孔驰

石化转债对应正股中国石化（600028.SH，0386.HK）历经3年调整，目前A、H股溢价和PE水平都处于历史最低点。从A、H股价看，转债对应的石化A股较H股折价8%（按港币/人民币汇率0.8计算）。值得一提的是，中石化估值经历调整后，总市值远低于净重置成本。石化转债凸现安全边际。

转股价仍有修正预期

石化转债初始转股价为9.50元/股。伴随股价下跌以及股东大会通过300亿元石化转债2的发行计划，中石化已于2011年12月向下修正转债转股价至7.28元/股。石化转债在没有回售压力的背景下主动修正，意在一箭双雕。既是护航保驾300亿元石化转债二期顺利发行，也是推动230亿元一期转债转股。

目前石化转债2已通过证监会审核，受行情低迷影响，中石化2012年10月股东大会将石化转债2发行有效期延长一年待机而发。历经两次正股分红派息，石化转债转股价进一步修正到6.98元/股。石化转债2成功发行关键在于一期转债价格站稳面值之上，目前石化轉债转股价仍有修正预期。

从转债对股权摊薄影响看，按照6.98元/股的转股价，230亿元的一期转债全部转股后将新增股本32.95亿股，较目前总股本增加3.79%。即使全部转股对业绩摊薄影响非常有限。有限的股权稀释尚能被股东方接受。

正股市值低于重置成本

中石化A股的低估值增加石化转债安全边际。除了历史最低的PE和A、H股溢价外，市净率接近1倍。考虑到中石化上市已有10年，其核心资产——油气和加油站仍采用2001年的价值入账，市场也并未给予中石化垄断溢价。东方证券赵辰依照公司各个业务板块测算重置成本，扣除负债后仍远高于股票市值30%。……