孙　放

内容摘要美国次债危机过程中一系列金融衍生产品的风险形成和危机爆发，用传统的理论已不足以进行解释。研究发现金融衍生产品市场具有一种全新的本质性特质——信息的溶解性扩散。在“信息溶解性扩散”的背景下，金融衍生产品市场存在天然的系统性风险缺陷。需对该种市场的系统作概念重构，并以信息溶解性扩散为理论基础。对资产证券化的制度建设、法律监管以及更高层面的宏观调控提供可行性建议。

关键词金融衍生品；信息溶解性扩散；法律监管

一、美国次债及其衍生产品的金融结构解析

美国的次债实际上是一个由次级房屋抵押贷款为基础资产，经过一系列金融衍生过程形成的系统链条。从图1可以看出，基础资产经过NBS(抵押贷款支撑证券)－CDO(担保债权凭证)-CDS(信用违约掉期)和其它高级衍生产品这一链条，形成一个庞大的系统。基础资产的形成主要由“房贷人的每月还款现金流”构成(图1①)。但随着抵押贷款公司(如：两房公司)将基础资产的证券化，为了保证投资人利益(即投资人的投资权益实现不能完全依靠单个房贷人的还款现金流)需将基础资产进行资产池的配置重组(图1c)，这一过程的理论基础是保险学中的大数法则，即通过不同信用等级、不同区域的住房抵押贷款的汇合，将以其为担保支撑发行的债券风险分散化，达到总体违约率可计算并接近正确。通过这一过程，抵押贷款公司和贷款商业银行实现了债务转移，同时获得现金得以进一步扩大贷款业务。……