傅清润 王琦

摘要：近年来，随着“互联网+”和高新科技的不断发展，大批互联网企业和高新技术企业不断涌现，轻资产企业经营较传统企业更灵活、更具挑战性。本文选择江苏恒瑞医药作为探究目标，医药行业存在时间相当长，其中的轻资产企业相比其他新兴产业来说发展时间更长，结构更加稳定，适合作为案例来进行分析和探讨。在详细分析了行业的特征以及发展前景后，选择了适当的轻资产企业的案例，并采用恰当方法进行了价值评估，在结合行业特点后，得出了收益法更适合轻资产企业价值评估的结论，对评估后得到的结果进行了准确性的论证，得出了评估结果比较准确的结论。

关键词：企业价值评估 轻资产 评估方法

一、轻资产行业发展及资产特征分析

（一）轻资产行业发展现状

轻资产行业大多是依赖信息化发展的新兴产业，以轻资产企业为主的上市公司，发展历史还不是很悠久。但在如今“互联网+”和技术革命的进步下，发展势头越来越猛，与此同时，很多创业者更有意愿承担风险进入轻资产产业的行列。

二、恒瑞医药企业价值评估实例分析

（一）被评估企业相关背景

江苏恒瑞医药股份有限公司是一家从事医药创新和高品质药品研发、生产及推广的医药健康企业，创建于1970年，2000年在上海证券交易所上市，截至2018年底，共有全球员工20000余人，是国内知名的抗肿瘤药、手术用药和造影剂的供应商，也是国家抗肿瘤药技术创新产学研联盟牵头单位，建有国家靶向药物工程技术研究中心、博士后科研工作站。

（二）评估过程及评估结果

1、方法选择

成本法因为过分强调有形资产部分對企业的影响，没有涉及企业的内在价值，各项评估价值并没有考虑到未来业务的发展前景，基本上忽略了创新型企业的投资价值，因此用来评价医药类上市公司的价值并不适合。

采用收益法应满足的假设是：企业是一个持续的经营状态，业务的增长符合预期。医药制造业在未来可以预见的一段时间内，仍然有非常广阔的空间，满足持续经营的条件。

市场法是需要考虑对资本市场本身估值定价有效性并且市场中有大量可以对比的公司的情况下使用。我国的资本市场，虽然还不够完善，市场有效性的水平有待提高，但目前在 A 股上市的制药公司多达 200 多家，可满足使用市场法时挑选可比公司的数量要求。所以，市场法也适合作为医药公司投资价值评估的方法。

本报告主要采用收益法，使用两阶段增长模型评估企业价值，其次采用市场法，使用上市公司比较法来评估企业价值。

（1）收益法模型

1）股东全部权益价值计算公式

本次评估使用的市场法为上市公司比较法，是利用替代原理，根据获取并分析可比上市公司的经营和财务数据，在与被评估单位比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。本次选取的可比对象为云南白药股份有限公司。

（2）市场法模型

2、评估过程及结果

（1）收益法评估过程及结果

1）自由现金流FCFF0

通过对财报数据的计算，得出：税后净利润=3，354，757，837.29元，折旧=1，995，806，895.43元，摊销=40，201，987.44元，资本性支出=529，109，774.92元，营运资本增加=3，157，625，867.77元。

所以得出FCFF0=1，704，031，077.47元。

将该数值带入公式：

=246836031451.07（元）

（2）市场法评估过程及结果

从云南白药2018年年报及沪市股票数据，可以得到云南白药2018年营业收入为26，708，213，487.75元，市值为77，022，000，000元，恒瑞医药的营业收入为17，417，901，050.02元，故根据上市公司比较法确定的江苏恒瑞医药股份有限公司股东全部权益为50，230，299，952.11元

3、评估结果比较

按照市场法评估，被评估单位在基准日市场状况下股东全部权益价值评估值为50，230，299，952.11元。同账面价值相比，评估增值额27，869，070，343.690 元，增值率124.63%。

按照收益法评估，被评估单位在上述假设条件下股东全部权益价值评估值为246，836，031，451.07元，比审计后账面净资产增值224474801842.65元，增值率1003.86%。

最终选择了收益法的评估结果作为最终的评估结果，即为246，836，031，451.07元。

此外，由上述可知，用收益法与成本法评估出的评估值相差高达 196，605，731，498.96元，这一差值应当可以解释为恒瑞医药超高的市盈率造成市场法下其市值远高于其自身价值，造成市场法结果的差异。

四、结论

在具体的评估过程中，采用了市场法和收益法两种方法，考虑到轻资产行业具有较高的市盈率，所以选择市场法作为轻资产行业的评估方法具有很大的不确定性，所得到的结果也很容易出现较大的误差。

参考文献

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