一、引言

现金持有价值指企业增加现金持有能够给股东带来的收益的增加。国外的研究发现，不同上市公司的现金持有价值与现金及其等价物的持有总量、财务杠杆、财务约束、现金分配、公司治理、投资机会等密切相关。国内的文献中主要是在国外研究的基础上分析了上市公司治理水平、股权结构、高管变更等因素的影响。但这些研究主要是针对一般意义上的上市公司，而较少关注中小上市公司，其研究结论是否适用于中小上市公司有待检验，同时，对公司治理影响的分析并不全面，如未论及董事会治理的影响。从这些现存的不足出发，本文按照2011年发布的《中小企业划型标准规定》进行了样本筛选，在此基础上分析了财务政策及公司治理对中小上市公司现金持有价值的影响。

二、研究设计

（一）主要变量定义

1.现金持有价值。这里以上市公司股票的年超额收益率作为现金持有价值的代理变量。当超额收益率较高时，意味着投资者对上市公司持有现金的预期收益率也较高。首先，按照上市公司的市场价值和账面市值比，将所有股票分成5*5共25组，再按下式计算：

（1）

其中，RETA为超额收益率，RET为年度收益率；LMAR为上市公司市值，等于流通股市值与净资产及净债务市值之和；i表示个股，t表示年度，K为组合所包含股票数量。

2.财务政策。参照已有的国内外研究，财务政策包含的变量为：

（1）上期现金持有量（CAt—1）；（2）现金持有量变动（DCt）；（3）净融资额（DNFt）变动；（4）非现金资产变动（DNC）；……