郭子嘉

（东北财经大学，大连 116025）

一、噪音交易者的市场行为与有限套利

按照Black（1986）的论述，总的看来，噪音交易作为一个整体将是亏损的，而信息交易者在财务上处于强势。而且，噪音交易越多，套利者就有越多 的 获 利机 会 。De Long，Shleifer，Summers 和Waldman（1990a）证明了噪音交易者可以获得正的预期收益，并且其收益可能比套利者更高。De Long，Shleifer，Summers 和 Waldman（1991）建 立 了一个对回报的变化有错误预期的噪音交易者的资产组合配置（portfolio allocation）模型。该模型假设噪音交易者将不影响价格，通过考察噪音交易者和套利者之间财富的长期分配情况来判断前者的长期生存情况，他们的模型表明：噪音交易者作为一个整体可以生存并且在财富上占支配地位。如果个别风险在导致财富减少的因素中占很大份额，那么虽然一个噪音交易者不能在市场中生存，但噪音交易者整体却可以长期生存。De Long、Shleifer、Summers 和 Waldmann（1991）的模型证明了噪音交易者能够长期生存，但其对噪音交易者不影响价格的假设却受到了广泛的质疑，实际上噪音交易者的交易行为会对证券的市场价格产生重要的影响。Kogan，Ross和 Wang（2003）等分析了噪音交易者影响价格情况下的长期生存问题。在对噪音交易者长期存在性的研究上，Kogan等人得出了与De Long近似的结论，即当噪音交易者预测偏差不是很大，而套利者又风险厌恶时，噪音交易者是可能长期存在并对市场价格有着很大的影响。

（一）噪音交易与有限套利的理论分析

Figlewski（1979）和 Campbell（1988）均指出了基本面风险的存在阻碍了长期投资者的……