谢亚轩 高明

企业盈利状况是A股市场最重要的基本面。2015～2017年这两年里，规模以上工业企业利润增速從2015年的-2.3%升至2016年的8.5%，再升至2017年的21.0%；A股非金融公司归属于母公司所有者的净利润增速则从2015年的-10.4%升至2016年的25.9%，再升至2017年前三季度的38.7%。毫无疑问，企业盈利状况的改善是过去两年A股市场企稳回升最重要的基本面因素。

然而，市场对企业盈利改善的持续性和稳定性存在质疑。2018年2月，股票市场出现调整，市场对于未来宏观经济基本面的悲观预期逐渐浮现，其代表观点之一便是对企业盈利能力的质疑。2017年，国家统计局公布的规模以上工业企业利润累计同比增速为21.0%，但根据国家统计局公布的累计值反推，利润累计增速仅为9.28%，反差非常明显。虽然，2017年11月和12月的利润增速曾出现断崖式下降，但笔者认为，新动能已推动A股企业盈利回归两位数时代，并不会如悲观观点预测的那样回落至个位数。

企业盈利缘何改善

中国的企业利润增长存在时长大约4～5年的周期，在2002 年以来的5个企业盈利周期中，2012～2015年是波动中枢最低的一轮，而始于2016年的盈利周期已经回归此前波动中枢为两位数的状态。从更长的时间维度看，两位数而非个位数的工业企业利润增长率才是常态。通过进一步研究，我们发现，当前企业盈利的改善并非仅仅来自周期性因素，还受到政策取向调整与结构性改革等长期因素的支撑，故而企业利润的增长更具稳定性和持续性。

我们从GDP收入法核算这一宏观视角出发，去探究企业盈利改善的来源。……