帅 亮

（中南财经政法大学 工商管理学院，湖北 武汉 430073）

一、文献综述

在没有代理问题的市场中，公司管理者会选择使股东财富最大化的投资目标。在实践中，与股东财富最大化相矛盾的竞争目标也是管理者所追求的。许多研究探索过管理者持股对公司绩效的影响，其中很多集中在管理者持股水平、管理者直接投资决策以及公司价值等方面。

Hermalin和Weisbach通过实证研究发现在公司价值和管理者所有权之间存在非线性关系。特别是，当管理者持股水平较低时公司价值会上升。在某种水平下，管理者在公司中变得根深蒂固会导致公司价值下降。但是，他们也发现在管理者持有很高的股权时公司价值的变化［1］。Demsetz和Servaes认为，管理者持有股权的水平是内生平衡决定的［2］。Cho在研究公司绩效与管理者持股之间的关系时，通过控制内生性的影响和隐性的公司特点发现，管理者持股对于公司价值和投资几乎没有影响［3］。陈亮认为控制权的配置会影响公司财务政策的选择和财务决策的作出，也就决定了代理成本，影响公司的价值。叶勇等人通过实证研究发现上市公司的控制权与公司价值都具有统计学意义上的显著的负相关关系［5］。彭白颖也通过实证研究指出控制权与现金流权的偏离程度与公司价值显著负相关［6］。

以往的研究主要集中在所有权结构，尤其是控制权和公司价值之间的关系，对于管理者持股水平与公司价值之间关系的研究还较少，特别是通过定量的方法来研究管理者持股的相对水平变化与公司价值之间关系的研究几乎是空白。……