的模仿品，没有创新点，无法产生品牌效应，难以拉动新需求，就不可能为公司创造新的盈利增长点。随着行业潜在竞争者的进入，其仅仅依靠饮品的单一品类拉动需求的可行性也越来越低。

（三）裂变营销盈利保障期短，客户留存率低

瑞幸咖啡在前期依靠广告宣传、产品试用等推广方式获取了首批客户。随着存量客户的增多，瑞幸又推出老客拉新客的方式，例如，老客分享链接至微信朋友圈，新客通过该链接进入APP进行消费，则老客和新客同时获取一杯免费咖啡。首杯奖励、拉新奖励和咖啡请客三管齐下的裂变营销方式为其带来了大量的客户，但同时也导致了消费者对其的折扣非常敏感，客户留存率是由折扣水平而不是客户的使用时长决定的。裂变营销方式会提高客户的价格敏感度，难以为企业的盈利提供长期保障。除裂变营销之外，高昂的市场营销费用也是其盈利路上的“拦路虎”。瑞幸咖啡除了购买流量和提供各种补贴，还要负担巨额的广告费。为了推广新品（如小鹿茶），瑞幸咖啡仅在分众传媒的线下渠道上就投入了1.4亿元的广告费用。

四、瑞幸咖啡事件对互联网公司盈利逻辑的启示

瑞幸咖啡之所以在快速扩张、裂变拉客后迅速爆出财务丑闻，究其原因，与其盈利逻辑混乱密不可分。瑞幸咖啡的案例再一次说明，互联网企业的价值创造不能只局限于现金流，更要拓展至客户价值、战略投资等各个方面。其早期的快速发展离不开核心产品的成功创新，大量的客户基础、良好的获利预期决定了企业规模的高速扩张和资本的疯狂追捧。但上市不到一年就经历了浑水做空风波，陷入了发展逆境。曾经标榜“三至五年不盈利”的瑞幸咖啡，却为虚构盈利数据而做假22亿元销售额，整个闹剧违背了最常规的逻辑。瑞幸咖啡事件发生后，爱奇艺与好未来接连中招，一大波做空潮向中概股袭来，中国互联网企业风波不断。在这样的背景下，亟须对互联网企业的盈利逻辑进行审慎思考。本文以瑞幸咖啡事件为例，理顺互联网企业的盈利逻辑，以期引导互联网企业打造可持续发展的基础，以真实的盈利赢得市场的认可，回避被逼到穷途末路的窘境。

（一）完善法律制度，提高竞争能力

瑞幸咖啡快速崛起，成立不到半年时间就宣战世界老牌咖啡企业，上市不到一年又遭浑水公司做空，指责其财务造假，波及所有在美国上市的中概股，美国证券交易委员会主席杰伊克莱顿甚至公开提醒投资者不要将资金投入在美国上市的中概股。瑞幸咖啡事件导致2020年4月以来超过半数的中概股股价遭遇滑铁卢。不可否认，很多互联网企业为推动全球信息技术发展和经济繁荣做出了巨大贡献，但如果不对某些互联网企业的不法行为加以约束和限制，将会严重破坏公平竞争的市场环境，影响整个互联网行业的创新发展。因此，应根据互联网企业的发展规律，从法律制度层面进行完善或更新，让法律与经济同步领先发展，才能抑制行业发展过程中可能出现的不端行为，更好地推动互联网行业的发展，为我国乃至全球疫后经济的复苏和繁荣打好坚实的基础。

（二）规范信息保护，确保网络安全

互联网企业发展的重要基础是通过流量获得的客户个人资料。在互联网黑客产业链的利益驱动下，很多互联网企业的客户信息被泄露。在工信部2020年公布的“净网2020”专项行动中，瑞幸咖啡APP被爆存在涉嫌泄露客户隐私等不合规行为。从微观上看，客户信息涉及人身安全和财产安全;从中观上看，客户信息数据是企业的核心商业财产，是很多互联网企业长远健康发展的重要基础;从宏观上看，信息安全就是网络安全，是国家安全的一个重要指标。为此，近年来我国先后制定并颁布了《关于办理侵犯公民个人信息刑事案件适用法律若干问题的解释》《网络安全法》等法律法规。尽管如此，互联网企业的客户信息安全事故还是时有发生。因此，互联网企业应该自觉担负起保护信息安全的重担，以身作则地确保网络安全。

（三）监督管理决策，强化信息披露

很多中国互联网企业选择海外资本市场的一个原因是为了设置多重股权架构[4] 。在纳斯达克上市的瑞幸咖啡采用的正是AB股的双重股权架构，其中B股拥有十倍于A股的投票权。瑞幸咖啡的B股包括董事长陆正耀持股30.53%、創始人钱治亚持股19.68%和Mayer Investments Fund（控制人为陆正耀的姐姐）持股12.4%。大股东绝对控股的股权结构加上双重股权设置后B股十倍的投票权放大效应，虽有利于保持公司发展理念的一致性，但也会引发管理中决策信息严重不对称，触发代理冲突[5] 。事实上，在互联网企业中，经常会发生大股东或实际控制人利用其控制权侵害中小股东和上市公司权益的“掏空行为”。

从瑞幸咖啡的股权结构来看，即使大股东和管理层因造假而面临巨额赔偿和惩罚，中小股东也无法按同股同权夺回公司控制权。因此，在公司治理层面，互联网企业要十分注重管理层安排，加强对双重股权架构的限制，一旦控股股东或上市公司发生重大违法违规，可以取消大股东或实际控制人的超额投票权，形成几方联动的决策架构;同时，强化企业信息披露制度，提高企业决策和信息透明度，保护中小股东及社会公众的利益，促进企业均衡发展。

（四）创新盈利模式，拓宽获利渠道

互联网企业需要根据自身经营特点和品牌文化定位，通过差异化竞争提高用户粘性。具体而言，通过对所收集的客户行为数据进行分析，对客户需求进行精准定位后再做柔性化处理，以客户为中心进行小规模、高速度、多品种的个性化定制，发展多元产品，拓宽盈利渠道，以应对资本市场的变动风险。正是在这样的逻辑之下，瑞幸咖啡不断扩张经营版图，推出茶饮品牌小鹿茶、坚果、果汁、甜食等周边产品。小鹿茶作为其非咖啡类产品的一大盈利点，在推出之初便被寄予了厚望。瑞幸咖啡如果能将小鹿茶及其他系列产品所产生的大数据与咖啡产品所收集的客户信息整合在一起，建立起客户网，在注重产品质量的同时，发挥裂变营销的作用，从一杯免费咖啡开始将每一个新客户转化为可盈利对象，便可成功实现规模效应。

（五）稳固核心业务，驱动多元战略

瑞幸咖啡曾努力将自己打造为一种流行文化符号、一个中国人新的消费习惯，并为此不断开店、筹资，甚至不惜开出三倍的薪水从星巴克吸引高层次人才，一度对全球咖啡巨头造成很大困扰。然而，最后竟然走到了“核心业务几乎崩溃”的境地，犯了互联网企业盈利逻辑之大忌。在目前全球范围疫情严重时期，互联网企业更应该拥有前瞻性的战略投资眼光，在稳固核心业务的同时，通过多元战略，凭借优质的服务与用户建立信任关系，再通过产品/服务的延伸，从满足客户基础需求来获得通往高阶需求的入场券，通过价值链形成盈利闭环，获得更多的利润，最终实现企业价值增长的目标，带领疫后经济的强势复苏。

【 主 要 参 考 文 献 】

[ 1 ]   韩洪灵，刘思义，鲁威朝，陈汉文.基于瑞幸事件的做空产业链分析——以信息披露为视角[ J].财会月刊，2020（8）：3 ～ 8.

[ 2 ]   陈汉文.从瑞幸事件看财务欺诈、作空方略与审计思维[EB/OL].https：//app8tmuj6dd3979.pc.xiaoe-tech.com/detail/l_5e8fc84ec3b28_9nRzauwm/4，2020-04-12.

[ 3 ]   孙茂竹.帘布成本围城，打赢企业攻防战[EB/OL].https：//mp.weixin.qq.com/s/3rMrj8KolaPg6jFHZKkDTw，2020-04-21.

[ 4 ]   昝新明，郭秀存.阿里巴巴“合伙人”制度评价及启示[ J].财会月刊，2016（4）：78 ～ 81.

[ 5 ]   Jensen M. C.， Meckling W. H.. Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Structure[ J].Journal of FinancialEconomics，1976（4）：305 ～ 360.