汪日宏

[摘要]股利政策是财务理论研究的一个重要领域，核心在于处理积累和消费的问题。股利分配牵扯着公司、股东、债权人三方的利益，因此，一直以来，股利政策备受投资者的关注。由于我国股市起步比较晚，规则和制度并不完善，所以，我国上市公司的股利政策具有浓厚的中国特色。文章从我国的国情出发，介绍几种我国上市公司常见的股利分配政策，并深入分析其背后反映的经济实质。

[关键词]股利政策；中国特色；经济实质

[DOI]1013939/jcnkizgsc201536102

1引言

股利政策是指公司股东大会或董事会制定的关于公司是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等方面的方针和策略。股利作为股东的投资回报，是上市公司对股东的义务。股利政策受到很多因素的影响，如盈利情况、流动性、投资机会、现金需求等，同时也会产生一定的市场反应，引起股票市值的波动。因此，股利政策与企业的发展息息相关，会影响到企业的价值。根据西方财务理论，股利政策通常有以下四种：剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策、低股利加额外收益政策。根据企业的生命周期，以上四种政策分别适用于公司发展的各个阶段。而我国上市公司起步较晚，各项制度规章并不十分完善，我国上市公司的股利政策并非完全符合西方财务理论，而是深深烙着中国特色的印记。

2我国上市公司的股利政策

21多数上市公司偏爱剩余股利政策，不分红现象严重剩余股利政策是指，企业的盈利应先满足未来的投资机会，剩余部分再用来分配。这种股利政策的优点在于为企业的发展留足资金，在公司发展的初期阶段，公司成长需要大量的财务资源支持，所以剩余股利政策具有很强的适用性。我国上市公司大多数还处在成长阶段，投资和扩张是很多上市公司的战略目标，所以，我国的很大一部分上市公司还是偏爱剩余股利政策。

结合我国上市公司的分配情况来看，剩余股利政策带来了不分红的后果，这常常也被投资者和有关学者所诟病。对于这个问题，我们需要一分为二地看问题。首先，不得不承认我国的上市公司还处于成长阶段，并且，从过去的数据来看，上市公司的盈利状况不佳，现金短缺严重，这直接导致了不分红的后果。但是，上市公司长期不分红的现象引起了投资者的不满，投资机会成为上市公司不分红的最佳的辩护理由。实际上，有些公司是有派现能力的，这充分反映了理论界所探讨的代理问题，即管理层通过不分红的形式从而掌控更多的经济资源，以谋取私人利益。这种股利政策实质上损害了中小股东的利益，常常被人们形容为“只圈钱不分配”。

22固定股利支付率政策逐渐流行，股利政策不稳定现象依然存在

固定股利支付率政策是指，公司事先确定一个股利支付率（股利占净利润的比例），以后年度按照这个比例向股东发放股利。这种股利政策的优点在于将股利与公司的盈利状况充分结合，业绩好的年度多分，业绩差的年度不分或少分。但是这种政策导致股利的波动性较大，特别是经营业绩出现较大变动的情况。自从证监会颁布一系列上市公司分红指导办法，明确指出上市公司应该保持股利政策的稳定性和连续性，部分上市公司积极响应。据统计，2007—2012年沪深两市共有414家上市公司连续6年派现，派现比例稳定在17%～19%。

但是，我们必须看到，在过去相当长一段时间，上市公司的股利政策极其不稳定，不管是现金派现，还是股票股利。有的上市公司只在部分年度发放股利，有的上市公司的股利支付率在不断变更。这给广大投资者造成了很大的困惑，也被常常质疑存在欺诈行为。股利政策频繁变动，投资者将无法预估未来的股利，造成股票价格的波动和较高的换手率。股利政策随意性的一部分原因是我国上市公司的经营业绩不稳定，同时也反映了我国上市公司的治理结构不完善，大股东和管理层操纵能力过强，导致上市的股利政策只是服务于大股东的工具。

23正常股利加额外股利政策是为了迎合市场需求正常股利加额外股利政策是指，上市公司每年支付固定的股利，当企业的盈利状况较好，根据盈利方法额外的股利。这种股利政策具有较大的灵活性，兼顾了股东和上市公司的利益，因而广受欢迎。但是，基于这种股利政策，最近几年，我国上市公司出现了高派现和异常派现的情况。表现为高支付率和现金股利加高送转的形式，特别是在创业板。如果深入分析，这种现象并非由公司业绩造成的，而是上市公司为了迎合投资者。上市公司通过这种股利政策向投资者传递了利好信号，从而提高股票市值，大股东和高管抛售股票的行为充分证明了这一点。有些公司的支付率已经超过了其经营现金流量的限制，高支付率实际上损害了公司的利益，高送转本质上并没有对公司的权益和现金流量产生影响，只是为了满足管理层的迎合需求。

3规范上市公司股利政策的建议

31完善公司治理结构

由于我国经济体制的原因，国有上市公司和非国有上市公司所面临的公司治理问题是不同的，需要分别对待。由于国有股东事实上的缺位，国有上市公司的管理层缺乏监督，所以，对于国有上市公司，股东和管理层之间的代理问题比较严重，管理层为了更多获取自身利益，常常操作股利政策。提升国有上市公司治理效率的途径有很多，从我国实际出发，以下几种可能更适合我国国情。

首先，监事会的职能需得到恢复和发挥。一直以来，监事会无权罢免董事会和管理人员，且不能参加战略决策。这一点需进一步改善，国家有关单位应充分赋予国有上市公司监事会的参与决策和罢免权，以制衡董事会和管理层。其次，进一步减持国有股，引入个人投资者和战略投资人，这有助于缓解所有者“缺位”的问题。最后，企业加强激励约束机制和淘汰机制，国有上市公司应尽快引入职业经理人制度，使国有上市公司的人才选聘实现市场化和透明化。同时还要建立起一套适合国有企业的业绩评级机制，实现高管人员的严格考核。对于非国有上市公司而言，由于“一股独大”，大股东侵犯小股东利益的事情时有发生，因此，如何保护中小股东利益是非国有上市公司的治理难点。解决这一难点，应从制度上下手。一方面，应继续完善累计投票制度和和表决权代理制度，这两个制度可以提升中小股东的话语权。另一方面，企业应进一步完善信息披露制度，充分保证中小股东的知情权。

32加强证券立法和监管

事实证明，法律监管对于上市公司具有很强的威慑性。这几年，我国上市公司的分红情况逐渐改善，分红公司越来越多，很大程度上是受证监会发布的半强制分红政策，基于再融资的需求，很多公司改变了原来的“铁公鸡”形象。未来，有关股利政策的立法和监管，应重视以下几个领域：

①监督上市公司的股利政策执行情况。虽然监管部门要求，上市公司应将股利政策写进公司章程里，但是实际的执行却大打折扣，未来监管部门应重点关注上市公司股利政策的稳定性。②进一步打击“铁公鸡”现象。这一点，可以借鉴一下国外的经验，规定上市公司最低的现金派现率，避免公司留存过多。③完善股利政策的信息披露，便利中小股东监督。

33改善投资环境和公司经营管理

股利政策具有传染性，如果有企业不分发股利，其他企业就会效仿，这与企业的经营环境密切相关。上市公司的高派现和高转送现象，也凸显了我国上市公司的投机性。这都反映我国目前上市公司的投资环境并不理想，需进一步改善。未来改善我国上市公司的投机性过于强大现状，可以借鉴国外的做法，如信用交易制度和市商制度。还要通过完善上市公司信息披露制度来提高上市公司的透明度，充分保证股东的知情权。另外，上市公司业绩波动大也是股利政策不稳定的原因，为了解决这一问题，上市公司需从自身经营管理能力出发，提升经营能力和抵御市场风险的能力。

4结论

股利政策牵扯上市公司的利益分配问题和投资者保护问题，所以受到广泛重视。从以上的分析可以看出，我国上市公司的股利分红情况有所改善，但是依然存在严重的代理问题。要解决这些问题，应从公司治理、监管和投资环境下手，多管齐下，实现股利政策的良性循环。

参考文献：

[1]陈利敏我国上市公司股利政策研究[J].经济研究导刊，2014（35）.

[2]张春颖刘岩股利研究回顾及我国上市公司股利政策评析[J].会计之友，2013（19）.