高依云

【摘要】随着经济的飞速发展，公司的发展和扩大需要资金的支持，但投资者越多，创始人的股权就会被稀释，创始人面临控制权旁落的问题，公司的发展方向可能将不由创始人自己来控制，所以创始人为解决这一问题，纷纷使用双重股权结构来把握公司的控制权，但是同时双重股权结构也滋生了一些问题。本文将从双重股权结构的内涵和发展出发，分析双重股权结构对公司治理的利与弊，提出使用双重股权结构的立法建议，以期对公司治理有所帮助。

【关键词】双重股权结构 公司治理 利弊分析 立法建议

一、双重股权结构的内涵和发展

（一）双重股权结构的内涵

在现代资本市场中，双重股权结构是指公司发行A、B两种不同类型的股票，其中B股的投票权通常远高于A股即普通股的投票权，一般为前者的十倍甚至数百倍。双重股权结构的主要目的在于放大创始人团队所持股票的投票权，达到以少数股权来控制整个公司的效果。

（二）双重股权结构的发展

双重股权最早起源于美国，1898年International Silver Company发行900万股优先股和1100万股无投票权的普通股。1902年，该公司的无投票权普通股也被赋予了投票权，每一股投票权相当于原始股的二分之一。自从此公司开启了使用双重股权结构的先河后，许多美国公司都纷纷效仿，甚至在欧洲普遍使用。自1982年美国纽约交易所同意公司采用双重股权结构上市以来，双重股权结构已越来越流行。目前在美国有超过10%的上市公司拥有双重股权结构，几乎是20世纪80年代的两倍之多。

二、双重股权结构的利弊分析

（一）双重股权结构的利端

1.防止恶意收购。当公司上市并可以在金融市场公开募股集资后，如果有公司处于收购目的，就会大量购买该公司发行的股票，那么该公司的创始人团队将丧失对公司的控制权。为了防止这种恶意收购，公司通常会使用双重股权结构，即将股票分为投票权不同的A股和B股，只将享有普通投票权的A股上市销售，而将享有较高投票权的B股由公司创始人持有，这样可以保证创始人团队持有大部分股权。在双重股权结构中，集中的投票权使拥有超级投票权的股东拥有重要的交易权力，随着谈判能力的增加，能够为股东带来更高的收购溢价，并减少企业被收购的概率。

2.保障创始人团队掌握公司控制权。一些公司发展迅速，但是在初创期缺乏资金，如果直接上市融资，创始人股权则会被大量稀释，那么创始人会丧失公司控制权。双重股权结构可以在融资的同时保证创始人团队掌握控制权，保障创始人团队的话语权，从而可以保持创始人对公司的愿景和长期规划得以在公司继续传扬。

3.促进公司持续和稳定发展。创始人对公司的业务较为熟悉，也是能够带领公司员工为公司的发展而努力的人，最重要的是创始人在创立公司时，有对公司的愿景和规划，双重股权结构可以帮助创始人掌握控制权，从而把握公司的发展方向。双重股权结构中对企业强有力的控制能够让创始人更加关注长期价值的实现，而不会因为需要短期融资而放弃公司的目标和规划。如果使用双重股权结构，会帮助创始人免于受这些问题的困扰，能够更专注于公司的长期发展。

（二）双重股权结构的弊端

1.代理成本的增加。双重股权结构违背了公司法中“一股一权”和资本多数决的基本原则，所以双重股权结构不符合剩余索取者和表决权配比原则，必然会带来较高的代理成本，从而造成低效率。所以掌握控制权的创始人或大股东在某种情况下很有可能利用控制权来谋取私人利益，甚至不惜以公司的整体利益为代价。在面对不同的经营方案时，创始人很有可能选择保证自身利益最大化而放弃对公司发展的正确选择。当收益权与控制权之间的差异越大，控股股东滥用控制权的几率就越高。

2.利用控制权掏空公司。在采取双重股权结构的公司中，所有权和经营权是分离的，也就是说创始人团队很有可能只占有很少一部分股权，但是却掌握公司控制权，这样公司的盈利就和他们通过剩余价值索取获取的利益不能成正比。那么就有可能出现创始人采取各种手段来挖空公司，损害其他中小股东利益的现象。还有可能采取资金占用、关联交易等方式掏空公司获利，从而严重损害其他中小股东的利益。

3.监督机制的失效。虽然在敌意收购中，收购与反收购的争夺会造成资本和人力的消耗，也会破坏公司长期发展计划，但其在控制权市场中并不总是无效率的。因为无能的管理者才可能会被潜在的收购人关注，管理者无作为或者能力不足都有可能被替换，这样可以激励管理者进行忠实勤勉的经营以避免股价下跌，保证经营绩效。但是在双重股权结构的情况下，即使创始人或者管理者做出了欠佳的经营决策，使得公司的股价下跌，也并不会给并购方发出并购的信号，只会给非控制股东发出损失的信号，所以敌意收购在此已不能起到监督创始人或者管理者的作用。

三、双重股权结构的立法建议

（一）信息披露制度的完善

由于我国成熟的机构投资者的数量不多，公众投资者的判断能力也不高，这就更需要完善的信息披露制度来确保中小股东的权益。应当强制要求公司详细披露双重股权结构的必要性、运行机制以及引起的结果。第一，需要披露行业性质、公司发展阶段、创始人价值、管理层业绩等信息。第二，需要披露超级表决权股每股的表决权数量；内部股东是否会用超级表决权抵制收购等信息。由于双重股权涉及到部分股东投票权的不公平配比，所以在招股说明书及公告中应予以说明。此外，公司章程中也应明确不同表决权股的类型以及权力配比。第三，需要披露新股的发行是否会造成公司股票的下跌、给公众投资者造成的风险预警以及补偿方式等信息。

（二）行使超级表决权的限制

如果中国法律环境允许公司使用双重股权结构，那么必须设置行使超级表决权的相关限制。能够行使超级表决权的股东必须达到一定的绩效标准，比如是否持续持股达到一定的时间，是否持续积极地对公司战略、风险和公司治理等事务进行有效管理，否则股东将不能行使超级表决权。再者，还应对超级表决权的倍数加以控制。一般来说，持有超级表决权的大多是公司创始人，他们确实在创业初期为公司投入了大量的智力和精力，也把公司当做实现自身价值的体现。但是实证研究表明当股东控制权越大，股权比例却越少时，这种不协调的比例会导致股东为自己谋利益的可能性增大。所以设置超级表决权的倍数是必要的。

四、结语

随着我国在世界上经济地位的不断上升，资本市场的活跃程度和国际化也在不断增强，对于实行双重股权制度的需求与日俱增，但由于中国法律环境的限制，许多优秀的本土公司，如阿里巴巴、百度等被迫选择到国外上市，长此以往，无疑会对我国资本市场造成损失。因此，如果我国在引入双重股权制度的同时，加以相关的配套法律制度来规范公司的双重股权行为，我国证券市场国际化的步伐一定会更加快速。

参考文献

[1]陈若英.论双重股权结构的公司实践及制度配套——兼论我国的监管应对[J].证券市场导报，2014，（3）.

[2]冯义强.所有权的抗争——双重股权结构下投资人利益的保护[J].成都师范学院学报，2015（3）.