吴秋生　敖小波

摘 要：以我国沪深两市的A股上市公司为研究样本，运用契约理论，通过构建多元回归模型，对公司债务融资的治理效应进行实证研究。研究表明，我国上市公司的债务融资并不能对管理层发挥很好的激励和约束作用，从而不能显著地降低公司的代理成本，也没有提高公司绩效，即公司债务融资契约没有发挥出其应有的治理效应。

关键词： 债务融资；治理效应；公司绩效；代理成本

中图分类号：F276 文献标识码： A 文章编号：1003-7217（2014）04-0080-05

一、引 言

资本结构（融资结构）是公司治理结构的一个重要方面，公司治理结构的有效性很大程度上取决于资本结构[1]。对现代企业而言，融资能力和规模往往被视为企业抗风险能力和盈利能力的重要标志；当企业出现经营不善导致无法偿还债务的危机时，债权人拥有优先于所有者的资产控制权，可以按照契约收回贷款或向法院申请宣布企业破产清算；当企业发生破产清算时，债权人拥有优先于所有者的资产剩余索取权。由此可见，作为严格规范债权人与债务人之间权利义务的债务契约，理论上对企业经营者有着显著的激励与约束作用，产生良好的治理效应，从而提高企业价值。

国外对债务融资的研究，可追溯到1958年Modigliani和Miller两位学者提出的MM定理。MM定理在一系列的严格假设下，证明了公司价值与债务或权益融资的多少无关[2]。由于其假设太过严格，现实市场中并不能够满足其假设条件，因此，关于如何安排债务与权益融资的争论一直没有终止过。……