刘　琳

提要本文从分析美国金融危机的起源及实质入手,探讨金融危机对我国房地产市场的影响,并在此基础之上指出美国金融危机对我国房地产市场的警示。

关键词:房地产;金融危机;警示

中图分类号:F293.3文献标识码:A

2007年始发于美国的次贷危机现已演变为全球性金融危机,给全球的银行和金融市场带来了极深的危害。房地产泡沫是引发此次金融危机的诱因之一,促使人们极度关注房地产市场和金融危机的关系。在金融全球化的背景下,中国不可能做到独善其身。随着金融危机的持续蔓延和对实体经济影响的不断加深,中国的房地产市场也必将受到波及。因此,深刻认识美国金融危机的起源及实质,深入分析金融危机对我国房地产市场的影响,并对防止我国房地产市场出现泡沫提出预警建议具有重要的意义。

一、金融危机的起源及实质

为了促进国内房地产业的发展,鼓励公众按揭置房,美国通过金融机构发行次级债券。次级贷主要针对信用分数较低、没有收入证明和负债较重的人,提供3～7年的短期贷款。低利率的诱惑和对经济形势的乐观情绪,让无数尚无力购房的美国人选择了贷款买房。2001～2005年美国房地产市场获得空前发展。市场繁荣时期宽松的贷款条件和创新的贷款类型助长了房地产市场的投机和投资,积累了不堪承受的风险,逐渐形成了房地产市场的泡沫。据统计,美国次级贷市场总规模大致在1.2～1.5万亿美元之间,其中大约47%的人没有收入凭证,这部分人的总贷款额在5,000～6,000亿美元之间。近年来,美联储连续17次提息,大幅攀升的利率加重了购房者的还贷负担,美国住房市场开始大幅降温。随着房地产市场价格的下跌和利率的上升,很多次级抵押信贷市场的借款人无法按期偿还借款,购房者难以将房屋出售或者通过抵押获得融资,次级抵押贷款市场的违约率上升。到2006年春季,美国“次级债问题”逐步显现,2007年3月14日,美国第二大次级债机构新世纪财务公司宣告破产,美国“次贷危机”全面爆发。随后的一年多时间里,风险迅速向以次级按揭贷款为支持的各类证券化产品的持有者转移,危机持续蔓延,影响逐步加深,三大股指大幅下挫,美国部分金融机构相继陷入经营困难,对冲基金神话破灭,按揭公司接连倒闭,信贷市场萎缩,失业人数大规模增加,美国经济饱受打击。2008年9月,有着158年历史的雷曼兄弟控股公司破产,美洲银行收购美林集团,AIG集团陷入危机,强烈震撼了美国金融市场,并在国际金融市场掀起滔天巨浪,旷日持久的美国次贷危机已演变成一场严重的金融危机。目前,始发于美国的金融危机迅速席卷了美国、欧洲和日本等主要金融市场,并正在向全球实体经济蔓延。深入分析不难发现,这场世纪性的金融危机起源于美国的次级抵押贷款危机,继而危机通过金融市场之间的相互联系而将风险不断扩散,并进而蔓延到全球整个金融体系,最终酿成金融危机。然而,透过现象看本质可以发现,金融危机的诱因在于房地产泡沫的破裂,根本原因在于美国政府对金融衍生品创新风险认识不足,加上资本市场中信息的不透明而政府金融监管部门监管不严所致。

二、金融危机对我国房地产市场的影响

金融业和房地产业某种意义上是对孪兄弟。美国金融危机形式上是因为金融创新,是因为大批房地产金融衍生品出现了问题,但根源在于美国房地产市场泡沫破裂。随着金融全球化的加深,美国金融危机不可避免地要波及到中国,我国的房地产市场必将受到严重影响。美国金融危机向中国房地产业的传导路径应当是:美国金融层面的危机影响到美国的实体经济,通过国际贸易、市场预期以及信心等多种渠道传导到中国的实体经济,再由实体经济影响到中国的金融层面,进而对中国的房地产业产生影响。具体来讲,美国金融危机对中国房地产市场的影响将通过以下几个方面展现:

首先,美国金融危机对中国房地产市场的影响,主要通过影响宏观经济增长进行传导。随着国际金融危机的蔓延,全球经济进一步恶化,实体经济与虚拟经济相互拖累加速了世界经济向下的调整过程。而拉动我国经济增长的三驾马车(出口、投资和消费),尤其是出口也受到较大影响,在来自国内外的双重压力下,我国国民经济增长出现明显回落。数据表明,2008年美国金融危机把中国的GDP向下拉动1个百分点左右,而2009年粗略估算,可能向下拉动0.5个百分点左右,其中主要拉动因素是出口减速导致的净出口下降。由于外部需求的萎缩,出口额度锐减,企业效益迅速下滑,其进一步投资扩张的意愿和能力下降。相应地消费的增长受到制约,经济增长下行的压力增大,存在短期快速下滑的风险。这将会带来失业率上升、居民收入增幅下降、股票市场财富缩水、房地产业企业家信心指数大幅下降等不良影响,促使房地产市场持续调整。

其次,美国金融危机对中国房地产市场的影响,还可以通过预期产生作用。美国金融危机的爆发导致了美国房地产市场泡沫的破裂,其向世界其他国家的迅速传导也在一定程度上造成了相关国家房地产市场泡沫的加速破裂。房地产市场的恶化迫使美国及亚欧的一些发达国家进行房地产市场调整,加之世界各国对经济增长的信心减弱,及对房价下调的进一步期待,普遍形成了对房地产市场更长调整预期,未来调整预期的改变只能依赖于强有力的宏观调控政策和宏观经济明确的上升走势。受金融危机的影响我国的房地产行业调控政策也悄然转向:从宏观政策的密集调控对象到再次被定位为“国民经济的重要支柱产业”;从想方设法平抑价格狂飙、降温投资投机热度到运用信贷、税收政策千方百计地去刺激需求,如此一系列促进房地产行业健康发展的调控政策将对行业产生重大而深远的影响。

第三,美国金融危机对中国房地产市场的另一方面的影响就是在金融危机持续蔓延的形势下,房地产企业融资极其困难。一是受金融危机的影响,华尔街大批投资银行或倒闭,或被托管,国内中资金融机构的相关资产大幅缩水,对房地产信贷意愿不足,尽管央行在增加流动性,但商业银行“惜贷”心理严重。二是美国次贷危机所导致的雷曼兄弟破产,以及华尔街的金融危机,让一些想在境外上市融资的开发商难度加大,外资进入中国房地产市场的意愿也已随着此次雷曼兄弟的破产而结束。三是消费者对未来收入的悲观预期和原有房地产资产价值的缩水,使得消费开始减少。根据2008年1～12月份的数据,全国房地产开发企业2008年度资金来源38,146.0亿元,其中个人按揭贷款3,573亿元,下降29.7%,在开发资金来源结构中,个人按揭贷款下降比例最大,这部分资金实际上对开发企业现金流非常重要。根据北京师范大学金融研究中心主任钟伟主持的一份名为《2008年中国房地产行业资金报告》显示,预计2008年房地产行业的资金缺口为6,730亿元。如果2009年房地产遭遇中期调整,资金缺口将达到9,290亿元。如果遭遇短暂调整,资金缺口也将达到4,925亿元。总的来说,房地产行业是个资金密集型产业,在市场成交量持续低迷以及房地产企业融资渠道不畅的情况下,一些房地产开发企业将面临生存危机。

总的来讲,在金融危机的背景下,中国的房地产市场形势不容乐观,房地产行业投资增速趋缓,施工面积、竣工面积、新开工面积等都出现同比下降的态势。销售面积也大幅下降,购房者信心减弱和持币观望,房屋空置面积大幅上升,房地产行业对GDP增长的直接贡献度降低。由于全球经济在2009年将继续衰退,由此带来对国内经济的实质性负面影响将持续甚至恶化,这些影响都将直接抑制房地产投资及消费需求和信心。因此,2009年房地产市场的调整也将继续进行。

三、金融危机对我国房地产市场的警示

一是要正视房地产市场风险,抑制房地产市场泡沫。美国金融危机形式上是因为金融创新,即大批房地产金融衍生品出现了问题,但根源在于美国房地产市场泡沫破裂。与美国相比,中国的人口比重和房产市场需求更大。美国住房按揭市场发展了50多年,住房贷款余额在3万多亿元左右。但是,中国房地产市场刚发展不到10年,其个人住房按揭贷款余额就达到2.6万多亿元,加上公积金住房贷款4,000多亿元,实际上已经超过了3万多亿元。长时间以来,由于经济持续快速发展,房地产价格持续上扬,银行把3万多亿元的住房按揭贷款都视为是优质资产。但是,如果中国房地产市场价格出现逆转,住房按揭贷款的潜在风险就会暴露出来。事实上,中国需要买房子的人很多,但是因为房价过高,真正需要买房的人往往买不起或买不到自己需要的房子。为了达到银行的贷款要求,很多购房者在贷款申请时填写虚假的收入证明。也有很多人为了给孩子买套房子,双方父母倾其所有,支付首付款,由孩子支付贷款。但实际上他们的子女收入稳定性很差,收入很低,一旦失业或变动工作,就面临着断供的危险。此外,很多中年家庭每月按揭贷款都超过了家庭每月可支配收入的50%,而且也面临着生病、失业、抚养孩子和赡养老人的艰巨责任。一旦自身健康出现问题或者失去经济来源,供房的风险就会马上显现。在这种情况下,如果房价保持平稳或上升,一旦出现意外,贷款银行和购房者的利益还可以得到保障。但是如果像美国一样,房价急剧下跌,后果不堪设想。因此,我国房地产市场在表面繁荣的背后,房地产泡沫在不断膨大,隐藏了巨大的风险。不难想像,中国如果想避免美国金融危机,首先就是要抑制房地产市场泡沫,防止房价发生大幅度波动。

二是要加强金融监管,防范金融风险。金融监管不利是爆发金融危机的关键原因之一。虽然美国金融危机始于放贷机构无节制地降低信用门槛,从而导致信用泛滥,风险剧增,然而美国金融监管机构同样负有不可推卸的责任,由于监管不严,致使华尔街金融机构杠杆过高,从而将金融风险进一步放大,并最终失控,导致危机爆发。房地产泡沫往往和银行系统关系密切。银行的贷款大部分以抵押为主,经济形势良好,房地产市场处于繁荣时期,房价不断飙升,商业银行可能受到抢占、扩大市场份额以及增加利润的趋势而放松了对贷款质量的控制,这个时候就需要监管层对市场实施有效管理,防止恶性竞争导致抵押贷款质量下降。同时,监管部门必须密切监视房地产信贷市场的经济运行情况,提防住房信贷危机风险的积累,及时向相关部门发出预警,以便政府和相关市场参与者可以未雨绸缪。因此,充分关注房地产市场开发贷款的集中风险和个人住房按揭贷款的潜在风险,加强金融监管,防范金融风险刻不容缓。

三是稳步推进资产证券化。从国内目前的情况看房地产泡沫的风险过度集中在银行系统,缺少美国市场银行分散风险的机制,因此适度金融创新是有必要的。通过住房抵押贷款证券化,可以为资本市场提供投资风险小、现金收入稳定的新型投资品种和融资工具。MBS和CDO等信用衍生品为贷款机构提供流动性以及降低融资成本,并通过重新分配风险满足投资者的不同偏好。信贷资产证券化还有效地缓解风险过度集中于银行体系的状况。中国长期以来发放住房抵押贷款的资金来源主要依靠居民银行存款,一旦长期居高的储蓄率下降或贷款违约率上升,就可能导致商业银行面临流动性危机。加快住房抵押贷款证券化,发行抵押贷款债券、引进抵押贷款投资者,可以增强商业银行资产的流动性,分散贷款的非系统风险,有利于商业银行资本管理,改善资本充足率;有利于增强盈利能力,改善商业银行收入结构;有利于化解不良资产,降低不良贷款率。因此,推动资产证券化,可以进一步优化中国现有信贷结构和模式。然而,从美国金融危机的本质看,虽然资产证券化本身对金融市场的流动性和风险控制有着积极作用,但是,运用失误会导致金融和经济危机。实质上,本次美国金融危机是资产证券化市场的危机,是美国对资产证券化市场和相关金融衍生产品监控不力的结果。因此,我国的资产证券化的进程必须稳步推进,必须有相应的金融监管机制,以防止房地产贷款风险的过度放大。

(作者单位:中国人民大学经济学院)

主要参考文献:

[1]贾晓薇.美国次贷危机对中国的影响及对策[J].当代经济,2008.8.

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[3]蓝庆新.美国次贷危机对中国经济的影响及应对[J].中国国情国力,2008.4.

[4]廖湘岳.美国次级抵押贷款危机及对中国经济的影响与启示[J].求索,2008.6.