陆长江

摘 要：对于房地产业而言，融资问题是房地产业顺利发展的关键因素，如何确保房地产企业融资渠道广泛、资金充裕，在新形势下，对房地产企业自身有着重要的的影响。因此，从房地产企业的现状出发，分析了我国房地产业融资的概况，融资渠道。并提出了房地产业融资思路的选择。

关键词：金融;监管;房地产;融资

中图分类号：F23 文献标识码：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.03.044

2017年以来，金融监管调控持续加码，房地产领域去杠杆之势加速，短期内难有松动。房地产企业面临去杠杆形式下的资金寒冬，本人将针对目前监管下的房地产企业现状，分析金融市场上的地产融资路径，供企业在发展中结合自身灵活运用。

1 目前我国房地产企业的现状

1.1 行业集中度逐年提升

严厉调控的大棒下，龙头房企正在加速布局市场并争夺行业前位，日益紧张的资金链亦为新一轮行业洗牌设下考验。据5月25日发布的《2018中国房地产上市公司测评研究报告》显示，房地产行业进一步洗牌重整，资源持续向龙头靠拢，行业集中度继续提升。“强者恒强”已成趋势。

1.2 资产负债率居高不下

从2017年末A股龙头房企的资产负债率看，行业整体杠杆率仍然处于较高的水平，尤其是以“快周转、扩规模”为主的二线房企的财务压力巨大。据数据显示，截至2018年一季度末，A股136家上市房企负债合计已经超过6.58万亿元，房企整体负债率高达79.42%，已经达到2005年以来的最高点。其中，资产负债率超过70%的企业占比近半，超过80%的企业近40家。

1.3 资金链持续紧张

销售回笼和市场融资一直是房地产企业的主要资金来源。当前，这两大渠道都被调控收缩直接拉紧了不少房企的资金链。在销售回笼方面，房企的回资周期也被拉长。当前许多热点城市实行限购限价限售限贷的‘四限政策，个人住房贷款审核趋严，放款时间有所延长。在市场融资方面，银行开发贷款、信托融资、债权股权融资、各种表内外融资、私募基金等，纷纷被收紧，房地产业的融资局势日趋严峻。

1.4 租购并举，ABS积极推进

在融资困境下，资产证券化（ABS）被一些房企当作救命稻草，今年上半年发行总量已接近900亿元，呈井喷态势。近几年，龙头房企已经开始在长租市场跑马圈地，万科、龙湖、碧桂园、恒大等企业在长租领域的布局力度均不断加大。

可见，在金融持续趋严的监管下，房地产行业呈现强者恒强，行业集中度越来越高，同时房企资产负债率升高明显，资金面较紧，在传统融资方式受限制的情况下，新型的融资方式也受到房企的青睐。

2 房企融资模式分析

最近银行一方面受额度限制;另一方面受调控影响，对开发商的开发贷无法放款，几十家的信托通道业务也受影响，接下来有可能全面叫停。交易所的通道也对资质与项目要求从紧，唯一比较灵活的地产私募基金现在备案也是非常困难。海外地产的发债成本也明显上升，且回到境内也变得很困难。下面将从银行、私募基金、券商和信托四大融资路径进行分析。

2.1 银行融资

2.1.1 表内融资

（1）开发贷：项目公司需要满足432条件;向大房企倾斜，银行实施名单制管理、部分银行选择20-50强房企，部分银行选择100强房企;16个热门城市开发贷受限：北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京等城市。

（2）土地储备贷款：财综[2016]4号：自2016年1月1日起，各地不得再向银行金融机构举借土地储备贷款。财综[2017]62号：不得通过地方政府债券的以外的任何形式举借土地储备债务。

（3）項目抵押贷款：项目公司满足432条件。

（4）旧改贷/城市更新：对资金用途有明确限制，比如只能用于拆迁款和后续开发建设等，不得用于补交地价。

2.1.2 表外融资

资金用途监管：不得投向热点城市普通住宅，不得投向四证不全、资本金不到位的房企或项目，不得用于支付土地出让金，不得用于支付土地出让金、不得置换用来拿地的股东借款、不得投向流动资金贷款。通道监管：禁止多层嵌套、严格穿透底层资产。投资管理监督：规模受非标限制、表外理财和同业投资都沿革比照表内自营贷款审查资金流向的合规性，面临无法投放的监管。常见形式：银行自有资金+券商资管;银行理财+券商资管;并购贷款;非金融企业债务融资工具（短融、中票、PPN等）。

2.2 私募基金

2.2.1 政策演变

（1）2017年2月，中国证券投资基金业协会发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号-私募资产管理计划投资房地产开发企业项目》：证券期货经营机构设立私募资产管理计划，投资于房地产价格上涨过快热点城市普通住宅项目的，暂不予备案。通过明股实债的方式受让房地产开发企业股权，被暂停备案。

（2）2018年1月，银监会《商业银行委托贷款管理办法》：私募基金募集资金借用银行委托通道试图向地产融资方发放委托贷款的方式被禁止。

2018年4月，中基金会长洪磊讲话：协会将针对股权、债权、收益权三类投资，提出更有针对性的登记备案须知;收益权应当是实体企业当前资产产生的未来现金流，或者是实体企业持有的股权、债权所衍生的未来现金流、基础资产只能证券化一次，不能再证券化。

2.2.2 备案现状

（1）产品类型。

备案产品以股权类为主，投资端的兜底安排以及产品层面的第三方回购安排仍然较为常见;商业物业或公寓、城市更新、三旧改造、棚户区改造、基础设施建设、产业综合园项目、长租公寓、股权投资的方式对非热点城市房地产项目投资;非借贷类的应收账款、不良资产受益权等;类REITs;其他类备案难度大，小贷、保理以及借贷类均被禁止。

（2）投资方式：目前的鼓励股权投资方向，也是操作性最强的;可转债、债转股类，也有一定的空间;对股权+债权形式，需一事一议，要符合资本弱化条件。

（3）资金用途。

针对住宅类项目：支付土地款禁止，拿地禁止。一级土地开发、支付拆迁款、清租、土地管理、开发建设资金、建设和内部装修等。对于长租公寓运营，属于政策鼓励方向。存量物业股权收购，通过基金直接收购物业受限，可以先投资某公司，由该公司收购目标物业，或者认购LP份额。对于城市更新/旧城改造以及棚户改造的项目，属于政策鼓励的方向。不良资产及其受益权，虽然政策鼓励，但是备案时需明确说明不良资产的来源问题，非批量即3户以下的不良资产包私募可参与。

（4）结构化设计：固定收益类产品的分级比例不能超过3∶1。权益类产品的分类比例不得超过1∶1。商品及金融衍生类产品、混合类产品的分级比例不得超过2∶1。

（5）募资要求提高：中基协要求做全封闭或者强调募资能力的基础上允许临时开放申购，个别要求募资达20%以上时才能申请备案。

2.3 信托

（1）非标债权业务：2016年10月，房企公司债受限，房地产信托规模开始提升。2017年5月，银监会发布《2017年现场检查要点》，通过股债结合、合伙制企业投资、应收账款收益权等模式变相向房地产开发企业融资规避监管要求，或协助其他机构违规开展房地产信托业务。

（2）通道类业务：2017年12月，银监会发布《关于规范银信类业务的通知》，限制银信通道类业务;商业银行的信托公司开展银信类业务时，不得违规将信托资金违规投向房地产。

（3）明股实债方式：“纯股权+底层协议”的模式，操作受限，存在合规问题。

（4）股权+债权方式：股东借款目前基本需满足432条件。替换模式：通过收购项目公司股权的模式，资金会通过项目公司股东再通过股东借款回到项目公司。

（5）股权投资方向，在目前监管的政策下，属于主要的转型业务方向。

2.4 券商

2.4.1 公司债

2016年10月，沪深交易所发布《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》，主体要求：AA以上主体评级;境内外上市的房地产企业;省级政府、省会城市、副省级城市及计划单列市的地方政府所属的房企一房地产为主业的央企;中国房地产行业协会排名前100的其他民营非上市房企。

2.4.2 企业债

鼓励住房租赁类项目上报。优质房企融资渠道，审批时间长，资金用途限制较灵活。2016年5月，国务院办公厅发布《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》，支持符合条件的住房租赁企业发行债券、不动产证券化产品，稳步推进REITs试点工作。

2.4.3 境外发债

2015年9月，发改委发布《国家发改委关于推进企业发行外债备案登记管理改革的通知》，2017年后逐步收紧，目前面临汇率风险、政策风险（中美贸易战）。

2.4.4 资产证券化（ABS、ABN）

2018年4月，证监会、住建部联合印发《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》（1）明确了开展住房租赁资产证券化的基本条件：物业已经建成并权属清晰，已按规定办理住房租赁登记备案相关手续;物业正常运行，且产生持续、稳定的现金流等。（2）优先支持大中型城市、雄安新区以及集体用地改租赁试点城市的租赁项目开展资产证券化。（3）双绿色通道。（4）确认评估方法：收益法。避免用市价法等方式作出明显偏高的评估结果。（5）租赁住房用地上建设的房屋，允许转让或者抵押给SPV用于开展ABS。

2.4.5 企业资产证券化ABS

（1）自有物业：类REITs方式或CMBS，但是需要满足AA主体评级，一二线城市的物业。以及物业费收费权ABS，同样也需要满足AA+主体评级，建议非转租赁业态。（2）房屋销售：购房尾款ABS，需要满足AA及以上主体评级，同时是100强地产商，一二线城市土地储备丰富，在建/在售項目数量多。（3）房屋经营：运营受益权ABS模式。（4）房屋租赁：类REITs形式，属于政策鼓励方向，可储架发行，后续装资产分批发行。对于CMBS模式，AA评级且一二线城市。租金收益权ABS，也是要满足AA+主体评级，建议非转租业态。（5）上游供应商业务往来应付款：供应链金融保理ABS：AA+主体评级，该类模式不增加房企有息负债，扶持中小企业，未来发展前景巨大，与信用借款类似，没有强抵押物要求。（6）ABN（资产支持票据）：CMBN、购房尾款ABS、房企供应链ABS。

2.5 IPO、定增

2017年2月，证监会发布《关于修改<上市公司非公开发行股票实施细则>的决定》，上市公司中增发、配股、非公开发行股票的，跟前一次融资时间间隔不得少于18个月，定增规模迅速萎缩，至今未开放。据统计，2016年房地产企业股市融资总额1443.52亿元，其中增发配股1426.18亿元，IPO上市10.34亿元，2017年度融资总额仅为350.78亿元，同比规模减少75.70%。

3 结语

在目前的金融监管新形势下，2018年各家房企都遇到前所未有的融资环境，各房地产企业面临空间的资金压力。小型房企发展更加困难，行业集中度越来越高，资产负债率攀升，传统的融资模式不仅需要继续加强，新型的融资路径也要及时打通。拓宽融资渠道也是关键所在，面对信托、资管、基金等方面的融资规模压缩，要抓住时机，大力发展境内资本市场融资，并在资源方面向该方向倾斜。同时要深化金融机构合作，面对金融机构在房地产的投放规模的萎缩，要及时掌握金融机构业务方向、业务规模等重要情况动态，并及时调整策略。抓住一切机会抢规模、抢资金，才能在“房住不炒”的监管大环境下，获得更多的资源。纵使在监管的寒冬下，寻找到适合企业自身特色的发展路径，才能在这一轮金融强监管下，获得“新生”。

参考文献

[1]胡智群.房地产开发企业融资贷款策略研究.智库时代，2017，（5）.

[2]史永乐.创新中小型企业融资模式研究—以房地产企业为例[J].中国商论，2017，（7）.

[3]吴佶.我国房地产企业融资方式的研究[J].财经界：学术版，2016.

[4]王连江.房地产开发企业融资贷款的策略[J].全国流通经济，2017.