陈同辉

近期有媒体曝出部分小微企业存在将获取的贷款“转卖”，以获取利息差价现象，此举凸显目前央行结构性货币政策正遭遇困境。

锚准M2

自2011年开始，央行货币政策中间目标似乎由原本的基准利率，转向广义货币供应量（M2），亦即维持广义货币供应量的稳定增长。从数据上看，2011年之前的十年间，M2增速波动性较大，最高的2009年曾高达27%，而从2011年开始后的三年间，M2增速分别为13.6%、13.8%、13.6%。2014年政府工作会议计划亦预定M2增速保持在13%附近。央行的这种转变，从央行调查统计司司长盛松成公开发表的文章亦可看出，其认为合理的M2增速为GDP+CPI+2至3个百分点。可以预想，在未来一段时间内，央行仍将以M2增速作为货币政策的中间目标。

然而，以货币供应量增速作为货币政策中间目标，意味着央行必须牺牲利率的稳定性。以美国为例，在沃尔克时代，由于以货币供应量增速为中间目标，利率出现大幅波动，三十年期国债收益率最高曾到达15%。反观中国，2011年前十年，央行以牺牲货币供应量稳定为代价，从而保持了市场利率的统一性和稳定性。微观上，2011年之前市场上并未出现利率双轨制，银行的同业业务也以调节流动性为主要功能目标，各种理财产品、货币基金以及信托产品并未为广大民众所知。而2011年之后，央行为保持货币供应量增长稳定，市场利率波动范围逐步扩大，而在各种管制导致的市场割裂情况下，利率也开始分化。我们可以看到，自2011年以来，一方面市场利率不断攀升，以至于2013年6月份发生了前所未有的“钱荒”，上海隔夜拆借利率更是于6月20日攀升至13.44%的历史高位；……